Carlsberg er et af verdens største bryggerier med ledende positioner i flere markeder med høj vækst, særligt i Asien, samtidig med at det også er i stand til at finde nye vækstmuligheder i stabile markeder, såsom alkoholfrie øl, cider og specialøl. Selskabets velkendte marketingslogan er stadig passende i dag: ”Carlsberg – probably the best beer in the world”.
Carlsberg har eksisteret i mere end 170 år, siden J.C. Jacobsen overtog sin fars bryggeri som 24-årig. Dette bryggeri markerede begyndelsen på det, der nu i mange år er blevet markedsført som ”Probably the best beer in the world”. Selv om dette slogan blev sat på pause i en periode, blev det igen taget i brug i 2020, hvilket afspejler bryggeriets optimerede forretning og større realiserede potentiale.
Carlsbergfondet, som blev grundlagt på baggrund af brygger Jacobsens store interesse for akademisk forskning, ejer stadig 30 procent af aktiekapitalen, og fonden har omkring 75 procent af stemmerne i selskabet. Både fonden og andre medejere, herunder os selv, har stor gavn af ledelsens stærke evne til at eksekvere og fokusere på langsigtet værdiskabelse.
Carlsbergs fleksibilitet med hensyn til omkostninger, og disciplin når det kommer til eksekvering har været tydelig siden udbruddet af corona pandemien i 2020, hvor samfundsmæssige restriktioner havde en stor indvirkning på selskabets salg til barer og restauranter. I et normalt år genererer salg til barer og restauranter typisk omkring hver fjerde krone af Carlsbergs omsætning. Både omsætningen og antallet af solgte hektoliter øl var dog allerede i 2021 på et højere niveau end i 2019, hvilket udmærket viser Carlsbergs fremragende eksekvering, stabile karakter og høje kvalitet.
Ølkategorien er generelt utrolig stabil og viser stor modstandsdygtighed i økonomiske nedgangstider – en egenskab, som vi sætter stor pris på. For eksempel voksede mængden af øl, der sælges globalt, både da dotcom-boblen bristede i begyndelsen af 2000’erne og under finanskrisen fra 2008 til 2009.
Betydelig plan for omkostningsreduktion gennemført — og meget mere
Carlsberg er verdens fjerdestørste bryggeri målt på omsætning. Dette dækker imidlertid over, at når Carlsberg sælger fire hektoliter øl, sælges omkring tre af disse hektoliter på markeder, hvor Carlsberg enten er den største eller næststørste aktør. Ølindustrien er kendetegnet ved at være udpræget regional med en høj grad af markedskonsolidering: de to største aktører deler størstedelen af overskudspuljen. For at opnå en solid profitabilitet som bryggeri er det derfor afgørende at være markedsleder eller den mest direkte udfordrer, hvilket Carlsberg er på mere end 20 af sine markeder. Et marked kan i dette tilfælde defineres så snævert som det nordlige område af et land eller en bestemt provins. Carlsberg er eksempelvis den ubestridte markedsleder i det vestlige Kina, for eksempel i Xinjiang-provinserne, og Carlsberg konkurrerer sjældent direkte med vores andet porteføljeselskab, Budweiser APAC, i Kina.
I industrien er det praksis at måle salget af øl i hektoliter (1 hektoliter svarer til 100 liter). For hver 100 hektoliter, som Carlsberg sælger, tegner Asien sig for 39 og Vesteuropa for 35, mens Central- og Østeuropa tegner sig for de resterende 26, når man ser bort fra de russiske aktiviteter.
Carlsbergs største marked er Kina, som tegner sig for knap 30 ud af hver 100 hektoliter øl, der sælges på verdensplan. Det kinesiske ølforbrug er betydeligt lavere end på mange af Carlsbergs andre markeder; i gennemsnit drikker en kinesisk forbruger 33 liter øl om året, hvilket er omkring halvdelen af den gennemsnitlige danskers forbrug og kun omkring en tredjedel af den gennemsnitlige tyskers forbrug. Mens Kinas gennemsnitlige forbrug af øl fortsat er lavt, vokser forbruget af dyrere premium- og super premium-øl hurtigt i landet, og salget af disse produkter udgør i øjeblikket lidt over 15 procent af markedet.
Da administrerende direktør, Cees ’t Hart, og den tidligere finansdirektør, Heine Dalsgaard, overtog roret i Carlsberg, gik de i gang med et spareprogram kaldet ”Funding the Journey”. Selv om Funding the Journey sluttede i 2018, tyder de seneste resultater — og ledelsens løbende kommunikation — på, at denne rejse langt fra er slut. Spareprogrammet var blot det første skridt i retning af en stærkere og mere resultatorienteret selskabskultur, og erfaringerne fra Funding the Journey er blevet en fast del af ledelsens værktøjskasse.
Carlsbergs administrerende direktør, Cees ’t Hart, sammenligner omkostninger med kolesterol: noget er godt, andet er dårligt. Det glæder os at se ledelsens vilje til at optimere omkostningsstrukturen ved at fjerne ikke-væsentlige og ikke-vækstfremmende omkostninger og i stedet allokere ressourcerne til vækstfremmende aktiviteter. Det har i den grad været tydeligt gennem de seneste fire år, hvor den eneste type omkostninger, der er steget som andel af omsætningen har været investeringer i markedsføring og teknologi. Samtidig har Carlsberg sænket ikke-essentielle og ikke-vækstfremmende driftsomkostninger som andel af omsætningen. Da investeringerne imidlertid betragtes som omkostninger i Carlsbergs regnskaber, afslører de ikke fuldt ud den forbedrede underliggende indtjening. Derudover har Carlsberg foretaget anlægsinvesteringer til ekspansion og distribution i Kina og Vietnam, hvor selskabet ser gode muligheder for at opnå et højt afkast på den investerede kapital.
Prissætning og ’premiumization’ er med til at kompensere for inflationen
I 2022 nåede inflationen et niveau, som ikke er set i årtier. Carlsberg udviste god disciplin med hensyn til at hæve priserne for at opveje inflationen i inputomkostningerne, hvilket blev muliggjort af selskabets stærke brands, fraværet af private label øl og den høje grad af konsolidering i industrien, hvor de enkelte markeder ofte domineres af blot et eller to bryggerier.
Ud over prisstigninger nyder Carlsberg godt af den fortsatte ’premiumization’, hvilket betyder at forbrugerne i stigende grad efterspørger øl fra mere luksuriøse brands og er villige til at betale en højere pris for disse. Mens premium-øl sælges til en højere gennemsnitlig salgspris, er produktionsomkostningerne ikke forholdsmæssigt højere for disse øl, hvilket resulterer i bedre indtjening per solgt hektoliter øl. Dette skift i sortimentet er med til at opveje de øgede inputomkostninger, som industrien i øjeblikket oplever.
Vis mig incitamentet, så viser jeg dig resultatet
Carlsbergs strategiske fokus har ført til, at selskabet har defineret tre vigtige drivkræfter, som ledelsen kalder den gyldne trekant, inspireret af humlen i Carlsbergs logo. Første punkt på dagsordenen er at sælge flere liter øl. Det andet punkt går ud på, at Carlsberg skal optimere og øge andelen af hver en krone, der er tilbage fra salget efter logistik- og produktionsomkostninger. Det sidste – men bestemt ikke mindre vigtige – punkt er, at Carlsberg skal udnytte sine stordriftsfordele til at konvertere en større andel af bruttoindtjeningen til driftsindtjening.
Jo større effektivitet Carlsberg opnår i sin drift, desto mere har selskabet tilbage til at investere i udvikling, hvilket styrker indtjeningsevnen. Det er et utroligt enkelt, fornuftigt og ligetil budskab til alle selskabets medarbejdere.
En ændring af selskabskulturen sker ikke fra den ene dag til den anden og ej heller med en simpel ændring af ledelsen. Det kræver derimod, at man ændrer, hvordan folk tænker på alle ledelsesniveauer og i hele produktionen. Når det er sagt, er der måder at fremskynde tingene på, hvoraf den ene er incitamenter. Som Berkshire Hathaway’s næstformand, Charlie Munger, har udtalt ved flere lejligheder:
”Vis mig incitamentet, så viser jeg dig resultatet.”
Carlsberg har opbygget ledelsens aflønning på en sådan måde, at variabel løn opnås på grundlag af organisk vækst i omsætning og driftsindtjening, højere afkast på den investerede kapital, vækst i de frie pengestrømme og endelig udviklingen i Carlsbergs samlede aktionærafkast i forhold til sammenlignelige forbrugsvareselskaber. Disse parametre er efter vores mening i overensstemmelse med langsigtet værdiskabelse, og vi sætter især pris på, at afkastet på den investerede kapital medtages. Incitamenterne tyder på, at Carlsberg gradvist vil begynde at fokusere mere på at øge omsætningen.
Asien driver vækst og profitabilitet
Asien udgør den hurtigst voksende profitpulje af øl på verdensplan. Carlsberg har eksporteret dets produkter til Asien siden 1868, men den asiatiske rejse er forsat i sin tidlige fase. I løbet af de seneste 6 år har Carlsbergs gennemsnitlige organiske vækst i omsætning og driftsindtjening i Asien været henholdsvis 8 og 18 procent om året på trods af corona pandemien, og Carlsberg investerer stadig massivt i vækstfremmende distributions- og markedsføringsinitiativer i regionen.
Vesteuropa er Carlsbergs største regionale marked målt på omsætning, mens det største enkeltmarked er Kina, når der måles på mængden af solgte produkter og driftsindtjening. Carlsberg er markedsleder i det vestlige Kina, hvor selskabet kan bryste sig af en markedsandel på 66 procent. Asien som helhed, og Kina i særdeleshed, udgør en stor del af Carlsbergs vækststrategi, og kontinentet har været den største bidragsyder til selskabets vækst i solgte mængder, omsætning og driftsindtjening siden 2019.
Det samlede ølmarked i Kina vokser ikke; tværtimod falder mængden af solgt øl i Kina en smule. Carlsbergs tilstedeværelse i premium- og super-premiumsegmenterne involverer imidlertid brands, der gør det muligt for omsætning og mængder at vokse støt. Carlsbergs kinesiske datterselskab oplevede stigende volumen og omsætning i 2020, 2021 og 2022 på trods af Kinas strenge nultolerance overfor COVID-19 og de medfølgende udfordrende markedsforhold.
Carlsbergs brand, 1664 Blanc, har været en enorm super premium-succes i Kina, hvor det er vokset med mere end 30 procent årligt fra 2017 til 2021. Desuden er Kina i øjeblikket brandets største marked uden for det franske hjemmemarked. Det har vist sig økonomisk fordelagtigt for Carlsberg, da prisen for en 1664 Blanc er 5 til 6 gange højere end for en almindelig øl i Kina, mens indtjeningen er tæt på 10 gange gennemsnittet for en almindelig øl i landet. Denne forskel er svær at overse.
Carlsberg har fortsat investeringerne i at udvide distributionen på det betydningsfulde kinesiske marked, hvilket betyder, at selskabets markant forbedrede indtjeningsevne endnu ikke fuldt ud afspejles i tallene. Trods betydelige vækstfremmende investeringer har Carlsberg været i stand til at opnå stigende indtjening for hver krone i omsætning gennem de seneste år. I 2018 var driftsindtjeningen i Asien på omkring 20 kroner for hver 100 kroner i omsætning, hvilket steg til tæt på 23 kroner for hver 100 kroner i omsætning i 2022, og vi forventer en yderligere udvidelse af dette forhold i Asien i de kommende år.
Carlsberg har succes i Kina med sit ”Big Cities”-initiativ, hvor selskabet lancerer sine brands i udvalgte megabyer og investerer massivt i at etablere en stærk tilstedeværelse i disse byer. Ved udgangen af 2021 solgte Carlsberg sine internationale premium-øl i 41 kinesiske byer, hvilket er næsten dobbelt så mange
som de 21 byer, som Carlsberg solgte sine produkter i for bare 4 år siden. I disse storbyer er indsatsen fokuseret på at være til stede i barer og restauranter, hvor Carlsberg-brandet med sin portefølje af importerede premium-øl giver et luksuriøst indtryk takket være sine dyrere ølmærker.
Ud over at sælge sine internationale premium-øl i kinesiske storbyer er Carlsberg til stede i mange kinesiske byer gennem sit populære lokale ølmærke Wusu. Carlsberg ser en mulighed for at distribuere sine internationale premium-øl til byer, hvor selskabet i øjeblikket kun distribuerer Wusu. Carlsberg har allerede etableret distributionskanaler og samlet indsigt i forbrugeradfærd i disse byer, hvilket betyder, at det alt andet lige skulle være lettere at indføre nye brands her end i byer, hvor de ikke allerede har en tilstedeværelse. Ledelsen forventer en accelererende ekspansion af selskabets internationale premium-øl i kinesiske megabyer i de kommende år, så Carlsberg når op på mere end 100 byer i 2027.
I løbet af de første 2 til 3 år efter at Carlsberg går ind i en ny kinesisk storby, opnår selskabet en indtjening på mere end 20 kroner for hver 100 kroner i omsætning på trods af de store investeringer. Forventningen om langsigtet udbytte af disse investeringer understøttes af, at det ikke kun er i lanceringsåret, at Carlsbergs produkter slår igennem i disse nye megabyer; salget fortsætter heldigvis med at vokse i de efterfølgende år.
Udover Kina ser Carlsberg et stort potentiale for at udvide sin position i Vietnam, verdens niendestørste ølmarked. Carlsberg gik ind i Vietnam i 1993 og har i dag en markedsandel på 7 procent som landets fjerdestørste bryggeri. Vietnam har en befolkning på omkring 100 millioner mennesker og er et attraktivt ølmarked, da øl udgør omkring 95 procent af det totale alkoholforbrug i landet. Udsigterne for ølkategorien i Vietnam er attraktive, drevet af økonomisk vækst og en ung, voksende og stadig mere urbaniseret befolkning. 95 procent af Carlsbergs salg i Vietnam stammer i øjeblikket fra blot 1 brand og 4 provinser, og vækstpotentialet ved at udvide fodaftrykket uden for det centrale Vietnam – hvor Carlsberg i øjeblikket primært opererer – er markant. Carlsberg investerede 150 millioner kroner i 2022 i distribution i Vietnam, og selskabet planlægger at positionere sig med en premium-portefølje af øl, der imødekommer landets demografiske udvikling og efterspørgselsmønstre.
João Abecasis overtog i september 2022 tøjlerne i Carlsberg i Asien. Han kom til Carlsberg i 2016, og var Chief Commercial Officer inden han overtog ansvaret for den asiatiske forretning. Før han kom til Carlsberg, var João administrerende direktør for det Carlsberg-ejede bryggeri Super Bock.
CK Lee er ansvarlig for det vigtige kinesiske marked. Han har leveret imponerende resultater og vundet markedsandele på trods af de vanskelige vilkår, som Kinas strenge nultolerance i forhold til COVID-19 har pålagt ham.
Andetsteds i regionen vandt Carlsberg en voldgiftssag mod sin joint venturepartner i Nepal, og selskabet overtager den fulde kontrol over aktiviteterne i Indien i 2023, hvilket vil bane vejen for, at Carlsberg kan udnytte potentialet på dette marked.
Vi ser ingen tegn på, at væksten eller indtjeningsevnen vil blive svækket i de kommende år, og vi mener derfor, at der er gode muligheder for Carlsberg til fortsat at levere en tocifret årlig indtjeningsvækst i Asien og Stillehavsområdet i de næste fem år. Det kinesiske marked leverer en driftsindtjening i forhold til omsætningen, der ligger over selskabets gennemsnit samt et afkast på den investerede kapital, der også ligger over selskabets gennemsnit. Det langsigtede værdiskabelsespotentiale for Carlsberg i Asien og Stillehavsområdet er efter vores mening undervurderet af mange.
Afsøgning af nye vækstlommer i det modne Vesteuropa
Carlsbergs største region målt på omsætning er Vesteuropa, der står for 50 procent af omsætningen og næsten 40 procent af selskabets driftsindtjening. Carlsberg forventer dog kun begrænset vækst i mængden af solgte øl i Vesteuropa, et marked, der generelt er stagnerende og svagt faldende.
Selv om volumenvæksten i Vesteuropa ikke er høj, er der heller ikke tale om et marked i stor tilbagegang, men snarere om et meget stabilt og forudsigeligt marked. Carlsbergs vigtigste opgave er således at optimere hvert enkelt led i værdikæden og at følge op på selskabets strategiske mål om at øge andelen – og væksten – af salget af specialøl og alkoholfrie øl. Carlsberg har investeret i dette område, og en stor del af disse ressourcer er genereret af den stærke resultatorienterede selskabskultur. I 2021 fik Graham Fewkes, der har været hos Carlsberg i siden 2008, til opgave at forbedre disse resultater efter sin meget succesrige 6-årige periode som chef for Carlsbergs asiatiske aktiviteter.
Omsætningen i Vesteuropa voksede organisk i 2022 med næsten 14 procent, mens driftsindtjeningen voksede organisk med mere end 12 procent. Det har længe været et mål for Carlsberg at nå samme indtjening i Vesteuropa som det hollandske bryggeri Heineken. I 2019 lykkedes det Carlsberg at overhale sin hollandske konkurrent, og Carlsberg har bevaret dette forspring. Det næste mål bør derfor være at nærme sig de profitabilitetsniveauer, som Anheuser-Busch InBev har opnået (læs mere om dette under kapitlet om Anheuser-Busch InBev i denne bog).
Selv om det er muligt at købe en øl med ”Carlsberg”-navnet på flasken, så sælger Carlsberg mange andre brands end dem under sit eget oprindelige navn – eksempelvis Tuborg, 1664 Blanc, Grimbergen, Jacobsen og mange andre. Mens mange i Danmark kan have næsten religiøse debatter om, hvorvidt Carlsberg eller Tuborg er den bedste øl, er vi som medejere af Carlsberg bare glade for, at diskussionen omhandler disse brands.
En voksende portefølje af alkoholfrie øl, specialøl og cider
Carlsbergs produktportefølje byder på et væld af muligheder for, at et eller flere af selskabets produkter kan komme i hænderne på en forbruger på en varm sommerdag eller i løbet af en aften i godt selskab. Også for den der skal køre, er der et voksende udvalg af alkoholfrie øl, som man kan vælge imellem.
Carlsbergs alkoholfrie øl er en produktgruppe med høj vækst, som nu udgør tre procent af den samlede omsætning. Specialøl er en anden produktgruppe med høj vækst. Især 1664 Blanc har vist sig at være et hit hos forbrugerne, og brandet opnåede en årlig omsætningsvækst på 26 procent i perioden fra 2016 til 2021. Vækst i disse kategorier har en positiv indvirkning på Carlsbergs indtjening, da de sælges til højere priser uden tilsvarende højere produktionsomkostninger, hvilket indebærer en højere indtjening i forhold til omsætningen sammenlignet med almindelige øl. Der er naturligvis ikke alkoholafgifter på alkoholfrie øl, hvilket gør det muligt for Carlsberg at beholde en større andel af omsætningen fra salget. Dette er helt i tråd med selskabets strategiske mål i dens ’gyldne trekant’.
Carlsberg ønsker at øge andelen af premium-øl, alkoholfrie øl og andre drikkevarer, såsom Somersby cider, i Vesteuropa for at imødekomme efterspørgslen på markedet og samtidig forbedre sin profitabilitet takket være den højere indtjening fra disse produktkategorier sammenlignet med almindelige øl.
Frasalg af russiske aktiviteter
I dag kommer 26 procent af de mængder, der sælges af Carlsberg, eller 16 procent af omsætningen, fra Central- og Østeuropa med Ukraine, de baltiske lande, Italien og Grækenland som de største markeder. Rusland plejede at være det største enkeltstående marked i regionen, indtil Carlsberg besluttede at frasælge sine russiske aktiviteter i kølvandet på Ruslands invasion af Ukraine i slutningen af februar 2022. Rusland stod for mindre end 7 procent af driftsindtjeningen på koncernniveau og havde en indtjening på omkring 11 kroner for hver 100 kroner i omsætning i 2021, hvilket er lavere end for resten af selskabet.
Carlsberg har en førende position på 7 central- og østeuropæiske markeder, og driftsindtjeningen i regionen ligger over koncerngennemsnittet med mere end 18 kroner for hver 100 kroner i omsætning. Regionen oplevede et lille volumenfald på 3 procent i 2020 på grund af nedlukninger som følge af pandemien, men i 2021 var den kommet sig og lå mere end 3 procent over 2019-niveauet.
Gennem sin engagerede ledelsesstil er den erfarne Lars Lehmanns lykkedes med at genskabe momentum i Central- og Østeuropa, hvilket har øget Carlsbergs markedsandele og forbedret indtjeningen i regionen. Lars Lehmann fik også tildelt yderligere centraleuropæiske markeder efter en mindre regional rokade i starten af 2021.
Et yderst kompetent ledelsesteam
Cees ’t Hart har siden 2015 stået i spidsen for Carlsberg som administrerende direktør. Han var bakket op af finansdirektør Heine Dalsgaard fra 2016 til slutningen af 2022, hvor han overlod tøjlerne til Ulrica Fearn. Ulrica begyndte sin karriere hos Diageo, et andet af vores selskaber, hvor hun tilbragte næsten 20 år i forskellige ledende økonomi- og ledelsesfunktioner i Europa, Asien og USA, inden hun i en kort periode arbejdede som finansdirektør for Equinor i Norge.
Cees ’t Hart har blandt andet 24 års erfaring fra forbrugsvaregiganten Unilever, hvor han udfyldte en række forskellige ledelsesroller. Inden han kom til Carlsberg, havde han en meget succesfuld periode som administrerende direktør for det hollandske mejeriselskab Royal FrieslandCampina.
Ledelsens strategiske eksekvering understøttes yderligere af den indsigtsfulde Søren Brinck, der har været hos Carlsberg siden 2005 i forskellige stillinger, som blandt andet administrerende direktør for det Carlsberg-ejede græske bryggeri Mythos, som chef for Carlsberg Danmark og senest som ansvarlig for markederne i Vietnam, Cambodja og Myanmar.
Vi påskønner den nu pensionerede bestyrelsesformand Flemming Besenbacher, der bestred denne post fra 2005 til 2022, for både at have været med til at identificere og udpege Cees ’t Hart og Heine Dalsgaard og for at støtte det øgede fokus på langsigtet økonomisk værdiskabelse.
I 2022 blev Henrik Poulsen valgt som formand for bestyrelsen, og han blev dermed Carlsbergs første formand uden tilknytning til Carlsbergfondet. Henrik Poulsen har i sine tidligere ansættelser fungeret som administrerende direktør i energiselskabet Ørsted (2012-2020), administrerende direktør i teleselskabet TDC (2008-2012), konsulent i investeringsselskabet KKR (2006-2008) og i forskellige ledende stillinger hos legetøjsproducenten LEGO (1999-2006). Vi er overbeviste om, at han vil lykkes i sin rolle som formand for Carlsberg.
Vi værdsætter i høj grad ledelsens urokkelige fokus på løbende forbedringer i afkastet på den investerede kapital samt den løbende værdiskabelse. Hvis der ses bort fra goodwill relateret til historiske opkøb, er afkastet på den investerede kapital forbedret til lige knap 42 procent fra cirka 13 procent i 2016, da Sail ’22 strategien blev lanceret.
Carlsberg har med succes øget medarbejdereffektiviteten samt effektiviteten i produktionen og i forsyningskæden ved at begrænse spild og udnytte produktionsudstyret mere effektivt og dermed forbedre indtjeningen fra hver øl. Siden lanceringen af Sail’22-strategiplanen har Carlsberg øget det gennemsnitlige antal hektoliter øl produceret per medarbejder med 20 procent. I 2021 blev Victor Shevtsov sat i spidsen for Carlsbergs globale forsyningskæde efter at have haft samme stilling i Carlsbergs asiatiske forretning siden 2015. Victor har omfattende erfaring fra ledende stillinger inden for arbejde med forsyningskæder hos drikkevarekoncernen PepsiCo.
Sandsynligvis den bedste styring af arbejdskapital
Carlsberg markedsfører sin øl som ”probably the best”, og den måde hvorpå selskabet håndterer arbejdskapital kan med rette beskrives på en lignende måde. Siden 2016 er selskabets arbejdskapital forbedret fra minus 12 procent til minus 19 procent af omsætningen, hvilket kun få forbrugsvareselskaber kan matche. Især er kreditorer – det beløb som Carlsberg skylder dets leverandører – som andel af omsætningen blevet markant forbedret siden 2016, fra 22 procent til 31 procent af omsætningen. Arbejdskapitalen i Kina er også negativ og udgør en endnu større andel af omsætningen. Efterhånden som den kinesiske forretning kommer til at udgøre en større andel af den samlede omsætning, vil Carlsbergs arbejdskapital forbedres yderligere. Når det kommer til arbejdskapital, er det godt at være i minus. Det er positivt for de frie pengestrømme, da det betyder, at det tager kortere tid for Carlsberg at modtage råvarer, bearbejde dem til et færdigt produkt og modtage betaling fra kunderne, end det tager for Carlsberg at betale sine leverandører.
Da Carlsberg lancerede sin Sail’22-strategiplan i 2016, var der ikke kun fokus på øget profitabilitet, men også på øget disciplin i forhold til kapitalallokering. Selskabet har skåret sin gæld ned til mindre end 1,5 års driftsindtjening før af- og nedskrivninger. I overensstemmelse med selskabets kommunikation er udbyttet til aktionærerne blevet styrket, efter at gælden faldt under ledelsens målsætning om to års driftsindtjening før af- og nedskrivninger.
I 2021 annoncerede Carlsberg efterfølgeren til Sail’22 med det passende navn Sail’27, som i store træk er en fortsættelse af Sail’22. Fokus er dog skiftet mod vækst på toplinjen. Med annonceringen af Sail’27 skitserede Carlsbergs ledelse et relativt konservativt mål om en årlig omsætningsvækst på 3 til 5 procent, forbedret indtjeningsevne, fortsat fokus på afkastet på den investerede kapital og kapitalallokering samt øget fokus på segmenterne inden for premium-øl, alkoholfrie øl og specialøl. Carlsberg forventer, at premium-øl med høj indtjening vil stå for mere end halvdelen af omsætningsvæksten i løbet af den 5-årige periode, som Sail’27-strategien dækker.
Den lavere gældsætning og de frie pengestrømme på næsten 10 milliarder kroner i 2022, svarende til omkring 6,5 procent af markedsværdien, giver Carlsberg et betydeligt finansielt råderum og strategisk fleksibilitet. Vi foretrækker, at dette råderum ikke bruges til større opkøb, men derimod til at styrke selskabets eksisterende platform, hvorigennem vi ser gode muligheder for værdiskabende ekspansion.
Carlsbergs aktietilbagekøbsprogram udgjorde i 2022 4,4 milliarder kroner, svarende til omkring 3 procent af markedsværdien ved årets begyndelse. Dertil kommer et udbytte på 27 kroner per aktie, svarende til en 2,5 procent af selskabets markedsværdi. Mens udbyttet per aktie i 2016 ville have betalt for 2 dåser øl, er det nu fordoblet til 4 dåser. Carlsberg har suspenderet dets aktietilbagekøbsprogram for første kvartal af 2023, da selskabet skal bruge kapital til at købe dets indiske minoritetspartner ud. Vi forventer imidlertid, at aktietilbagekøbsprogrammet snarligt bliver genoptaget.
Carlsberg sejler stabilt og forudsigeligt fremad. Selv om ændringen af kulturen kun var det første lille skridt på rejsen, er vi sikre på, at selskabet vil have kulturen med i bagagen på resten af rejsen.
Ledelsens voksende fokus på at øge afkastet på den investerede kapital samt de frie pengestrømme og dens disciplinerede investeringer i initiativer, der kan bidrage til at sikre selskabets fremtidig værdiskabelse, gør os overbeviste om, at Carlsberg kan nå nye højder. På trods af selskabets lange og flotte historie er rejsen langt fra forbi.
Takket være en stabil base i Vesteuropa samt masser af potentiale i Kina og resten af Asien bør aktionærerne have en god mulighed for at nyde godt af stigende frie pengestrømme, udbytte og løbende aktietilbagekøb – og måske nyde en kold Carlsberg eller to undervejs. Skål!
Opdateret i marts 2023
