AIA

At AIA i dag er en selvstændig virksomhed kan bruges som det måske bedste eksempel på talemåden, at ”intet er så slemt, at det ikke er godt for noget.” AIA er nemlig blomstret op fra ruinerne i et af finanskrisens store ofre, og vokser fortsat med fokus på rentabel vækst. Det gør os ikke mindre glade, at den kinesiske centralregering støtter op om en større udspredelse af virksomhedens produkter.

AIA startede som en amerikansk iværksætter-historie. Cornelius Vander Starr rejste fra den amerikanske vestkyst til det spirende Asien, hvor han med en række visioner og et stærkt drive lagde de første byggesten til en verdensomspændende gigant. Allerede i sin tidlige opvækst var Vander Starr ambitiøs, og var konstant på udkig efter forretningsmuligheder. Under opvæksten i Californien solgte han eksempelvis bilforsikringer på gaden. Da han ankom til Kina i 1918 med en mindre opsparing på lommen, så han gode muligheder for at skabe en forsikringsvirksomhed – hvilket kort tid inde i forløbet også inkluderede et livsforsikringsselskab.

Da Cornelius Vander Starr ankom til Kina, var der de første spæde tegn på, at leveforholdene for de fleste mennesker i landet blev bedre og bedre, og forretningsmuligheden opstod således, da den forventede levetid begyndte at overstige den 30-årige periode, som livsforsikringerne på dette tidspunkt var baseret på. Dette blandt andet i takt med forbedret hygiejne og medicinsk forståelse.

Denne forskel i forventet levetid var positiv for mulighederne for en profitabel forretning med salg af livsforsikringer. En længere forventet levetid for forsikringskunderne betød, at den forventede årlige erstatningsudbetaling ville være lavere.

Livsforsikringer passer godt ind i den kinesiske kultur, hvor tætte familiebånd og talrige traditioner om at passe familien var med til at sætte skub i livsforsikringer. Gennem disse forsikringer kunne og kan policeholderen erhverve en forsikring, der vil yde familien økonomisk støtte, såfremt policeholderen dør.

Vander Starr havde dog bredere og større ambitioner, og over årene udviklede forretningen sig til det store forsikrings-imperium American Insurance Group, populært forkortet til AIG. AIG spændte over person- og skadesforsikringer, brandforsikringer, katastrofeforsikringer, genforsikringer og meget andet, ligesom det geografiske fokus ikke blev holdt til det asiatiske, men gjorde forretning over hele verden. Store dele af denne kæmpe var hverken stabile, forudsigelige eller økonomisk værdiskabende over længere tid – det gjaldt dog ikke den asiatiske livsforsikring, AIA.

AIG kom for alvor i søgelyset under den finansielle krise i løbet af 2008

AIG havde påtaget sig betydelige summer af finansielle kontrakter, relateret til det amerikanske ejendomsmarked, hvilket i efteråret 2008 førte AIG til randen af konkurs. Den amerikanske regering og centralbank trådte til, tilførte 85 milliarder dollars og kom i processen til at eje ikke mindre end 80 procent af AIG. Dette placerede centralbanken i en position, hvor den kunne sætte krav til nedbringelse af risikokapital samt andre veje til frigørelsen af kapital. En af måderne for centralbanken at frigøre kapital, var at udskille den, for os, interessante asiatiske del, AIA.

Som en del af denne oprydning blev AIA børsnoteret som en selvstændig virksomhed i Hong Kong i efteråret 2010 efter en længere proces.

Det endte med en børsnotering, men ledelsen i Prudential Plc, der ligeledes er beskrevet i denne bog, som et af vores selskaber, var særdeles interesserede i at købe AIA og bød en pris på 35 milliarder amerikanske dollars. Dette bud skabte røre i aktionærkredsen i det britiske selskab, og handlen blev derfor aldrig til noget og AIA blev børsnoteret.

Det ærgrer formentlig Prudential Plcs daværende aktionærer, eftersom AIAs markedsværdi i dag er mere end 130 milliarder amerikanske dollars.

Kina og Hong Kong er de helt store vækstmotorer

Med knap 100 års historie i Kina, kan AIAs logo fortsat ses på det kinesiske hovedkvarter ved flodbredden i Shanghai. AIA returnerede til Kina i 1992 efter at have forladt landet i 1949 under politiske uroligheder. AIA står i vores optik stærkt stillet til at imødekomme en fortsat voksende efterspørgsel efter livsforsikringer – og måske endnu vigtigere – en markant appetit blandt kineserne efter syge- og sundhedsforsikringer.

Salget af disse forsikringer sker på tværs af 18 markeder, der alle er at finde enten i Kina, Sydøstasien eller i mindre grad Australien og New Zealand. AIA sidder generelt på stærke, ledende markedspositioner på størstedelen af disse.

Det er dog især forretningerne i Kina og Hong Kong, der skaber den attraktive vækst. Væksten fra disse to områder forventes at udgøre omkring 90 ud af 100 dollars i årlig forventet indtjening fra nyindgåede policer. I de seneste år har forretningen i Hong Kong stået for omkring 40 af de 100 dollars i vækst og Kina for yderligere 30 dollars per 100 dollars i førsteårs-præmier.

Salget i Kina forventes dog at udvikle sig hastigt og dermed blive den primære kilde til ny forretning inden for en overskuelig fremtid. Vi forventer, at præmieindtægter, og endnu vigtigere den forventede indtjening på nye policer, vil kunne vokse op imod 15 procent om året over de næste 5-10 år. Det er en betydelig og attraktiv vækst.

Protesterne i Hong Kongs gader betød dog, at vækstraten for nysalg i regionen udeblev og selskabet måtte notere en tilbagegang i salgsvæksten gennem 2019. Der er dog en høj grad af årlige, løbende betalinger fra nuværende kunder, hvilket er stærkt begrænsende for eventuelle fald i indtjeningen, da fastholdelsen af indtjeningsniveauet således ikke er afhængigt af nysalg.

En stor del af nysalget i Hong Kong har været til besøgende kinesere fra fastlandet, for hvem gadeprotesterne har begrænset rejselysten. Vi ser dette som en kortsigtet påvirkning.

Det er attraktivt for besøgende fra fastlandet at tegne policer i Hong Kong, da de her kan indgå policerne opgjort i amerikanske dollars, og det er en valutaeksponering, som de finder attraktiv. Salget til lokale beboere i Hong Kong er vokset i 2019, og endda accelereret eftersom AIAs agenter kunne rette mere af indsatsen mod de lokale. Væksten i salget til lokale har dog ikke kunne gøre det op for det store fald i salget til tilrejsende.

Stabiliteten i AIAs forretning er blevet styrket med en højere andel af syge- og sundhedsforsikringer, da disse består af årlige indbetalinger, og hvor kunderne typisk er kunder i AIA gennem 20 år eller mere. Dette giver en særdeles robust base af årlige præmieindtægter fra den del af AIAs forsikringsportefølje, der har den mest attraktive rentabilitet over hele kundeforholdet.

Tungt pres på hospitalsvæsenet

De betydelige, langsigtede vækstforventninger bunder i et massivt behov for yderligere syge- og sundhedsforsikringer, særligt i det kinesiske, hvor indbyggerne er forsikrede i lavere grad end det ses i vestlige lande. Den kinesiske centralregering har en udmeldt målsætning om, at forsikringsgraden skal bringes op, og selv med de nuværende målsætninger, vil der gå lang tid før Kina kommer op på samme niveau, som man oplever på modne markeder som det engelske og amerikanske.

Kinesere har en lavere andel af statsfinansierede syge- og sundhedsregninger, og derfor kan sygdomsforløb blive meget økonomiske belastende for den syge person og dennes familie, medmindre de har en betydelig kontantopsparing til at finansiere den nødvendige behandling.

Det er dog ikke kun økonomisk, at en forsikring hos AIA hjælper kunderne. Der er en meget høj belastning på sygehusvæsnet i Kina, og derfor kan det være svært for syge at finde plads til behandling og samtidig sikre sig, at det er et ordentligt hospital med godt personale. AIA hjælper deres kunder med at finde plads på et godt hospital, når uheldet er ude. Der er således både et økonomisk og et praktisk aspekt i at indgå en forsikringsaftale med AIA.

Syge- og sundhedsforsikringer udgør omkring halvdelen af præmieindtægterne i AIAs kinesiske forretning. Denne type af forsikringer har en række karakteristika, vi som medejere sætter stor pris på. Profitabiliteten og stabiliteten er høj,
og AIAs skadesdækning kan gøres sikkert og hurtigt op, ligesom usikkerhederne i opgørelsen af forpligtelserne, og dermed kapitalbindingen, er lavere. Den gennemsnitlige udbetaling per kunde er lav i forhold til præmieindtægterne, hvilket er positivt for profitabiliteten.

Hvis en policeholder bliver syg, så er udgangspunktet i Kina, og store dele af Asien, at policeholderen modtager en fast sum baseret på diagnosen. Denne sum skal herefter dække det forløb, der måtte være nødvendigt. Dette er positivt for AIAs muligheder, for at estimere den forventede fremtidige indtjening, men ligeledes i at kunne fastlægge, hvor store hensættelser, der skal være til de enkelte kunder.

En stærk indikation på den højere profitabilitet i syge- og sundhedsforsikringer er de høje indtjeningsniveauer for AIA Kina. Her udgør den forventede indtjening mere end 80 dollars for hver 100 dollars i førsteårs præmieindtægter. Dette kan sammenlignes med omkring 60 dollars per 100 dollars for hele AIA. Ikke kun vækstmulighederne, men ligeledes profitabiliteten, nyder således god gavn af de store muligheder i Kina.

AIA er en af de eneste finansielle virksomheder med fuldt ejerskab af sin kinesiske forretning. Dette kan tilskrives virksomhedens lange historie i landet, men Kina er begyndt at løsne reguleringen således, at udenlandske selskaber kan opnå mere end 50 procent ejerskab af finansielle kinesiske selskaber. Den lempede regulering kan være med til at åbne for AIAs tilstedeværelse i Kina fra de nuværende 7 regioner, hvoraf de sidste to regioner blev tildelt i 2019.

Væksten i den kinesiske forretning er dog ikke afhængig af dette. Der er masser af uudnyttet potentiale i de resterende regioner. AIA blev, som nævnt, tildelt to yderligere regioner, Tianjin og Shijiazhuan, i løbet af 2019, og blot for at sætte størrelsen på disse i perspektiv, så er befolkningen på 31 millioner indbyggere i disse områder på samme størrelse som befolkningen i hele Malaysia.

Imponerende sælgerkorps

Salget af forsikringer sker primært gennem to kanaler. Enten ved AIAs styrke af salgsagenter eller gennem samarbejdet med den globale bank, Citi. 70 ud af 100 dollars i præmieindtægter kommer fra AIAs egen salgsstyrke, hvilket er den mest rentable salgskanal grundet et økonomisk bedre og mere rentabelt produktmiks.

Salgsstyrken er den største styrke af fuldtidssælgere, da andre forsikringsagenter i det sydøstasiatiske ofte har forsikringssalget som et bi-job. AIA kalder salgsstyrken for et ”Premier Agency”. Forsikringsagenterne har således høje uddannelsesniveauer og går gennem en stærk intern træning hos AIA for at sikre kvaliteten og kendskabsgraden hos salgsstyrken. Vi ser gode muligheder i strategien om et ”Premier Agency” og det højere kundskabs- og uddannelsesniveau er fordrende for salgsstyrkens mulighed for at sælge til højt uddannede kinesere, som agentstyrken lettere kan skabe relation til.

Agentstyrken i AIA har en mærkbart højere produktivitet end gennemsnittet for industrien, og præmieindtægterne pr. agent er således omkring 4-5 gange industrigennemsnittet.

Den forventede indtjening på nye forsikringspolicer udgør omkring 60 dollars per 100 dollars i førsteårspræmieindtægter, når det sker gennem AIAs egen styrke. Dette niveau er en kende lavere ved salg, der sker gennem samarbejdet med føromtalte Citi. Her er niveauet ”blot” omkring 40 dollars. Samarbejdet kan dog være en god mulighed for AIA til at skabe en tilstedeværelse på nye markeder uden at skulle investere betydeligt bag udvidelsen. Samarbejdet med Citi er således mere udbredt på markeder uden for Kina og Hong Kong.

Da AIA var under den amerikanske centralbanks lederskab blev britiske Mark Tucker udnævnt til administrerende direktør. Mark Tucker kom fra en succesfuld periode hos tidligere omtalte Prudential Plc, hvor han blandt andet havde opbygget en stærk asiatisk forretning. Pudsigt nok med udgangspunkt i AIAs gode erfaringer med syge- og sundhedsforsikringer.

Hvad Tucker dog bidrog med, var et øges fokus på indtjeningen og værdien af solgte policer fremfor et tidligere mere isoleret fokus på at drive væksten i policeindtægterne. Den føromtalte Premier Agency har været en stor del af dette, og Tucker drev i første omgang en oprydning i styrken, således at kun de bedste fortsat var en del af AIA.

Rentabiliteten af AIAs forretning har taget kvantespring siden splittet fra AIG. I 2010 udgjorde den forventede indtjening på nyindgåede policer blot omkring 35 dollars for hver 100 dollars i førsteårsindtægter. Dette er, som nævnt, udvidet til at være omkring 60 dollars i dag.

Når de højere marginer kombineres med, at præmieindtægterne fra 2010 til 2018 voksede med 15 procent om året, voksede indtjeningen på ny forretning med hele 25 procent om året – og beløbet for 2018 var således 5,5 gange beløbet fra 2010. I bagklogskabens lys ville aktionærerne i Prudential Plc formentligt gerne have budt en kende højere for AIA i efteråret 2010.

Mark Tucker fortsatte som administrerende direktør frem til 2017, hvor han blev erstattet af Mr. Ng Keng Hooi, der kom til posten med mere end 40 års forsikringserfaring fra sydøstasiatiske lande hos Prudential Plc. Mr. Ng Keng Hooi træder tilbage i 2020, hvor han erstattes af Mr. Lee Yuan Siong, der kommer fra den kinesiske finansgigant Ping An.

Trods børsnoteringen i Hong Kong har AIA en vestlig standard for selskabsledelse, og har over det seneste årti øget sit fokus på økonomisk værdiskabelse til alle aktionærer. Dette har udspillet sig som investeringer i forretningsudvidende tiltag med fokus på syge- og sundhedsforsikringer, der grundet sit begrænsede kapitalforbrug bør resultere i en stigende forrentning af egenkapitalen. Vi ser ikke grund til, at AIAs store markeder skulle udtømmes for potentiale over det næste årti, som minimum, men vækst kommer selvfølgelig ikke uden brug af en vis mængde kapital.

Balancen i AIA er solid, og med et betydeligt større kapitalgrundlag, end vi finder det nødvendigt. Vi sætter dog pris på den konservative finansiering. Der udbetales et årligt udbytte på omkring 1,3 Hong Kong dollars, hvilket svarer til et direkte udbytteafkast på knap to procent.

Vestlige forsikringsselskaber har typisk højere udbytterenter, men sidder oftest heller ikke med de samme kort på hånden for høje og attraktive vækstrater. Udbyttet er vokset med mere end 15 procent hvert år siden børsnoteringen i 2010, så det er ikke fordi, at AIA ikke også her kan fremvise en attraktiv vækst. Med attraktive vækstrater og stigende forrentning af kapitalen ser vi det som tiltrækkende, at vi kan erhverve ejerandele til en pris på under 17 gange indeværende års indtjening.