American Express

Et betalingskort fra American Express er ikke blot et kort. Kortene fra American Express er luksuriøse og i visse tilfælde sagnomspundne. Det er et signal til omverdenen, butikker og butiksgæster om gode betalingsevner og et højt forbrug. Vi er fortsat glade medejere af selskabet. Forbruget på de mere end 112 millioner udestående kort har længe været en profitabel forretning, og vi ser ingen tegn på, at dette skulle ændre sig i fremtiden. Faktisk har Berkshire Hathaways Warren Buffett været medejer siden 1962 og ejer mere end 18 procent af selskabet.

American Express udstedte verdens første betalingskort i plastik tilbage i 1959. Siden udstedelsen af det første ”guldkort” i 1966 har American Express haft en hel buket af forskellige kort. Betalingskortene varierer i størrelsen på gebyrer, tilladte forbrugsrammer og meget andet, som det ligeledes kendes fra kundeklubber i rejseselskaber, butikskæder og lignende.

Det mest udstedte American Express kort er det såkaldte platinkort, der fortsat har betydelige vækstrater – også blandt de yngre, velhavende kunder. Dette trods en stigende konkurrence grundet øget opmærksomhed fra eksempelvis storbankerne J.P. Morgan og Citigroup. I starten af pandemien bremsede American Express for udstedelsen af nye kort og flyttede i stedet fokus over på, om der var ikke benyttede kort, der med fordel kunne annulleres. Tanken var, at hvis en kortholder efter flere år uden brug pludselig finder et kreditkort interessant under en krise, er det ikke umiddelbart gode tegn på kreditværdighed. Efterfølgende formåede American Express igen i 2020 at levere en solid vækst i udstedelsen af American Express-brandede kort.

Det er ikke tilfældigt, at der er kommet et større fokus på at vokse i denne del af bankforretningen. Sammenlignet med anden bankdrift er indtjeningspotentialet højere, og det giver samtidig mulighed for en højere forrentning af kapitalen. Mens American Express under mere normale omstændigheder end i pandemipåvirkede 2020 er i stand til at forrente egenkapitalen med omkring 30 procent om året, er dette tal i overkanten af 15 procent for hele forretningen i de førnævnte amerikanske storbanker. Dette er udtryk for en markant højere kvalitet og værdiskabelse.

I 2020 forrentede American Express egenkapitalen med knap 15 procent. Dette til trods for en betydelig styrkelse af egenkapitalen med konservative kreditreserver, et fald i omsætningen på 17 procent og ledelsens fornuftige beslutning om at fortsætte med at investere i langsigtede attraktive forretningsmuligheder. Dette understreger for os, hvor robust og værdiskabende forretningen i American Express er.

Kort til de mest forbrugende kunder

At American Express kort er mere eksklusive end andre vises ud fra noget så simpelt som det årlige kortgebyr. Mens et platinkort koster omkring 1.500 amerikanske dollars om året, tager storbankerne blot omkring en tredjedel af dette altså alene 500 dollars – for deres mest sammenlignelige kort. Mere end to-tredjedele af væksten i udestående kort over de seneste år har været i gebyrbetalende kort. Fokus har længe været på at have en ledende tilstedeværelse inden for såkaldte ”Premium” kort – kort der udstedes til de mest købekraftige, betalingsdygtige og forbrugende kunder. Det er disse kunder, der forbruger mest, og American Express er bygget op på en forbrugscentreret forretningsmodel, hvor omsætningen og indtjeningen stiger, hver gang et af de mere end 112 millioner kort bruges rundt omkring i verden.

To-tredjedele af forbruget på American Express’ udestående kort er uden for kategorier som rejse og underholdning, hvilket bidrager med stabilitet.

For hver 100 dollars i indtægter udgør forbrugsrelaterede indtægter således 60 dollars. Betalingen til American Express opgøres som en procentdel af det betalte beløb, hvilket i gennemsnit er omkring 2,4 procent af det samlede beløb. Dette er et højere beløb, end der generelt ses hos andre betalingsnetværk som Mastercard og Visa, der ligeledes er en del af vores globale portefølje og derfor også er med i denne bog. Butikker er dog generelt villige til at betale et større beløb, hvilket hænger stærkt sammen med den tidligere omtalte højere forbrugsevne samt kreditværdighed.

Det sagnomspundne sorte kort 

De højere kortgebyrer kom dog ikke alene til verden som følge af ledelsens idéer og tanker.

Kort før dette årtusinde lancerede American Express det såkaldte Centurion kort. Dette kort kom på baggrund af tale og myter om et yderst eksklusivt ”Black Card”, der var forbeholdt de allerrigeste, og derfor kom med tårnhøje gebyrer samt høje forbrugskrav. American Express udnyttede dette i lanceringen af Centurion, hvor der stadig ikke findes nogle offentliggjorte krav, men alle indikationer går på, at forbrugskravet er på mere end halvanden millioner kroner om året samt årlige kortgebyrer på 15.000 kroner i tillæg til et betydeligt opstartsgebyr.

Som medejere er det fantastisk at se, at virksomheden kan tjene gode penge på andres historier og fantasier.

Væksten i kortgebyrer voksede i 2020 med imponerende 15 procent, hvilket var på niveau med året før og er en acceleration fra omkring 7 procent over de seneste 5 år. Dette skyldes dels en pæn vækst i udstedte kort, men også at en stigende andel af disse kort kommer med et årligt gebyr til kortholderen, hvilket er en yderst stabil omsætningsstrøm. Med en selvvalgt lavere tilgang i nye kort i 2020 vil denne vækst dog aftage kortsigtet i 2021. Når kortholdere betaler et årligt gebyr, bruger de typisk deres kort mere. Det årlige gebyr virker som en slags reminder om, at kortet skal bruges, så gebyret tjener et formål.

Der er fokus på at øge antallet af steder, hvor kort fra American Express accepteres. Ved at kunne bruge kortet flere steder kan der køres flere betalinger gennem systemet, og som tidligere omtalt er dette en stor indtægtskilde for virksomheden. Under den nuværende administrerende direktør Stephen Squeri har American Express betydeligt øget antallet af steder hvor kortene accepteres, både i USA og uden for USA.

Der er fortsat et arbejde i at sikre, at kunder – og potentielle kunder – er opmærksomme på denne øgede tilstedeværelse i butiksnettet, således at det står klart, at kortet ikke kun kan bruges udvalgte steder, men er et fuldt anvendeligt betalingskort til alle situationer. Opfattelsen blandt amerikanske forbrugere er således, at kortene kun kan bruges i tre ud af fire butikker. Sandheden er dog, at det er så godt som alle butikker, der modtager kort fra American Express.

Antallet af betalinger på American Express’ netværk er således ikke kun drevet af et voksende forbrug, men er yderligere assisteret af en højere andel elektroniske betalinger og ligeså af flere steder, hvor kortholderen kan bruge sit dyrebare kort. Dette er stærkt medvirkende til, at American Express gennem de seneste 2 år frem til slutningen på 2019 kunne rapportere en valutajusteret omsætningsvækst på mere end 8 procent hvert kvartal. Foruden rejser og underholdning, der udgjorde knap en tredjedel af forbruget på kortene i 2019, var forbruget på kortene i 2020, trods pandemien, på niveau med 2019.

For at drive endnu flere betalinger gennem netværket uden at påvirke den betydelige immaterielle værdi i brandet har American Express et stort fokus på såkaldte co-brand kort. Det er kort, der udstedes i samarbejde med eksempelvis hotelkæderne Hilton og Marriott, hvor medlemmerne af deres kundeklubber kan opnå muligheden for et kort. Det største samarbejde for American Express er med det amerikanske flyselskab Delta Airlines.

Der var en pæn vækst i disse kort i årene frem til og med 2019, men dette var ikke tilfældet i 2020, hvor rejsende og hotelbesøgende, grundet coronavirus, selvsagt ikke var lige så mange. Dermed var der også færre muligheder for at få nye medlemmer i disse klubber gennem året. Forbruget på kortene viste dog tydeligt, at kortholderne i disse kundeklubber fortsat havde fokus på at opspare bonuspoint, hvilket er en klar indikation på fortsat rejse- og forbrugslyst, når verden er blevet mere normaliseret.

Direktør med snart 30 års anciennitet i selskabet

Det øverste ansvar for den strategiske retning og operationelle eksekvering ligger hos administrerende direktør, Stephen Squeri. Han har været i virksomheden siden 1985 og i sin nuværende stilling siden starten af 2018. Han har bidraget med fornyet energi i ledelsen, ligesom der har været et øget fokus på at udnytte de massive teknologiske muligheder samt de skalafordele, der ligger i at være en betalingsnetværks-virksomhed.

Han har i ledelsen selskab af den mangeårige finansdirektør, Jeff Campbell. Vi ser en stærk og værdifokuseret kultur i virksomheden. Den værdifokuserede kultur har resulteret i, at der er et større strategisk fokus på at øge antallet af steder, der accepterer kort fra American Express for at udnytte den betydelige teknologiske platform, som virksomheden har skabt.

American Express er ikke et betalingsnetværk på samme vis som Mastercard og Visa. Mens de to sidstnævnte driver såkaldte åbne netværk, hvor deres primære fokus er at drive overførslen mellem to banker, sidder American Express på hele værdikæden. Det vil sige, at American Express driver teknologien, der kommunikerer mellem butikken, butikkens bank og forbrugerens bank. Dette giver et helt unikt indblik i forbrugernes vaner og dermed unikke datasæt. Dette kan American Express udnytte til at assistere butiks-netværket med eksempelvis målrettet markedsføring eller andre kundevendte tiltag.

I tillæg til føromtalte forbrugsrelaterede indtægter samt kortgebyrer har American Express en yderligere indtægtskilde.

Omkring hver femte dollar i indtægter er renteindtægter. Her tjener virksomheden rentebetalinger fra sine kortholderes udestående kreditter. På dette område er de direkte konkurrenter til eksempelvis storbankerne Citigroup og J.P. Morgan. Netto renteindtægterne på velhavende kortindehavere er dog mærkbart mere attraktive end størstedelen af bankernes anden forretning, ligesom kapitalbehovet i American Express er positivt påvirket af kundegruppens sunde betalingsevne og kreditscore.

For American Express er rentemarginalen på mere end 11 procent, hvilket er en særdeles attraktiv rentemarginal. Velhavende kunder er en eftertragtet målgruppe mange steder, og på længere sigt er der således risiko for, at denne rentemarginal kommer under pres.

Lave nedskrivninger

De årlige nedskrivninger på udestående kreditter udgør alene omkring halvanden procent af udlånsbogen. For de primære konkurrenter som Capital One eller Discover Financial Services er dette niveau det dobbelte. Kreditværdigheden af kortholderne i American Express er blevet forstærket siden sidste finansielle krise i 2008-2009, og opgjort på den såkaldte ”FICO-score” er antallet af kortholdere med en ”særdeles god” karakter omkring 7 gange antallet af ”lavt-scorende”. Kapitalen i American Express er i samme periode blevet styrket ved, at en tredjedel i dag består af kundernes indeståender, hvilket er en stabil og lavpris kilde til kapital, som selskabet ikke havde i 2008-09.

Vi ser således gode muligheder for værdiskabelse i udlånene til kortholdere. Ledelsens fokus er på udlån til eksisterende kortholdere, hvilket er positivt for virksomhedens evne til at vurdere kreditrisikoen. American Express har i dag en større andel af kortholdernes forbrug, end de har af deres udestående kreditkortgæld. Der burde således være mulighed for at øge udlånene igen fremadrettet på samme niveau som de 10 procent årligt, som selskabet leverede på udlånsfronten fra 2017 til 2019 – vel og mærke uden tegn på nedgang i kreditkvaliteten. Trods denne stærke vækst i udlån har der alene været meget begrænsede kredittab igen i 2020, hvilket understreger denne kreditkvalitet.

I og med at lånene til kortholderne er baseret på kortforbruget på kreditkort, er kreditkonjunkturerne anderledes end normale lån, da lånene er faldende med faldende forbrug. Gennem 2020 er udlån således faldet med 17 procent fra året før, og der er hensat mere end 7 procent af de samlede lån til kreditreserver.

Mens banker som J.P. Morgan og Citigroup, der er blandt de primære konkurrerende udstedere af premium kreditkort, forrenter sin egenkapital med omkring 15 procent, er dette nøgletal – som skrevet tidligere – mere end 30 procent i American Express. Dette er tegn på en særdeles fornuftig forretning, hvor et kapital-let betalingsnetværk og en attraktiv udlånsbog baseret på betalingsdygtige kunder er en værdiskabende kombination. Dette betyder, at American Express hvert år skaber betydelige mængder af kapital i tillæg til, hvad der skal investeres i den løbende forretning.

Denne overskydende kapital distribueres i stor stil til aktionærerne, og indtjeningen bliver således til fulde distribueret gennem et relativt beskedent udbytte på 1,7 dollars svarende til knap 1,5 procent af aktiekursen og yderligere løbende aktietilbagekøb. Tilsammen udgjorde dette op imod 5,5-6 procent af markedsværdien i 2019, der årligt distribueres tilbage til aktionærerne, uden at der på nogen måde bliver gået på kompromis med investeringerne i at udvikle forretningen.

Der blev ikke foretaget aktietilbagekøb i 2020, da American Express er under opsyn af den amerikanske centralbank som ”bank holding company”. Udbyttebetalingen fortsatte dog gennem hele året. Dette begrænsede kapitaldistributionen, ligesom det vil påvirke størrelsen på tilbagekøb i 2021 trods en stærk kapital med egenkapital på mere end 13 procent af de risikovægtede aktier. Til sammenligning er det ledelsens målsætning, at denne skal udgøre mellem 9 og 11 procent. Bruges denne overskudskapital til aktietilbagekøb, svarer det til knap 5 milliarder dollars eller 5 procent af markedsværdien.

Den øverste ledelse har kommunikeret, at indtjeningen per aktie forventes at vokse med to-cifrede vækstrater, hvilket skal komme fra en kombination af en omsætningsvækst på mere end seks procent årligt kombineret med stærk omkostningsdisciplin og løbende aktietilbagekøb.

Over de 5 år til 2019 voksede indtjeningen per aktie med 10 procent, og vi ser ikke grund til, at der ikke også i fremtiden skal leveres resultater i tråd med ledelsens målsætning. Med en prissætning på 13 gange et års normaliseret indtjening ser vi prissætningen på American Express som værende attraktiv. Vi, og ledelsen i American Express, forventer, at selskabets indtjening i 2022 vil være tilbage, hvor 2020 efter alt at dømme havde været uden pandemien.




Øvrige Globale selskaber