Trofaste læsere af ”Vores Selskaber” vil nikke genkendende til Coloplast, som har været et af vores selskaber siden opstarten i 2008. Dengang skulle en ny topledelse i gang med at forløse virksomhedens potentiale, hvilket efterfølgende er sket til fulde. Virksomheden fra Humlebæk vokser fortsat i et imponerende tempo – og har konstant sigte på at forbedre både top- og bundlinje.
Coloplast er den diskrete hjælper i hverdagen verden over. Som en af verdens førende på sine velkonsoliderede markeder, vinder den Humlebæk-baserede virksomhed fortsat markedsandele i kraft af en innovationsledende produktportefølje, dybdegående markedskendskab og stærk kommerciel eksekvering. Gennem øgede investeringer formår ejerkredsen og ledelsen løbende at udnytte de langsigtede muligheder for øget værdiskabelse.
Coloplast blev stiftet i 1954, efter sygeplejersken Elise Sørensen kom på idéen om en stomipose. Elise Sørensen mærkede, hvordan hendes søsters liv blev påvirket af en stomioperation, og satte sig for at løse dette. Stomi er fortsat en helt central del af Coloplast og udgør, sammen med kontinens, forretningsområdet “Chronic Care”. Chronic Care udgør syv ud af ti salgskroner i selskabet, og en endnu større andel af indtjeningen. Coloplast er tilmed global markedsleder inden for begge områder i Chronic Care. Her, mere end 65 år efter opstarten, er disse produkter således fortsat med til at drive den stærke, løbende værditilvækst.
Det globale marked for stomi- og kontinensprodukter er yderst stabilt og med en høj forudsigelighed i væksten. Dette understøttes af en generel aldrende befolkning og længere forventet levetid i størstedelen af verden. Målet for Coloplast er at skabe en profitabelt voksende virksomhed ved at være hverdagens diskrete hjælper for sine patienter der, desværre for patienterne, oftest er kronisk lidende. Patienterne forholder sig i udgangspunktet trofast og loyalt til sine produkter, da et produktskifte kan skabe usikkerhed og tiltagende irritation eller brugsvanskeligheder.
Markedsandele flytter sig af denne grund kun langsomt og over længere perioder, hvilket på nogle markeder yderligere påvirkes af frekvensen af de offentlige udbudsperioder, der på disse markeder bestemmer produktudbuddet og priserne. Coloplast har gennem kommerciel eksekvering og produktinnovation løbende formået at vinde markedsandele med en gennemsnitlig årlig organisk salgsvækst på 7 procent siden 2009, mens de markeder selskabet opererer i, er vokset i underkanten af 5 procent. Det er forventningen, at der også kontinuerligt vil vindes markedsandele i årene fremover, fortsat drevet af produktinnovation og kommerciel eksekvering.
Innovation i fokus
Patienter i den kroniske forretning har typisk brug for Coloplasts produkter i en periode på mellem 10 og 30 år. Tilbagebetalingsperioden på innovation af brugerfordele, der kan tiltrække nye patienter, og klinisk dokumentation af disse, der kan bruges i markedsføringsøjemed, er derfor lang og økonomisk attraktiv. Jo tidligere en patient kan vindes i behandlingsforløbet, jo bedre, og incitamentet til investeringer i innovation er derfor til at få øje på.
I seneste regnskabsår investerede Coloplast 755 millioner kroner i forskning og udvikling og over de seneste 5 år er selskabets udviklingsomkostninger øget fra et niveau på omkring 3 procent af omsætningen til omkring 4 procent i seneste regnskabsår. Da omsætningen i samme periode i gennemsnit er vokset med seks procent om året, har den årlige vækst i innovationsinvesteringerne været på otte procent. De store og vedholdende investeringer betyder, at Coloplast råder over en særdeles interessant udviklingsportefølje med et væsentligt kommercielt potentiale.
For stomipatienter er den største frygt, at der skal opstå en lækage, hvorfor dette har været et stort fokuspunkt i produktudviklingen. Coloplast undersøger i denne sammenhæng, hvordan teknologi og sensorer vil kunne anvendes til at advare brugeren, hvis en lækage skulle forekomme. Coloplast tester for øjeblikket produktet med indkøbspartnere i to af de største europæiske markeder, Tyskland og England, og resultaterne af testene forventes at ligge klar ved udgangen af 2022. Der er ingen sammenlignelige produkter på markedet, der kan indikere, hvad salgsprisen for produktet kunne være, men hvis Coloplast skulle lykkes med effektivt at afhjælpe brugernes største bekymring, ser vi et betydeligt potentiale for at sætte et prisniveau noget over de nuværende stomipriser. Væksten i stomiforretningen har historisk overvejende været drevet af øgede volumener, og vi finder derfor muligheden for øgede salgspriser særdeles interessant.
Set fra et omkostningsmæssigt synspunkt er hudirritation omkring stomien et stort problem. Over halvdelen af alle stomibrugere fortæller, at hudproblemer er hovedårsagen til at de må konsultere en stomisygeplejerske. Det vurderes at omkring en tredjedel af de samlede omkostninger til en stomipatient vil kunne spares, hvis problemerne med hudirritation kunne imødekommes. I løbet af 2022 gennemfører Coloplast de første forsøg med en potentiel lovende løsning på manges hudproblemer. Hvis produktudviklingen går som Coloplast håber er ambitionen at have et produkt på markedet i løbet af 2024 eller 2025. Hvis Coloplast formår at lancere et produkt med et så betydeligt besparelsespotentiale i forhold til de samlede behandlingsomkostninger, vurderer vi også her, at der vil være særdeles gode muligheder for at løfte salgspriserne betragteligt i forhold til de eksisterende produkter.
Som et tredje eksempel på de innovative produkter, der er under udvikling i Coloplast, kan en ny familie af katetre med en ny bakterie-barriere-teknologi nævnes. Lige under halvdelen af kateterbrugere fortæller, at urinvejsinfektioner er deres største udfordring i livet og for over 20 procent af brugerne, er problemet så stort, at de har problemer med at gå. Udviklingen af de nye katetre skrider planmæssigt fremad, og den nye produktfamilie forventes lanceret i markedet i løbet af 2023 – igen ser vi et betydeligt potentiale for væsentligt højere salgspriser i forhold til den eksisterende produktportefølje af katetre.
Markedsleder i Europa og gennembrud i USA
Coloplast er klar markedsleder med en markedsandel på omkring 50 procent i Europa, der også er selskabets største region med 63 procent af omsætningen. Salgsprocesserne adskiller sig for de enkelte divisioner over deres respektive markeder. For stomi og kontinens, handler det på det europæiske marked om at vinde indpas hos hospitalssygeplejersker, hvilket i stor stil kan tilskrives den generelt lange tid, som patienterne er indlagt.
I USA er patienterne typisk indlagt i kortere tid, og produktloyaliteten i USA opstår derfor typisk efter udskrivning, i modsætning til Europa, hvor det sker under indlæggelsen. I USA indgår hospitaler i en række indkøbsorganisationer, som foretager udbudslignende processer, og herigennem beslutter, hvilke producenter og produkter der skal markedsføres overfor medlemmerne.
Historisk har Coloplast ikke været til stede hos de største amerikanske indkøbsorganisationer, som kontrollerer 80 procent af det amerikanske marked (dog ikke med eksklusivaftaler), men dette har glædeligt ændret sig i løbet af 2020 og 2021.
Op til gennembruddet i 2020 havde Coloplast i mange år vundet markedsandele gennem en vedholdende salgsindsats udenom indkøbsorganisationerne. Amerikanske patienter har nemlig produktvalgfrihed og kan med deres offentlige tilskud i hånden bede om at modtage andre produkter end dem indkøbsorganisationerne foreslår fra deres samarbejdspartnere. Gennem kundeprogrammet “Coloplast Care”, som blev lanceret i 2011, prøver omkring hver tredje nye stomipatient i USA Coloplasts produkter. Den voksende markedsandel i USA har således reflekteret slutbrugernes tilvalg af Coloplasts mere innovative løsninger på trods af distributørernes anbefalinger.
I 2018 vandt Coloplast en kontrakt hos den anerkendte Cleveland Clinic, der udover at stå for omkring hver 20. stomioperation i USA, ligeledes er anset som værende en influerende ekspertstemme. Efter en lang opbyggende fase ser vi denne kontrakt som startskuddet til det egentlige gennembrud. I starten af 2020 blev Coloplast således valgt til indkøbsorganisationen Premiers leverandørliste. Premier er den næststørste amerikanske indkøbsorganisation med en anslået markedsandel på omkring 25 procent af akutte patienter. I marts 2021 blev Coloplast valgt til listen hos den største indkøbsorganisation, Vizient, som har en anslået markedsandel på omkring 50 procent af akutte patienter. I forhold til situationen i 2019 er Coloplasts patientadgang i USA således forbedret med omkring 75 procent af markedet.
Generelt er den kommercielle succes taget til under Manu Varma, der er chef for den kroniske forretning i Nordamerika. Over de seneste fem år er markedsandelen i USA øget betydeligt, og vækstambitionen er at vokse med mere end ti procent om året i USA. Efter at være kommet på listerne hos Premier og Vizient vurderer vi, at Coloplast står særdeles stærkt positioneret til at tage yderligere markedsandele med sine innovative produkter i det vigtige amerikanske marked og dermed opfylde sin strategiske målsætning.
Innovationen skal sælges
Innovative produkter giver mulighed for at hæve priser og tilbyde brugerfordele, men salget sker først endeligt, når kunderne er blevet opmærksomme på produkterne og deres fordele. Derfor har Coloplast over de seneste 5 år øget de årlige salgsomkostninger med mere end 1,3 milliarder kroner til i alt 5,5 milliarder kroner i 2021, svarende til mere end 28 procent af omsætningen. Dette som et led i at accelerere salgsvæksten til toppen af ledelsens langsigtede målsætning om syv til ni procent i årlig organisk salgsvækst. Et løft fra 7 til 9 procent lyder måske ikke af meget, men det betyder rent faktisk en årlig tilvækst på 380 millioner kroner. Den langsigtede værdi heraf er betydelig grundet de lange kundeforhold og den store produktloyalitet, samt selskabets høje indtjeningsmarginaler, hvor 33 ud af 100 salgskroner bliver til driftsindtjening.
Den strategiske beslutning om at øge salgsinvesteringerne for at øge salgsvæksten er i vores optik den rette, og er et klart billede på det værdifokuserede tankesæt og de strategiske kompetencer i ledelsen. Beslutningen blev taget under den tidligere administrerende direktør Lars Rasmussen, der i dag er bestyrelsesformand, mens Kristian Villumsen var chef for den kroniske forretning i Coloplast. Kristian Villumsen overtog positionen som administrerende direktør efter Lars Rasmussen i slutningen af 2018, hvor Lars Rasmussen blev valgt ind i bestyrelsen som formand.
Vi ser det som et udtryk for en god successionsplanlægning, at bestyrelsen udpegede Kristian Villumsen til administrerende direktør, efter han i de fire foregående år havde været en del af direktionen. Som nævnt, var han her chef for den essentielle kroniske forretning, ligesom han var ansvarlig for forretningen i udviklingslandene. Kristian Villumsen har i sine mere end 13 år i selskabet været stærkt medvirkende til den flotte udvikling i den kroniske forretning, ligesom han har sat strategien for udviklingslandene og Kina, hvor Coloplast har oplevet tiltagende vækstrater og flotte resultater.
Stomi er størst og den kroniske forretning er kernen
Det største forretningsområde i Coloplast er stomi, der udgør omkring 35 ud af 100 omsætningskroner for Humlebæk-virksomheden. De seneste år har fokus særligt været på at lancere såkaldte konvekse og konkave stomiprodukter, samt øge salget af tilbehørsprodukter. Konvekse og konkave produkter er stomiposer, der er designet til bedre at følge kroppens kurvede former, og dermed forhåbentlig skabe mindre negativ opmærksomhed hos brugeren.
Lanceringerne har overordnet set været succesfulde, og har været med til at løfte omsætningsvæksten for hele gruppen, hvor den organiske omsætningsvækst alle årene siden 2012 har været mellem 7 og 9 procent om året, med undtagelse af 2020, hvor vækstraten i den kroniske forretning holdt sig stabilt på 6 procent i et år påvirket af coronavirus. Coloplasts globale markedsandel inden for stomi er omkring 40 procent, hvilket særligt bæres af den dominerende position i Europa. I USA er markedsandelen omkring 15 procent, men stødt stigende.
Kontinens udgør den resterende del af den kroniske forretning og omkring 35 ud af 100 omsætningskroner for Coloplast. Som i stomi er produktinnovation også i fokus i kontinens. Senest har Coloplast introduceret Speedicath-produktgruppen, som udmærker sig ved lettere og renere indføring i urinrøret. Lanceringen af Speedicath-produktgruppen er for øjeblikket den væsentligste vækstdriver i kontinensforretningen.
Mens markedet vokser stødt med omkring fem procent om året, vokser Coloplast mellem fem og ti procent om året og tager således løbende markedsandele. Coloplast vokser hurtigere end markedet på grund af sine mere innovative produkter samt den igangværende penetration af det amerikanske marked. Coloplasts globale markedsandel i kontinens er omkring 45 procent, mens den europæiske markedsandel er hele 55 procent.
Urologi, sår- og hudpleje og nytilkøbte Atos Medical
Udover den kroniske forretning har Coloplast tre andre divisioner, urologi, sår- og hudpleje og ny tilkøbte Atos Medical.
Urologi, udgør omkring 10 ud af 100 omsætningskroner i Coloplast, og blev en del af gruppen efter overtagelsen af Mentor i 2006. Produkterne i urologidivisionen anvendes i forbindelse med kirurgiske indgreb, og divisionen har under Steve Blums ledelse haft en pæn vækst før pandemien, samt en styrket innovationskraft og produktportefølje. Urologi voksede således i årene 2017 til 2019 med omkring 10 procent om året, og indtjeningsniveauet har taget et betydeligt skridt opad.
Under pandemien reducerede mange sundhedssystemer dog antallet af kirurgiske indgreb til et minimum for at allokere kapaciteten til bekæmpelse af coronavirussen. Derfor havde coronavirus en større indflydelse på Coloplasts urologi-forretning, end den havde i Chronic Care. Omsætningen faldt således med 3 procent i 2020, men med 19 procents organisk vækst i 2021 er omsætningen nu tilbage på et niveau over 2019.
Den forretningsmæssige risiko i urologi er en tand anderledes, end det ses i resten af forretningen. Med opkøbet kom ligeledes søgsmål fra sager, der gik forud for Coloplasts ejerskab, og disse har over årene ført til hensættelser på mere end 5,8 milliarder kroner. Baseret på ledelsens tidligere udmeldinger havde vi forventet, at disse sager var afsluttet i dag. I forbindelse med seneste årsregnskab meldte Coloplast ud, at 98 procent af de kendte sager er afsluttet, og forhåbentlig kan søgsmålene snart endegyldigt lægges i historiebøgerne. Under pandemien har ledelsen i Coloplast foretaget en strategisk vurdering af, om Urologi fortsat hører til som division i Coloplast, og udfaldet var bekræftende.
Divisionen ”sår- og hudpleje” udgør lidt over 10 ud af 100 omsætningskroner i Coloplast, og divisionen vurderes at have betydeligt uforløst salgspotentiale, særligt i USA og Kina. Dele af de øgede salgsinvesteringer i Coloplast er da også allokeret til netop dette. Rentabiliteten i sår- og hudpleje er ikke på niveau med den kroniske forretning, og kommer det formentlig heller ikke, men den nuværende rentabilitet kan forbedres med yderligere skalafordele. De latente skalafordele skyldes, at de variable produktionsomkostninger per solgte produkt er begrænsede, og den samlede omsætning er således udslagsgivende for, hvor høj en driftsindtjening der kan opnås. De øgede salgsinvesteringer i sår- og hudpleje går blandt andet til at skabe en tættere kontakt til læger og sygeplejersker, da det kan skabe et godt udgangspunkt for kontakt til patienterne. Elementært, men det virker, og de organiske salgsvækstrater er lige nu 12 procent, hvilket er det højeste niveau i de sidste 5 år.
I november 2021 købte Coloplast selskabet Atos Medical af kapitalfonden PAI Partners. Atos Medical havde i 2020 en omsætning på omkring 1,3 milliarder danske kroner og vi forventer at omsætningen fra tilkøbet i første hele regnskabsår vil udgøre cirka 11 kroner per 100 omsætningskroner i Coloplast. Atos Medical laver produkter til personer der har fået fjernet struben ved en såkaldt “ laryngektomi”, et kirurgisk indgreb der typisk fortages i forbindelse med kræft i eller nær struben. Akkvisitionen tilføjer således endnu et produktområde til Coloplast-familien, og da produktionen af- og teknologierne i produkterne ikke har nævneværdige fællestræk med Coloplasts eksisterende forretningsområder, vil Atos Medical blive drevet som en selvstændig forretningsenhed i organisationen.
Patienter der har fået foretaget en laryngektomi er kronisk behandlingskrævende, og da omsætningsvæksten forventes at ligge i niveauet 8 til 10 procent
om året og med driftsoverskud før afskrivninger i niveauet 35 kroner per 100 kroners omsætning, minder forretningsmodellen grundlæggende meget om forretningsmodellerne i Coloplasts kroniske forretning. Til en købspris på 16 milliarder danske kroner og med begrænsede synergier i forhold til den eksisterende forretning vurderer vi at Coloplast har betalt godt og vel for Atos Medical. I vores optik er opgaven for ledelsen derfor at accelerere salgsvæksten i det nye forretningsben til et niveau på eller over den høje ende af de udmeldte forventninger, hvilket vi vurderer til at være opnåeligt baseret på ledelsens hidtidige resultater.
Den stærke ledelse har bevist evnen til at levere
Direktionen i Coloplast, der har ansvaret for at implementere og udføre virksomhedens strategi består, udover Kristian Villumsen, af finansdirektør Anders Lonning-Skovgaard og den produktionsansvarlige Allan Rasmussen. Mens Anders Lonning-Skovgaard har været i Coloplast i mere end 15 år, og har knap 8 års erfaring som finansdirektør, har sidstnævnte, Allan Rasmussen, mere end 30 års erfaring i Coloplast. Allan Rasmussen har et stort ansvar i den succesfulde udflytning af virksomhedens produktion til Ungarn, samt de betydelige forbedringer i enhedsomkostningerne i produktionen. Denne forbedring forventes at fortsætte under, hvad der vil være femte fase af løbende produktionsoptimeringer. Allan Rasmussen er også ansvarlig for opstarten af produktion i Costa Rica, der skal ses som en del af den strategiske satsning på det amerikanske marked.
Med et øget fokus på en tiltagende salgsvækst samt på innovation oprettede Coloplast i 2020 to stillinger i direktionen med ansvarsområder for netop ”Vækst” og ”Innovation”. Paul Marcun, der tidligere var ansvarlig for Coloplasts kroniske forretning, har fået ansvaret for ”Vækst”, mens Nicolai Buhl Andersen, der med succes ledte Coloplasts sår- og hudplejedivision, har fået ansvaret for ”Innovation”. Dette er tydelige tegn på nogle af de tiltag, som Coloplast i stigende grad har fokus på under Kristian Villumsen.
Coloplasts stabile og forudsigelige vækst og høje profitabilitet genererer et betydeligt årligt driftsoverskud før afskrivninger, som i seneste regnskabsår var på knap 7 milliarder svarende til 36 kroner per 100 kroners omsætning. Da de årlige investeringer blot andrager i størrelsesordenen 5 kroner per 100 kroners omsætning, og da kapitalbindingerne i øvrigt er relativt begrænsede, så konverteres stort set hele Coloplasts overskud til frie pengestrømme. Afkastet på den investerede kapital er højt og var i seneste regnskabsår på næsten 60 procent fraregnet goodwill.
Coloplast optager alene gæld, hvis det er grundet forretningsmæssige udvidelser, der ikke kan dækkes af de løbende frie pengestrømme. Det har eksempelvis været i forbindelse med mindre opkøb af egen-distribution i USA og Frankrig, og senest blev opkøbet af Atos Medical fuldt finansieret med gæld. Efter opkøbet af Atos Medical har Coloplast samlet en gæld på lidt over 4 milliarder kroner svarende til 2,3 gange driftsoverskuddet før afskrivninger. Coloplasts målsætning er at bringe gældsniveauet ned til et niveau på mellem en og to gange driftsoverskuddet før afskrivninger. Indtil det er sket, betyder det, at Coloplast vil reducere sine udbyttebetalinger fra 80 til 100 procent af årets overskud til 60 til 80 procent af årets overskud. Det årlige udbytte i Coloplast er således 19 kroner per aktie, hvilket svarer til et direkte udbytteafkast på 2 procent.
I vores optik styrkes ledelsens mulighed for at agere langsigtet i strategiplanlægningen og -eksekveringen af selskabets storaktionær i familien Louis-Hansen, der kontrollerer 68 ud af 100 stemmer i Coloplast, primært gennem en ikke-noteret A-aktie. Familien Louis-Hansen er efterkommere af stifterne af Coloplast. En forretningsmodel, der i særdeleshed viser sin styrke over tid og en langsigtet, fokuseret ledelse og ejerkreds, er en vindende kombination.
