Asien repræsenterer mere end halvdelen af jordens befolkning og, ligesom os andre, holder de også af god øl. I takt med at premiumøl bliver mere populære i Asien,
har Budweiser Brewing Company APAC (Budweiser APAC) en lang vækstrejse foran sig, som vi er glade for at kunne være en del af som medejere.
Budweiser APAC er det største bryggeri i Asien og Stillehavsområdet målt på omsætning og verdens fjerdestørste bryggeri målt på driftsindtjening før af- og nedskrivninger. Selskabet har licens til over 50 meget velrenommerede brands, heriblandt Budweiser, Corona og Hoegaarden samt distribution i 39 lande i Asien og Stillehavsområdet. Budweiser APAC blev børsnoteret i Hongkong i 2019, da moderselskabet Anheuser-Busch InBev, som vi også er glade medejere af, frasolgte 13 procent af Budweiser APAC for at skaffe midler til tilbagebetaling af gæld. Selvom Budweiser APAC anser Kina, Sydkorea, Indien og Vietnam som sine primære markeder, tegner Kina sig alene for 81 procent af driftsindtjeningen før af- og nedskrivninger samt den største andel af den forventede fremtidige værdiskabelse. Indien og Vietnam er endnu små markeder for Budweiser APAC, men på mellemlang sigt ser vi også et solidt potentiale her.
Selvom Budweiser APAC først blev børsnoteret i 2019, går selskabets historie meget længere tilbage. InBev, som senere opkøbte Anheuser-Busch og dannede Anheuser-Busch InBev, har været i Kina siden 1984. Siden da har moderselskabet opkøbt Harbin Brewery— Kinas ældste bryggeri og producent af et af landets mest populære ølbrands, Harbin—og Oriental Brewery, som er Sydkoreas største bryggeri med ølbrands som OB og Cass.
Ølindustrien er kendetegnet ved at være stærkt konsolideret på de enkelte markeder. Oftest er det de to største bryggerier på et marked, der tager størstedelen af den samlede indtjening, og det er derfor afgørende at være blandt de største aktører. Mere konsoliderede markeder giver typisk en højere indtjening i forhold til omsætningen for markedslederne, hvilket yderligere understreger betydningen af at være førende på et konsolideret marked. En vigtig forskel er dog, at ølindustrien er meget lokal. For eksempel konkurrerer Budweiser APAC og Carlsberg meget lidt i de samme kinesiske provinser eller byer, men er derimod hver især markedsledere i forskellige områder.
Globalt set er efterspørgslen efter dyrere premiumøl stigende, og det gælder også i Asien og Stillehavsområdet. Den globale ølindustri er kendetegnet ved et kapløb mod toppen, idet der er større vækst i segmenterne for premiumøl og super-premiumøl med deres højere profitabilitet per solgt hektoliter øl (100 liter).
Budweiser anses ikke for at være en eksklusiv øl på hjemmemarkedet i USA, men derimod opfattes brandet som en premiumøl med stor brandværdi i Kina. Generelt for industrien gælder det, at importerede øl ofte får prædikatet premium, og denne dynamik gavner især Budweiser APAC, da de har den klart største og mest attraktive portefølje af importerede premiumøl.
Understøttet af den demografiske udvikling
Mere end hver tredje øl på verdensplan sælges i Asien, hvilket gør regionen til det største ølmarked i verden. Især Kina trækker dette tal op, da omkring hver fjerde øl i verden sælges her. Det er da også i Kina, at Budweiser APAC sælger flest øl og har størst indtjening: for hver 100 dollar i driftsindtjening før af- og nedskrivninger kommer 81 dollar fra Kina, mens 19 dollar kommer fra Sydkorea, Budweiser APAC’s næststørste marked. Således kommer næsten hele driftsresultatet før af- og nedskrivninger fra disse to markeder alene.
Den kinesiske middelklasse vokser støt, og den disponible indkomst for den gennemsnitlige kinesiske forbruger stiger. Når forbrugernes disponible indkomst stiger, ændres deres forbrugsvaner sig – og de begynder at bruge flere penge på dyre premiumøl fremfor billigere øl. I 2010 havde kun 2 procent af de kinesiske husstande en årlig disponibel indkomst på over 35.000 amerikanske dollar – hvilket er i den lave ende af det, som Budweiser APAC anser for normalt for forbrugere af premiumøl. I 2021 var dette tal steget til 13 procent, og i 2030 forventer selskabet, at det når 32 procent. Konkret betyder det, at antallet af husstande der har råd til at købe premiumøl stiger fra 39 millioner til 173 millioner, eller med 18 procent i hvert af de kommende 9 år.
Kina er et af de største lande i verden, hvilket besværliggør distributionen af øl. Budweiser APAC nyder dog godt af, at et stigende antal kinesere flytter til storbyerne i jagten på bedre uddannelse og jobmuligheder, hvilket forenkler distributionen af øl betydeligt. Desuden er den disponible indkomst tre gange højere i byerne end i landdistrikterne i Kina, hvilket tillader forbrugerne mere plads i budgettet til premiumøl.
Selv om Kina strækker sig over et stort areal, bor størstedelen af befolkningen i den sydøstlige del af landet, som også er der, hvor Budweiser APAC genererer størstedelen af sin omsætning. Budweiser APAC har en markedsledende position i naboprovinserne Fujian og Jiangxi, og Budweiser-brandet er i øjeblikket til stede i mere end 70 byer med sine super-premium-brands som Corona og Hoegaarden, som er til stede i 45 byer. På trods af at Budweiser-brandet er det største premium-brand i Kina baseret på omsætning, så har kun cirka halvdelen af kineserne adgang til Budweiser-øl i deres lokalområder, hvilket efterlader et stort uudnyttet område, hvor Budweiser APAC kan udvide sin forretning.
Der er betydelige forskelle mellem kinesiske provinser og byer med hensyn til forbrugsmønstre, kultur og disponibel indkomst. Efter vores mening har Budweiser APAC den rigtige indstilling til at forstå disse regionale forskelle gennem sin model for markedsmodning. Kort fortalt indebærer modellen, at Budweiser APAC grundigt analyserer og anvender data til at forstå forbrugsmønstre og demografiske forskelle, hvilket de bruger til at tilpasse deres produktudbud til de lokale forhold i eksisterende og nye byer og regioner. Budweiser APAC har kortlagt 300 byer i Kina, som de anser for at være klar og egnet til deres produktportefølje. En typisk lancering i en ny by starter med Budweiser-brandet efterfulgt af super-premium-brands såsom Corona og Hoegaarden. Nøglen til at erobre en stor andel af markedet for premium- og super-premiumøl er at tilbyde en bred portefølje af forskellige produkter, som forbrugerne kan vælge imellem, og Budweiser APAC er det bedst positionerede selskab i Kina til at drage fordel af den stigende efterspørgsel efter premiumøl grundet deres brede produktportefølje.
Efterspørgsel efter premiumøl
Set fra et investeringsperspektiv kan det kinesiske ølmarked ved første øjekast virke uinteressant, da mængden af solgte øl faldt med 2 procent om året i perioden fra 2013 til 2019, før udbruddet af den globale coronapandemi. Heldigvis skal vi kun et enkelt spadestik dybere for at finde guldet: mængden af premiumøl voksede med mere end seks procent om året i samme periode – en vækst, som vi forventer vil accelerere i de kommende år. Budweiser APAC forventer, at mere end 80 procent af væksten i industriens samlede bruttoindtjening i Kina vil blive drevet af premium- og super-premium-segmenterne mellem 2021 og 2030.
Efterspørgslen efter premium- og super-premiumøl er høj og stigende i det meste af verden, men profitabiliteten af premium- og super-premiumøl er særlig høj i Kina. Mens en premiumøl i Australien koster cirka 1,5 gange så meget som en almindelig øl, koster den 2,5 gange så meget som en almindelig øl i Kina. Herudover sælges super-premiumøl seks gange så dyrt som almindelige øl i Kina. Da omkostningerne i forbindelse med produktion af premium- og super-premiumøl ikke er væsentligt forskellige fra omkostningerne ved billigere øl, er bruttoindtjeningen på premium- og super-premiumøl omtrent mellem 6 og 12,5 gange højere end på almindelige øl.
Selvom Budweiser APAC er på en tredjeplads i konkurrencen om flest hektoliter solgt øl i Kina, så indtager selskabet en klar førsteplads, når det kommer til premium- og super-premiumøl-segmenterne, hvor Budweiser APAC sælger mere end halvdelen af de solgte hektoliter øl. I øjeblikket tegner premium-segmentet sig kun for 18 procent af det samlede ølmarked i Kina målt på antal hektoliter solgt øl, mens det udgør 25 procent i Sydkorea og omkring 40 procent på vestlige markeder som USA og Australien. Som nævnt vokser premium-segmentet hurtigere end det generelle ølmarked, hvilket betyder, at premiumøl bliver en stadig større del af det samlede ølmarked og understøtter vækstpotentialet for Budweiser APAC.
I øjeblikket er en tredjedel af de ølmængder, som Budweiser APAC sælger, premium- og super-premiumøl, hvilket er fem gange mere end industrigennemsnittet for Kina, Sydkorea og Indien. Det understreger selskabets stærke position til at imødekomme den stigende efterspørgsel efter premium- og super-premiumøl. Budweiser APAC genererer omkring to tredjedele af dets omsætning fra disse øl, hvilket er en stigning fra 60 procent for blot 2 år siden, og denne tendens vil sandsynligvis fortsætte i de kommende år.
Premium- og super-premiumøl drikkes ikke kun på grund af deres højere kvalitet, men også fordi de signalerer højere status i samfundet på samme måde som eksempelvis mærketøj eller sportsvogne gør det. Det er derfor ikke overrask-
ende, at restauranter, barer og natklubber tegner sig for en stor del af salget af premium- og superpremiumøl. Omkring to tredjedele af salget af premium- og super-premiumøl stammede før pandemien fra restauranter og nattelivet. I takt med at de pandemirelaterede nedlukninger bliver ophævet, og flere kinesiske forbrugere begynder at vende tilbage til restauranter og barer, forventer vi, at Budweiser APAC vil nyde godt af en øget efterspørgsel efter premium og super-premium øl.
Begrænsninger i de globale forsyningskæder som følge af pandemien øgede distributionsomkostningerne og lagde, sammen med stigende råvarepriser, i løbet af året et kortvarigt pres på Budweiser APAC’s omkostningsbase. Vi ser dog ingen tegn på, at pandemien har haft en varig negativ effekt på forretningen, og selv på den kortere bane har effekten af den øgede inflation været overkommelig. Det skyldes især det igangværende skift i sortimentet i retning af premium- og super-premiumøl med højere gennemsnitlige salgspriser per solgt liter øl, men også prisstigninger og industriens førende indtjeningsevne. Budweiser APAC’s førende brands og ølindustriens generelt høje brandloyalitet understøtter selskabet i at kunne indføre prisstigninger uden at skade efterspørgslen efter dets produkter. Efterhånden som de corona-relaterede nedlukninger bliver ophævet, forventes skiftet mod premium- og super-premiumøl at tage fart, hvilket vil give en yderligere inflationsbuffer.
Prismiljøet i Sydkorea er blevet mere rationelt takket være nye regler om punktafgifter, idet regeringen nu hæver disse afgifter årligt efter en fast tidsplan i overensstemmelse med det foregående års forbrugerprisindeks. Budweiser APAC bruger denne tilbagevendende begivenhed som en mulighed for at hæve priserne og udligne inflationen i inputomkostningerne.
Markedsledende position med exceptionel profitabilitet
Budweiser APAC er det største bryggeri målt på omsætning og det mest profitable bryggeri i Asien. I Sydkorea er Budweiser APAC markedsledende igennem bryggeriet Oriental Brewery, som står bag tre ud af fem øl, der sælges i landet, og som sammen med konkurrenten Hite nærmest udgør et duopol. I Kina er Budweiser APAC markedsleder inden for de hurtigt voksende og meget profitable premium- og super-premium-segmenter.
Budweiser APAC er som nævnt stærkt positioneret til at øge toplinjen i et marked præget af fordelagtige demografiske tendenser. Ud over at fokusere på at øge toplinjen koncentrerer Budweiser APAC sig også om at optimere driftseffektiviteten. Selskabet følger moderselskabet Anheuser-Busch InBevs kultur for såkaldt nulbaseret budgettering. Kort fortalt betyder det, at selskabet i budgettet ikke tager udgangspunkt i tidligere års omkostninger, men at de enkelte forretningsområder ved årets begyndelse får tildelt et budget på nul dollar og derfra skal argumentere for hver eneste dollar, som de mener at have behov for. Budweiser APAC er desuden rangeret som det bedste bryggeri med hensyn til driftsoptimering i Asien og Stillehavsområdet, idet selskabet har reduceret den samlede indkøbte energi med næsten 55 procent siden 2009 og vandforbruget med 60 procent siden 2009. Desuden åbnede selskabet det første CO2-neutrale bryggeri i Kina, og i skrivende stund er det ved at forberede åbningen af endnu et.
Kombinationen af vækst på toplinjen, højere gennemsnitlige salgspriser og en stærk kultur, hvor omkostningerne holdes nede, giver en driftseffektivitet og en driftsindtjening, som de lokale konkurrenter ikke kan matche. Forskellen er til at få øje på: Budweiser APAC har en driftsindtjening på 25 dollar for hver 100 dollar i omsætning i Kina mod 12 til 15 dollar hos de lokale konkurrenter, på trods af at Budweiser APAC i øjeblikket geninvesterer en større andel af omsætningen i markedsføring for at fremskynde væksten. I Sydkorea er forskellen endnu mere udtalt: Budweiser har en driftsindtjening relativt til omsætningen der er omkring fem gange så høj som dets største konkurrent, Hite. Denne højere indtjeningsevne er med til at beskytte Budweiser APAC mod inflation i inputomkostningerne, da selskabet har brug for at hæve salgspriserne mindre end konkurrenterne med lavere indtjeningsevne for at veje op for omkostningsinflationen i absolutte tal.
Unik konkurrencemæssig position
Det har taget mange år, og det har krævet mange ressourcer at opbygge Budweiser APAC’s distributionsnetværk i Asien, for ikke at nævne deres velansete brands og solidt forankrede selskabskultur, som er to af selskabets helt store konkurrencemæssige fordele. Det faktum, at det er så ressourcekrævende at opbygge et tilsvarende distributionsnetværk, og så svært at opnå samme renommé og brandværdi, betyder at risikoen for nye konkurrenter er begrænset, og at konkurrencen sandsynligvis forbliver imellem de nuværende aktører i en overskuelig fremtid. Anheuser-Busch InBevs dybt forankrede selskabskultur er en del af den formel, der gør det til verdens største bryggeri med den højeste indtjening i forhold til omsætningen, og det er netop denne kultur, der skinner igennem hos Budweiser APAC.
Budweiser APAC har desuden en række iboende fordele i forhold til andre aktører på det kinesiske marked såsom Tsingtao, China Resources Beer (som samarbejder med Heineken) og Yanjing. De lokale konkurrenter er desuden driftsmæssigt bagud på point, hvad angår en særlig strukturel egenskab ved Budweiser APAC: med Anheuser-Busch InBev som hovedaktionær har Budweiser APAC adgang til stordriftsfordele, der er langt større, end selskabets egen størrelse berettiger.
Budweiser APAC’s imponerende produktportefølje på mere end 50 anerkendte brands – både lokale kinesiske brands som Harbin og internationale brands som den mexicanske Corona – giver selskabet en favorabel position i forhold til konkurrenterne. Grossisterne foretrækker generelt at samarbejde med bryggerier med en stor portefølje af brands, og Budweiser APAC har klart den største og mest attraktive produktportefølje i Kina. Desuden har Anheuser-Busch InBev over 600 brands i sin produktportefølje, som Budweiser APAC har mulighed for at licensere i fremtiden.
Herudover har Anheuser-Busch InBev en global indkøbsfunktion, som har betydeligt større forhandlingsevne, end Budweiser APAC ville kunne opnå på egen hånd. Med verdens største bryggeri i ryggen har Budweiser APAC således en omkostningsfordel i forhold til sine konkurrenter i regionen.
Budweiser APAC kan desuden nyde godt af innovation fra moderselskabet, såsom salgs- og distributionsapplikationen BEES til restauranter og barer. Dette på trods af at Budweiser APAC ikke selv har foretaget investeringer i udviklingen af applikationen. BEES giver Budweiser APAC mulighed for at digitalisere en større del af distributionen og dermed få øget indsigt i forbrugernes præferencer. BEES bruges i mere end 115 byer i Kina, og når applikationen er fuldt lanceret forventes den at øge driftseffektiviteten, tilbyde mere detaljerede muligheder i forhold til prissætning og danne grobund for øgede markedsandele. BEES beskrives mere detaljeret i kapitlet om Anheuser-Busch InBev.
Budweiser APAC skal naturligvis betale markedsprisen for dets licens for at få adgang til disse produkter og applikationer fra moderselskabet, men til trods for dette er det stadig en unik konkurrencemæssig fordel for selskabet at have eksklusiv adgang til den globale markedsleders brands og teknologi på det kinesiske marked.
Stærk ledelse og kultur
Belgiske Jan Craps kom til Anheuser-Busch InBev tilbage i 2002 og har siden 2019 været administrerende direktør for Budweiser APAC. Han deler samtidig bestyrelsesformandsposten med Michel Doukeris, som er administrerende direktør i moderselskabet og som startede sin karriere i koncernen i 1996. Ignacio Lares har været finansdirektør for Budweiser APAC siden marts 2021, mens han sluttede sig til Anheuser-Busch InBev-gruppen for 15 år siden. Han var tidligere ansvarlig for udrulningen af BEES-platformen i Latinamerika. Den øverste ledelse består af 20 personer, hvoraf 18 har været hos Budweiser APAC eller moderselskabet i mindst et årti, og den gennemsnitlige anciennitet for den øverste ledelse er 16 år.
Moderselskabets kultur er tydelig hos Budweiser APAC, hvor mantraet er ”Dream Big”. Kulturen er præget af høj energi, vægt på langsigtet strategisk planlægning og et indgroet fokus på økonomisk værdiskabelse. Den relativt unge ledelse – Jan Craps 45 år, Michel Doukeris 49 år og Ignacio Lares 38 år – kombineret med selskabets lange historie – skaber en god balance mellem erfaring, kompetence, energi og et drive til at gøre tingene på den bedst mulige måde.
Budweiser APAC’s ledelse bærer i høj grad præg af at være drevet efter vestlige principper for selskabsledelse, og dette på trods af at driften primært foregår i Kina. Anheuser-Busch InBevs høje ejerandel på 87 procent betyder også, at vi som medejere føler os sikre på, at Budweiser APAC drives efter gode dyder og principper.
Ledelsen har tre prioriteter for kapitalallokering. Den første prioritet er at investere i organisk vækst, hvilket er særligt værdiskabende for et selskab som Budweiser APAC med et afkast på den investerede kapital eksklusive goodwill på over 100 procent og mange investeringsmuligheder. Selskabet har også opkøb
på dagsordenen. Selv om vi generelt foretrækker selskaber, der fokuserer al deres energi på at drive og vokse deres eksisterende forretning organisk, ser vi positivt på ledelsens målsætning om at allokere kapital til opkøb, især som en måde at etablere en førende position på sydøstasiatiske markeder som eksempelvis Vietnam. Budweiser APAC har en stærk balance med nettokontanter på næsten to milliarder dollar, svarende til omtrent seks procent af dets markedsværdi, og selskabet har samtidig bevist, at de formår at optimere og integrere opkøb. Budweiser APAC’s sidste prioritet i forbindelse med kapitalallokering er udbetaling af udbytte til aktionærerne, hvilket naturligvis glæder os. Som medejere af Anheuser-Busch InBev ser vi positivt på det faktum, at udbytterne kan bruges på nedbringelse af moderselskabets gæld. I 2022 betalte Budweiser APAC 1 procent af markedsværdien i udbytte.
En lang rejse med salgsvækst og stigende profitabilitet
Det er vores forventning, at Budweiser APAC vil øge antallet af solgte hektoliter øl med omkring tre til fem procent årligt i de kommende år. På trods af et lille fald i det kinesiske ølmarked som helhed er Budweiser APAC godt positioneret til at vinde markedsandele på de hurtigt voksende markeder for premium- og super-premiumøl. Vi forventer, at prisen per solgt hektoliter øl fortsat vil stige i tråd med tidligere år, hvor den gennemsnitlige salgspris er vokset med omkring fire til seks procent om året, dels grundet mindre prisstigninger, men særligt fordi en voksende andel udgøres af højere prissatte ølkategorier. Vi forventer, at den samlede omsætningsvækst vil ligge på omkring ni procent om året, i hvert fald de kommende fem år.
For medejerne er væksten i premium-segmentet særlig værdifuld på grund af den attraktive indtjeningsprofil per solgte øl, hvor bruttoindtjeningen for premium- og super-premiumøl er 6 til 12,5 gange højere end for almindelige øl. I kombination med stordriftsfordele og selskabets stærke kultur og historie med hensyn til effektivitet og driftsoptimering er det vores forventning, at dette bør styrke driftsindtjeningen og de frie pengestrømme i selskabet. Desuden er det selskabets forventning at indtjeningen per aktie vil vokse med omkring 15 procent om året i de kommende år. Vi anser det for attraktivt, at vi kan erhverve ejerandele i et så veldrevet og velpositioneret selskab til en fri pengestrømsrente på omkring 3,5 procent.
Som medejere af Budweiser APAC er vi glade for at være en del af den asiatiske ølindustri, og vi føler os overbeviste om, at Budweiser APAC er regionens stærkeste kandidat til at skabe langsigtet økonomisk værdi for dets aktionærer. Med en stærk ledelse ved roret og betydelige konkurrencemæssige fordele er vejen banet for en lang rejse med vækst og profitabilitet.
Opdateret i marts 2023
