Christian Dior / LVMH

Luksusgruppen LVMH – med varemærker som Christian Dior, Louis Vuitton og Möet i porteføljen – oplevede et fald i omsætningen i 2020 som følge af coronapandemien. Alligevel var gruppen velindtjenende, og selskabets unikke markedsposition og ledelse gør, at vi er meget fortrøstningsfulde omkring fremtiden. Blandt flere faktorer noterer vi os, at de kinesiske forbrugere er i fuld gang med at demonstrere, at de er vilde med luksus, og at verden bliver normal igen på den anden side af pandemien.

Der er meget at kunne lide ved LVMH. Luksusgruppen består af intet mindre end 75 luksuriøse brands inden for en bred vifte af kategorier. Forretningsområderne omfatter mode- og lædervarer, ure og smykker, vin og spiritus, parfumer og kosmetik, specialbutikker og luksushotelkæder. LVMH er blandt de førende inden for flere af disse kategorier, hvor de størrelsesmæssigt er lysår foran alle konkurrenter, hvilket blandt andet giver mulighed for betragtelige stordriftsfordele.

Udover at vi ejer LVMH direkte, ejer vi også luksusgruppen gennem vores beholdning i Christian Dior. Værdien af Christian Diors ejerandel i LVMH udgør stort set hele den samlede værdi i Christian Dior. Ikke desto mindre handles Christian Dior aktien med en betydelig rabat på omkring 22 procent til LVMH-aktien.

Luksusindustrien har i flere år frem til 2020 haft stærk vækst grundet en stigende efterspørgsel. Det estimeres, at der hvert år er mere end ti millioner nye mennesker i middelklassen i verden, og dermed ti millioner nye forbrugere, der har råd til et luksusprodukt. Disse forbrugere starter typisk med køb i den lavere ende af prisskalaen på luksusvarer og bevæger sig efterhånden op ad forbrugsstigen og køber dyrere og dyrere luksusprodukter.

Denne tendens afspejles ganske tydeligt i LVMH’s kontinuerlige succes, hvor LVMH i en mangeårig periode har vundet betydelige markedsandele. Frem til udgangen af 2019 var gruppens omsætning vokset knap 8 procent om året de sidste 10 år, hvilket blandt andet kan tilskrives populariteten af LVMH’s mange prestigefyldte varemærker. I perioden 2017 til 2019 voksede salget hvert år med tocifrede vækstrater, mens indtjeningen voksede endnu mere i samme periode.

2020 var dog et alt andet end almindeligt år for alle grundet coronapandemien.
Dette har LVMH også kunnet mærke på vækstraterne. I første halvår af 2020 var gruppens salg faldet med 28 procent i forhold til første halvår af 2019, mens det vigtige mode- og lædersegment var faldet med 24 procent. Lukkede butikker og varelagre gjorde, at forbrugerne i en periode ikke kunne shoppe luksusvarer. I tredje kvartal, hvor de fleste fysiske butikker igen var åbnet og onlinehandel igen var muligt, kom mode- og lædersegmentet dog stærkt tilbage med 12 procent positiv salgsvækst i forhold til tredje kvartal året før, hvilket viser, at appetitten for luksusvarer langt fra er væk. Trods tilbagegang i omsætningen for året har LVMH stadig været velindtjenende med et overskud på 8,3 milliarder euro.

Vil hellere brænde produkter end at sælge med rabat

LVMH’s 75 varemærker er blandt de mest eksklusive i verden, og fælles for disse er, at de har opnået ikonisk status gennem deres unikke arv og kreativitet. Det ældste brand kan dateres helt tilbage til 1593, hvor vingården Château d’Yquem blev grundlagt knap 140 år før gruppens næstældste brand og verdens første champagnehus, Nicolas Ruinart.

Et af selskabets ældste modehuse er Louis Vuitton, der blev etableret i 1854, da den første kuffertforretning åbnede i Paris. Historien om Louis Vuitton startede med en ung dreng på 14 år, der kom i lære som kuffertmager og blev så god til sit fag, at kejser Napoleon III senere udnævnte ham til hof-kuffertmager for kejserinde Eugénie. Knap 20 år efter sin ankomst til Paris åbnede Louis Vuitton sin egen kuffertforretning.

Gruppens største og mest profitable kategori er mode- og lædervarer, der udgør mere end 40 procent af det samlede salg og mere end 60 procent af den samlede indtjening. De første to initialer i gruppens navn, LV, repræsenterer juvelen i kronen, Louis Vuitton – gruppens største mode- og læderhus. Louis Vuitton er en yderst god forretning for LVMH. Mærkets indtjening i forhold til salget er den bedste i industrien og estimeres til at være omkring 45 euro i indtjening per 100 euro salg, selvom dette ikke er noget gruppen offentliggør.

Louis Vuittons succes kan blandt andet tilskrives det faktum, at mærket er det eneste i verden, hvis produkter aldrig sælges med rabat. Dette kan LVMH kontrollere, da al salget foregår gennem virksomhedens egne butikker. Ledelsen har udtalt, at de hellere vil brænde produkterne end at sætte priserne ned. Ligeledes bliver ejere af Louis Vuitton-tasker en del af en eksklusiv klub, når de køber deres taske, da produktionen begrænses, så der ikke produceres for mange af hver vare. Størstedelen af Louis Vuittons produkter produceres fortsat i Frankrig.

Disse faktorer er med til at sikre eksklusivitet og kvalitet, som er nogle af Louis Vuittons vartegn, ligesom det også er tilfældet med så mange af LVMH’s andre mærker. Trods et begrænset udbud af de eksklusive mode- og lædervarer estimeres det, at Louis Vuitton omsatte for imponerende 13 milliarder euro i 2019. Brandet repræsenterer ikke blot det største og mest profitable brand i kategorien, men også et af de hurtigst voksende med vækstrater, der de seneste år har været mere end 15 procent – med undtagelse af 2020, der som nævnt var et usædvanligt år for alle grundet coronapandemien. Louis Vuitton er dog blandt de luksusvarer, der har klaret sig bedst igennem pandemien. I 2020 estimeres Louis Vuitton at være faldet med 4 procent, grundet store fald i årets første halvår, men forventes at være tilbage til tocifret vækst i 2021 og 2022.

Købelystne kinesere står for en tredjedel af forbruget af luksusvarer

Et andet eksklusivt modehus under LVMH’s vinger er ikoniske Christian Dior. Bernard Arnault må siges at have gjort et scoop, da han i 1984 betalte blot en enkelt franc for Boussac – en tekstilvirksomhed, der næsten var konkurs, men som ejede en helt særlig juvel i Arnaults øjne – nemlig Christian Dior.

LVMH overtog i 2017 Christian Dior Couture, der blandt andet producerer mode- og lædervarer samt sko og smykker. Opkøbet af Christian Dior Couture skete som led i en simplificering af koncernstrukturen i Arnaults selskaber, og det må siges at have været ganske positivt for LVMH. Christian Dior bidrog i 2018 og 2019 – og i andet halvår af 2020 – med bemærkelsesværdig høj vækst til mode-og læderkategorien sammen med Louis Vuitton, så det ikoniske modehus må for alvor siges at være blevet en vigtig del af LVMH.

LVMH er en global luksusgruppe med geografisk balance i omsætningen. En region, der dog har haft særlig betydning for LVMH’s vækst de seneste år, er Asien, herunder særligt Kina. Asien er gruppens største marked og står for over 40 procent af gruppens omsætning. Europa står for knap 25 procent, USA for knap 25 procent, mens de sidste 10 procent kommer fra andre markeder, herunder Canada, Syd- og Mellemamerika samt Afrika.

De kinesiske forbrugere estimeres at stå for en tredjedel af forbruget af luksusvarer i verden og spiller dermed en vigtig rolle for LVMH. Det vurderes endda, at det kinesiske folkefærd vil udgøre helt op mod halvdelen af luksusvareforbruget i verden i 2025. Kineserne udgør altså en stor del af de ti millioner nye luksusforbrugere om året, der blev nævnt ovenfor.

Stigende forbrug på det kinesiske fastland

Det asiatiske marked blev, ligesom resten af verden, hårdt ramt i starten af 2020, da coronapandemien brød ud.

LVMH’s tal viser dog, at asiaterne og særligt kineserne stadig er yderst købe-
lystne, når det kommer til luksusvarer. Så snart butikkerne åbnede i april 2020, efter de en periode havde været lukket ned, skyndte kineserne sig ud for at handle deres luksusvarer. I de første uger af april efter Kinas genåbning var der sågar mere end 50 procents vækstrater i salget hos LVMH’s største mærker, Louis Vuitton og Christian Dior. Mens alle andre regioner havde negativ organisk vækst i tredje kvartal af 2020, hvor gruppens salg samlet faldt med 7 procent, voksede omsætningen i Asien med 13 procent i kvartalet. Væksten i Asien var mere end 20 procent i fjerde kvartal af 2020. Asien og i særdeleshed Kina er således stadig LVMH’s hurtigst voksende marked.

Allerede før pandemien lukkede landegrænserne ned, var kineserne i højere grad begyndt at shoppe lædertasker på fastlandet i Kina frem for i Hong Kong eller Europa, som ellers tidligere var populære destinationer for købelystne kinesere, der ville spare penge, da der er betydelige importafgifter til fastlandet i Kina.

Forbruget på fastlandet er blandt andet steget som følge af, at der ikke længere er lige så mange penge at spare andre steder, da importafgifterne til Kina er blevet sat ned over de sidste år. Desuden foretager kinesiske forbrugere oftere spontankøb i taskekategorien end i eksempelvis smykkekategorien, hvilket betyder, at taskerne hyppigere købes i hjemlandet. Smykker er dog stadig et sted, hvor forbrugerne er villige til at vente lidt tid – for eksempel til deres næste rejse – med at købe for til gengæld at spare en god sjat penge.

Breakfast at Tiffany’s

Diamanter er en piges bedste ven og tilsyneladende også en af LVMH’s. I november 2019 blev det annonceret, at LVMH vil overtage det ikoniske, amerikanske diamanthus Tiffany’s & Co. (herefter Tiffany’s). Med en pris på mere end 16,2 milliarder amerikanske dollars er opkøbet af Tiffany’s det største i LVMH’s historie. I oktober 2020 forhandlede LVMH dog prisen ned til 15,8 milliarder amerikanske dollars, efter at smykkegigantens salg var hårdt ramt under coronapandemien. LVMH opnåede dermed en besparelse på 425 millioner dollars – det er da også værd at tage med.

LVMH ser et stort potentiale i Tiffany’s, der blev stiftet i 1837 af Charles Lewis Tiffany og dermed vil befinde sig blandt gruppens ældste huse. I mere end 180 år har Tiffany’s været en af de førende i smykkeindustrien, der er kendetegnet ved høje indtrængningsbarrierer samt begrænset konkurrence. Opkøbet vil næsten fordoble salget i LVMH’s smykkekategori og dermed styrke gruppens position indenfor ure og smykker.

Tiffany’s har haft lavere salgsvækst end industrien de seneste år, og salget faldt sågar i årene 2015 og 2016. Vi forventer, at Arnault vil positionere Tiffany’s til at blive et endnu mere eksklusivt brand som led i at optimere den økonomiske værdiskabelse af det historiske brand. En sådan repositionering har været sværere at foretage som et selvstændigt, børsnoteret smykkehus. At kunne drive forretning med længere tidsperspektiver er endnu en fordel ved at være en del af LVMH.

Indtjeningsmarginen i smykkehuset er omkring 18 dollars per 100 dollars salg og har været faldende de sidste par år grundet den lavere omsætningsvækst. LVMH bør være i stand til at øge disse, ligesom det var tilfældet, da gruppen opkøbte det eksklusive smykkehus Bvlgari i 2011. Opkøbet af Bvlgari har været en stor succes for LVMH, som siden overtagelsen har mere end fordoblet salget og femdoblet indtjeningen i smykkehuset. Bvlgari estimeres i dag til at have en indtjeningsmargin på omkring 25 euro per 100 euro i salg.

I vores øjne passer Tiffany’s godt ind i LVMH’s portefølje. Det prestigefyldte brand har en lang historie og unik position i den globale smykkeverden.

Tiffany’s er blot et af mange opkøb, som formand og administrerende direktør Bernard Arnault har foretaget de seneste mange år. Arnault og den resterende ledelse har et langsigtet fokus på at styrke gruppens kerneforretning. De seneste år er ressourcerne i højere grad blevet allokeret til de områder, hvor værdiskabelsespotentialet er størst, mens der er blevet foretaget frasalg af områder, der er mindre værdiskabende og for langt fra selskabets kerneforretning.

Konservativ og langsigtet frontfigur

Selv om dele af virksomheden har mange flere år på bagen, blev LVMH som vi kender virksomheden i dag først til i 1987, da Louis Vuitton (LV) og vin- og spiritusproducenten Moët Hennessy (MH) fusionerede. To år senere købte nuværende formand og administrerende direktør, Bernard Arnault en majoritetsandel i LVMH. Bernard Arnault blev administrerende direktør i 1989, samme år som han blev hovedaktionær i LVMH, og han ejer i dag 47 procent af LVMH. Vi anser ham som en stærk frontfigur, der leder gruppen konservativt og langsigtet.

De to sidste initialer i LVMH, der står for Moët Hennessy, repræsenterer gruppens vin- og spiritusforretning. LVMH ejer to tredjedele af Moët Hennessy, mens Diageo, som vi også er medejere af, ejer en tredjedel.

LVMH’s vin- og spiritusforretning udgør 11 procent af gruppens samlede salg og er et særdeles attraktivt forretningsområde. Der er et naturligt begrænset udbud for dele af produktsortimentet, da produktionen skal ske i bestemte regioner for at kunne kategoriseres som autentiske. Eksempelvis skal champagnedruerne dyrkes i Champagne ligesom verdens mest berømte destillerede hvidvin, cognac, skal have oprindelse omkring byen Cognac i Vestfrankrig nord for Bordeaux.

Det begrænsede udbud gør det muligt for LVMH at hæve priserne mere end inflationen. Indtjeningsniveauet i vin- og spirituskategorien er da også den næsthøjeste i LVMH og udgør omkring 30 procent af salget.

Cognac er især de seneste år blevet særlig populær i Kina, som i dag drikker omkring 25 millioner flasker cognac om året. Kina er dermed et af de største cognacmarkeder i verden, hvor USA er det største med et forbrug på knap 100 millioner flasker, hvilket faktisk svarer til stort set hele LVMH’s salg af cognacflasker i 2018.

Champagnehuset Moët & Chandon – den ene halvdel af navnet Moët Hennesy – er en af verdens største producenter af champagne og producerer på årsbasis op mod 30 millioner flasker champagne. Med sine knap 1.200 hektar jord ejer Moët & Chandon det største areal af vinmarker i Champagne. Moët & Chandon er dog langt fra det eneste champagnemærke, som LVMH ejer. LVMH’s andre champagnehuse omfatter prestigefyldte Dom Pérignon, Veuve Clicquot, Krug, Mercier og tidligere nævnte Ruinart. I 2018 blev der tilsammen solgt knap 65 millioner flasker af disse.

Øget fokus på klima

Bæredygtighed spiller en stigende rolle i luksusbranchen, hvor forbrugere bliver mere opmærksomme på, hvilket klimaaftryk de sætter, når de køber varer. LVMH har stort fokus på at fremme bæredygtighed i gruppen. I slutningen af 2020 afholdt de en ugelang konference for alle 160.000 medarbejdere, hvor hovedtemaet var klima, for at fremme fokusset på tværs af gruppen og dele bæredygtighedsmål og erfaringer kollegaer imellem. LVMH har haft en miljøpolitik siden 1992, men vil de kommende år øge fokus på både klima og biodiversitet samt øge transparensen i deres forsyningskæde, herunder hvorfra materialerne i deres produktion kommer.

LVMH’s afkast på den investerede kapital er 16 procent – eller knap 44 procent, hvis goodwill fra selskabets løbende opkøb ekskluderes. Da gruppen har forholdsvis lave løbende investeringer i forretningen, bliver en høj del af indtjeningen konverteret til frie pengestrømme, som i dag udgør omkring tre procent af markedsværdien.

Aktionærer får udbetalt lidt under halvdelen af pengestrømmene

LVMH har historisk haft et lavt gældsniveau, der ved udgangen af 2020 svarede til et halvt års driftsindtjening. Dette niveau vil dog stige til knap det dobbelte efter opkøbet af Tiffany, men vi forventer at denne del af gælden vil blive bragt forholdsvist hurtigt ned igen. Det hidtil lave gældsniveau har muliggjort det for gruppen at udbetale lidt under halvdelen af pengestrømmene til aktionærerne – primært gennem udbytter, som de seneste 10 år er steget med mere end 11 procent om året. Gruppens udbytte var frem til 2019 ikke faldet i mere end 20 år og var tilmed vokset hvert år siden 2002. I 2020 valgte LVMH dog, som mange andre franske selskaber, at skære helårsudbyttet for 2019 med 30 procent efter opfordring fra den franske regering. Gruppen har i forbindelse med deres årsregnskab for 2020 annonceret et udbytte på 6 euro per aktie hvilket svarer til 1,2 procent af aktiekursen.

Den hidtil lave gæld har ligeledes skabt råderum og fleksibilitet til at slå til, når attraktive muligheder byder sig, som det blandt andet gjorde med tidligere nævnte opkøb af Tiffany’s. I perioder hvor pengene flyder i gaderne, tillægges denne finansielle fleksibilitet ikke nødvendigvis meget værdi af markedsdeltagere.

Værdien viser sig dog særligt, når adgangen til gæld og anden kapital er begrænset. Her kan de stærke spillere drage fordel af deres konservative balance. Mere gældtyngede selskaber vil ikke have samme fleksibilitet og råderum, hvis rentebetalinger pludselig optager store dele af deres frie pengestrømme.

LVMH har med gruppens mange historiske opkøb vist, at de har både viljen og evnen til at slå til, når de rette værdiskabende muligheder byder sig, og de tidligere opkøb har skabt stor værdi for gruppen. Vi har tiltro til, at ledelsen foretager de rette opkøb på de rette tidspunkter, når den underliggende værdi i et selskab kan købes til en attraktiv pris. Den langsigtede tilgang har været brugt historisk og forventes at være uændret i fremtiden. Vi forventer da også, at opkøbet af Tiffany’s vil skabe værdi til os som medejere af LVMH, som mange af LVMH’s opkøb har gjort det før.

Som sagt er der meget at kunne lide ved LVMH. En dygtig ledelse og stærk portefølje af varemærker som LVMH’s er uden sidestykke. Vi glæder os over, at forbrugere stadig er vilde med Louis Vuittons eksklusive tasker, drikker dyre dråber Dom Pérignon og pynter sig med smykker fra Bvlgari.

Dette skaber værdi til os som medejere, og vi er sikre på, at det vil fortsætte i mange år frem.