Galaxy

Hvis man driver forretning på en lille ø, som kun er en femtedel af størrelsen på Liechtenstein, og der er så godt som fuldt booket året rundt på samtlige hoteller, er det
ikke dumt at eje en masse jord og dermed kunne se frem til en fordobling af sin kapacitet. Og det slutter ikke der. Galaxy ejer nemlig også jord på en naboø, hvor der arbejdes med nogle nye koncepter. Vi tror på, at disse initiativer kan generere mere vækst til Macau – og selvom eksterne faktorer har haft negativ indflydelse på omsætningen, ser vi fortsat en lys fremtid for selskabet, der tilmed har 54 milliarder Hong Kong dollar liggende på kistebunden i kontanter.

Den lille ø Macau ligger 65 km vest for Hong Kong og er, ligesom den gamle engelske koloni, en særlig selvstyrende del af Kina. Macau var i over 400 år en portugisisk koloni, før den blev overdraget til Kina i 1999, to år efter det samme var sket med Hong Kong.

20-årsdagen for Kinas overtagelse af Macau blev fejret i december i år med fint besøg af præsident Xi Jiping, farverigt fyrværkeri og glade gamblere i gaderne.

Øen er på størrelse med en tredjedel af Amager men huser mange millioner af spillefugle hvert år. Sidste år besøgte næsten 40 millioner mennesker øen, og de spillede tilsammen for mere end 36 milliarder amerikanske dollars. På øen er der seks kasinooperatører, der driver al kasinoforretning på øen. Galaxy Entertainment Group (herefter Galaxy) er den ene af disse seks operatører med sine nuværende fire overdådige bygninger, der huser alt fra kasinoer til teatre og shopping-centre.

Galaxy er den næststørste kasinooperatør på øen målt på kasinoomsætning, men selskabet sidder på mere end en fjerdedel af VIP-kasinoomsætningen, hvilket gør gruppen til den største operatør på VIP-markedet. Gruppen har en markedsandel på 21 procent af Macaus samlede kasinoforretning, kun overgået af vores andet kasinoselskab, Sands China, der sidder på omkring en fjerdedel.

Det smukke ved Macaus kasinoforretning er, at øen er det eneste sted, hvor man lovligt må gamble og drive kasino i Kina. Derfor flokkes folk udefra til Macau, særligt de velhavende kinesere, og Galaxys hotelværelser er stort set fuldt bookede året rundt. Alligevel er potentialet stadig enormt, da kun omkring fem procent af de kinesere, der vurderes at være potentielle besøgende på Macau, har besøgt øen.

Kapaciteten fordobles

Generelt er efterspørgslen efter værelser på Macau langt større end udbuddet. Dette kommer Galaxy til gode, da kasinooperatøren har det største areal af ubebygget land på øen. Gruppen er i disse år i gang med at udbygge deres nuværende kapacitet til at kunne huse endnu flere besøgende på øen. De nye udvidelser vil være mere fokuseret på ikke-kasino relaterede services og aktiviteter, såsom konferencefaciliteter, underholdning, shopping og restauranter. Disse services og aktiviteter er i høj vækst på Macau og udgør en rentabel forretning for kasinooperatørerne på øen.

Mønstret har ændret sig på Macau de seneste år. Flere besøgende kan
karakteriseres som massemarkedsspillere, hvor der tidligere var høj vækst i VIP-
spillernes kasinospil. Galaxy har haft en stor andel af VIP-markedet men har i sine udvidelser fokus på at kunne omfavne massemarkedet. Dette anser vi som værende positivt, da massemarkedet ikke blot er i højere vækst men også mere profitabelt, da man kan have flere spillere igennem på samme tid.

Desuden er massemarkedet markant mere stabilt, hvilket blandt andet kunne ses i årene 2014 til 2016. I 2014 og 2016 steg massemarkeds-kasinoomsætningen, mens VIP faldt med tocifrede rater. I 2015 oplevede kasinoomsætningen på Macau det hidtil største omsætningsfald, og mens VIP faldt med mere end 40 procent, faldt massemarkedet blot halvt så meget. I 2019 oplevede Macau igen et fald i VIP kasinoomsætningen på 20 procent, mens massemarkedet oplevede tocifret vækst i kasinoomsætningen. Den samlede kasinoomsætning på Macau faldt tre procent, mens indtjening steg tre procent.

Massemarkedsspillerne står i dag for 85 til 90 procent af den samlede indtjening på Macau. Disse spillere forventes at være de primære bidragsydere til vækstrater i den samlede kasinoomsætning på Macau på omkring ti procent om året.

Galaxys planlagte udvidelser vil fordoble gruppens nuværende kapacitet, både i areal og antal værelser, og første fase af de nye udvidelser forventes at stå klar i begyndelsen af 2021. Udvidelserne vil inkludere 4.500 nye værelser samt omfattende konference- og mødefaciliteter, en arena med 16.000 sæder, spise- og shoppingområder og kasinoer.

Selvom der i de nye udvidelser fokuseres mere på aktiviteter, der i tråd med regeringens ønske ikke relaterer sig til gambling, vil de stadig inkludere gamblingaktiviteter, og kasinoerne forventer at få allokeret flere spilleborde ved de kommende udvidelser.

Familiehygge på naboø – gambling på Macau

Også uden for Macau har Galaxy planer om at udbygge. Naboøen Hengqin er mere end tre gange så stor som Macau og huser omkring blot 7.000 indbyggere. Galaxy er en af de få kasinooperatører med jord til bebyggelse på øen. Selvom det ikke er tilladt at drive kasino på Hengqin, findes der gode kommercielle muligheder i at eje land her. Infrastrukturforbedringer og -udvidelser giver nemlig let adgang til Cotai-delen af Macau, hvor størstedelen af de store kasinoer og hoteller er placeret.

Galaxy har planer om at åbne et ferieresort på øen, der blandt andet vil indeholde en LEGO- og Hello Kitty-temapark. På denne måde kan Galaxy øge udbuddet af hotelværelser i nær afstand til Macau, så flere spilleglade kinesere kan besøge gruppens kasinoer, mens deres familier kan hygge sig på Hengqin.

Noget længere væk fra Macau er endnu en spændende mulighed for Galaxy placeret. Kasinooperatøren har i de senere år opbygget et stærkt team, gode relationer og samarbejdsaftaler i Japan. Dette er gjort som led i en plan om at afgive bud på en koncessionsaftale i Japan, hvilket i vores øjne kan give et betydeligt løft i indtjeningen, hvis aftalen går til Galaxy. Dette er en mulighed, vi ikke i dag ser inkluderet i Galaxys markedsværdi.

I 2018 var de Macaubaserede kasinoers aktiekurser hårdt ramt af en tiltagende bekymring for afmatning i Kina kombineret med en usikkerhed i forbindelse med handelskonflikten mellem USA og Kina. Generelt er frygten for afmatning og uroen omkring handelskrigen fortsat i 2019, men under vores besøg på Macau i september 2019 blev vi endnu engang bekræftet i, at der fortsat er fuld gang i spillebordene.

Siden sommeren 2019 har Hong Kong været ramt af en række store demonstrationer imod Kinas indflydelse i Hong Kong. Disse protester har haft en meget begrænset påvirkning på Macau, da den har forhindret nogle turister i at rejse til Hong Kong og dermed videre på dagsture til Macau. Dog estimeres det, at blot ti procent af massemarkedets kasinoomsætning kommer fra rejsende fra Hong Kong til Macau. Størstedelen af massemarkeds-kasinoomsætningen og næsten al VIP-kasinoomsætning estimeres at være drevet af kinesiske spillere, der flyver direkte fra Kina til Macau, kommer med højhastighedstog eller som ankommer via andre lufthavne end Hong Kong.

Hong Kong protesterne har altså ikke haft afgørende påvirkning på spilomsætningen i Macau. Nogle vil sågar argumentere for, at effekten er positiv, da kinesere og andre turister i stedet for at besøge Hong Kong vil tage turen til Macau, der af nogen kaldes ”den gode dreng i familien”.

I starten af 2020 blev kasinoerne ramt af yderligere modvind, efter en ny variation af coronavirus blev opdaget i Wuhan i Hubei-provinsen i december 2019 og siden har spredt sig til andre steder i Kina og verden, herunder Macau. I januar 2020 steg antallet af tilfælde kraftigt, primært hos rejsende fra Wuhan til andre områder, både i Kina og til andre lande. Blandt flere steder har Macau og Hong Kong indført rejserestriktioner, og på Macau har man eskorteret besøgende fra Hubei-provinsen ud fra Macau.

Der er ingen tvivl om, at virussen vil have kortsigtet indflydelse på besøgstallene på Macau – og på det værst tænkelige tidspunkt – det kinesiske nytår – hvor der normalt er ekstra høj fart på omsætningen. I starten af februar 2020 besluttede myndighederne på Macau at lukke for al kasinodrift i to uger for at begrænse spredning af virussen. Dette vil naturligvis kunne mærkes på kasinooperatørernes omsætning. Når faren er drevet over, vil det i vores øjne dog ikke have den store indflydelse på den langsigtede værdiskabelse.

Nye licenser skal genforhandles

I 2022 udløber de nuværende kasinolicensaftaler for alle øens seks kasinooperatører, hvorefter de skal genforhandles. Dette har vækket bekymring hos mange markedsdeltagere, trods det ikke er meget anderledes end andre steder. I Malaysia skal kasinolicenser eksempelvis fornyes årligt, mens de i Singapore skal fornyes hvert tredje år.

Vi er opmærksomme på den risiko, der er forbundet med nye kontrakter efter genforhandlingerne – herunder flere betalinger og andre krav. Vi mener dog, at risikoen for, at licenserne ikke vil blive fornyet, er minimal, da kasinooperatørernes kontrakter på landjorden først udløber mange år efter licenserne. Det er svært at forestille sig, hvem der skulle drive kasinoerne, når de seks eksisterende operatører har bygninger placeret på al tilgængelig jord på Macau.

Desuden har de nuværende ikke-kinesiske operatører tilsammen investeret mere end 30 milliarder amerikanske dollars og bidraget positivt til udviklingen på Macau. De har sammen demonstreret en uovertruffen evne til at drive kasino på en ansvarlig måde, levet op til øens regulatoriske krav samt betalt deres skatter. De seks kasinooperatørs skattebetalinger på spilomsætning udgør mere end 80 procent af Macaus regerings samlede omsætning. Blandt andet af disse grunde er det svært at forestille sig, at de seks kasinooperatører ikke vil få fornyet deres kasinolicenser i 2022.

Tjent sig selv hjem efter et år

Galaxy og de fem andre kasinoaktører har en vigtig samfundsrolle på Macau og samarbejder med regeringen om at drive Macau, hvilket skærmer dem i en vis grad mod stigende skat. De Macaubaserede kasinooperatører betaler en skat på knap 40 procent af spilomsætningen, hvilket er på det absolut højeste niveau i Asien.

Galaxy ejer i dag fire bygninger fordelt på Macau, og afkastene på disse investeringer har været yderst høje. Gruppens første kasino, Starworld, åbnede i 2006 og havde efter tre år en forrentning på næsten 100 procent, hvilket betød, at investeringen var tjent ind på et års indtjening. En investering, der på fuldt blus kan tjene sig selv hjem på et enkelt år, er i vores øjne en god investering.

Der investeres i dag i store infrastrukturforbedringer og -udvidelser på Macau, hvilket der kan læses mere om i teksten om Sands China – vores andet kasino-ejerskab i Macau. Den forbedrede og udvidede infrastruktur forventes at øge efterspørgslen efter værelser yderligere. Vi forventer derfor, at Galaxys hoteludvidelser vil opnå samme rentabilitet og dækning som de nuværende bygninger – og at de store investeringer, som Galaxy de kommende år vil foretage på Macau, vil blive tjent ind mange gange i fremtiden.

Afkastet på den investerede kapital er i dag mere end 45 procent, hvilket ikke findes hos andre kasinoer i verden. Galaxys store investeringer har historisk udgjort omkring ti procent af selskabets omsætning, og investeringen i de nuværende faser forventes at nå op på samme niveau. Når udvidelserne er færdige, forventes det, at gruppens vedligeholdelsesinvesteringer blot vil udgøre to til tre procent af omsætningen, hvilket betyder højere pengestrømme.

Galaxy har generelt betalt lavere udbytter til deres aktionærer end deres kasino-konkurrenter på øen. De højere pengestrømme, der forventes når udvidelserne er færdige, kombineret med, at Galaxy ingen gæld har, skaber dog potentiale for, at udbyttebetalingerne til aktionærerne vil stige.

Indtil da ser vi det dog som mere værdiskabende, at Galaxy investerer i nye projekter, når nu disse er så rentable. Udvidelserne er til gengæld selvfinansierede eftersom Galaxy har omkring 50 milliarder Hong Kong dollar liggende i kontanter – og ingen gæld i modsætning til andre kasinooperatører både på øen og globalt. Det er noget, vi værdsætter som medejere.