Coloplasts robuste forretningsmodel inden for intim sundhedspleje leverer stabile, forudsigelige og voksende frie pengestrømme. Coloplast har været blandt Vores Selskaber siden vores grundlæggelse i 2008, men vi trådte ud af investeringen for nogle år siden. Vi var blevet utrygge ved retningen i kapitalallokeringen, som i stigende grad var præget af dyre opkøb med begrænsede synergimuligheder og en voksende tilstedeværelse i forretningsområder langt fra kernen. Vores bekymringer blev efterfølgende bekræftet, og vi har set en nødvendig strategisk nulstilling under Impact4-strategien. Med en aktiekurs, der er omtrent halveret fra toppen, er de vækstmuligheder, der blev erhvervet i de seneste år, nedvurderet til niveauer, hvor vi reelt køber én af verdens bedste kroniske plejeforretninger og får de øvrige vækstmuligheder med til en meget rimelig pris. Vi er glade for at byde Coloplast velkommen tilbage som et af Vores Selskaber.
Coloplasts mission er at gøre livet lettere for mennesker med behov for intim sundhedspleje. Selskabet blev grundlagt i 1957 af Aage Louis-Hansen, en dansk civilingeniør og plastfabrikant, og hans hustru Johanne Louis-Hansen, uddannet sygeplejerske, med det formål at fremstille verdens første selvklæbende stomipose baseret på idéer og prototyper udviklet af den danske sygeplejerske Elise Sørensen.
I dag producerer og sælger Coloplast sundhedsprodukter inden for fire rapporteringssegmenter efter den strategiske omorganisering under Impact4. Chronic Care-divisionen – bestående af Ostomy Care og Continence Care – er forretningens bankende hjerte og udgør omkring 68 procent af koncernens omsætning og mere end 80 procent af driftsoverskuddet. Wound & Tissue Repair tegner sig for omkring 14 procent af omsætningen og omfatter nu den opkøbte Kerecis-biologicsplatform sammen med Advanced Wound Dressings, mens den traditionelle hudplejeforretning blev frasolgt i regnskabsåret 2024/25 som led i en velkommen porteføljeoprydning. Voice & Respiratory Care – Atos Medical-forretningen, der blev opkøbt i begyndelsen af 2022 – udgør omtrent 8 procent af omsætningen. Endelig bidrager Interventional Urology med omkring 10 procent af omsætningen. Vi vender tilbage til hver af disse nedenfor.
Coloplast beskæftiger mere end 16.000 medarbejdere fordelt på salgs- og produktionsdatterselskaber i over 80 lande. I regnskabsåret 2024/25 genererede Coloplast en omsætning på 27,9 milliarder kroner og en justeret driftsmargin på 28 procent, op fra 27 procent året før. Den justerede indtjening per aktie var 22,84 kroner. Afkastet på den investerede kapital var 15 procent, og den justerede frie pengestrøm i forhold til omsætningen blev forbedret til 19 procent fra 15 procent året før.
Omtrent 56 procent af omsætningen stammer fra Europa, 28 procent fra andre udviklede markeder, herunder USA, Canada, Japan og Australien, og 16 procent fra vækstmarkeder, herunder Kina. USA er blevet en stadigt vigtigere vækstdriver, i takt med at Coloplasts markedsandelsgevinster i Nordamerika accelererer.
Stabil og forudsigelig branche med kun få konkurrenter
Coloplast konkurrerer på særdeles konsoliderede markeder med få konkurrenter, stabil og forudsigelig volumenvækst, høj kundeloyalitet og betydelige skalafordele inden for produktudvikling og produktion. Det er en forretning, vi kender indgående og har fulgt tæt i næsten to årtier som medejere.
Det globale marked for stomipleje vurderes til 23 til 24 milliarder kroner med en bemærkelsesværdigt stabil årlig vækst på 4 til 5 procent, drevet af aldrende befolkninger, den stigende forekomst af kolorektal- og blærecancer samt inflammatoriske tarmsygdomme og øget adgang til refusion på vækstmarkeder. Der er tre store globale producenter: Hollister, Convatec og Coloplast. Coloplast er den globale markedsleder med en markedsandel på 35 til 40 procent – tættere på 40 til 50 procent i Europa, 15 til 25 procent i USA og 45 til 55 procent på vækstmarkeder. USA er fortsat den største enkeltstående mulighed for markedsandelsgevinster.
Det globale marked for kontinenspleje vurderes til 18 til 20 milliarder kroner med en stabil langsigtet vækst på 5 til 6 procent om året. Hollister, Bard, Wellspect og Coloplast dominerer, og Coloplast har en global markedsandel på 40 til 45 procent.
Voice & Respiratory Care dækker et samlet marked på 6 til 8 milliarder kroner inden for laryngektomi og trakeostomi med en vækst på 8 til 10 procent årligt. Coloplast sidder på en dominerende markedsandel på 85 procent i det mindre, men hurtigere voksende laryngektomisegment via Atos Medical, mens tilstedeværelsen i trakeostomi er væsentligt mindre, og konkurrencen er bredere.
Wound & Tissue Repair-markedet er betydeligt større, og Kerecis konkurrerer i det amerikanske segment for huderstatning, hvor nye Medicare-refusionsregler med virkning fra januar 2026 har presset priserne for dyrere konkurrenter, mens de favoriserer Kerecis’ konkurrencedygtige gennemsnitlige salgspris på omtrent 110 dollar per kvadratcentimeter. I Interventional Urology, der vurderes til 13 til 14 milliarder kroner, er Coloplast den fjerdestørste aktør med en markedsandel på 15 til 20 procent.
Vokser hurtigere end markedet ved at sælge innovation
Som markedsleder på sine velkonsoliderede markeder vokser Coloplast fortsat hurtigere end konkurrenterne og vinder markedsandele takket være sin innovative og markedsledende produktportefølje, sin dybdegående viden om kundernes behov og sin solide kommercielle eksekvering. I regnskabsåret 2024/25 investerede Coloplast omkring 1 milliard kroner i forskning og udvikling og fastholdt dermed sit langsigtede engagement i at anvende omtrent 4 procent af omsætningen til produktinnovation.
Som medejere har vi længe fastholdt, at langsigtede investeringer i innovation bør prioriteres over kortsigtede omkostningshensyn. Patienter med kroniske lidelser har typisk brug for Coloplasts produkter i 10 til 30 år og er meget loyale over for produkter, de kender og har tillid til, og nye og klinisk veldokumenterede brugerfordele har derfor lange og økonomisk attraktive tilbagebetalingsperioder.
Inden for kontinenspleje er Luja-kateteret med mikrohulteknologi, designet til at forhindre flowstop og reducere urinvejsinfektioner, blevet den primære vækstdriver og det største bidrag til den organiske vækst på 8 procent i Continence Care i regnskabsåret 2024/25. Luja indebærer mere komplekse produktionsprocesser end Coloplasts eksisterende produktudbud.
Allan Rasmussen, som har været hos Coloplast i mere end 30 år og leder Global Operations, er en handlekraftig leder, der har for vane at levere. Hans resultater taler for sig selv: den vellykkede flytning af produktion til Ungarn, den igangværende opskalering af volumenproduktion i Costa Rica og Portugal og en konsekvent historik med at reducere enhedsomkostningerne år efter år. Når Allan Rasmussen forpligter sig til et mål, har vi lært at tage det alvorligt.
På kapitalmarkedsdagen i september 2025 præsenterede han Global Operations Plan 7 – den syvende generation af det løbende produktionsoptimeringsprogram – som dækker hele Impact4-strategiperioden frem til regnskabsåret 2029/30. Ambitionen er, at GOP7 skal løfte bruttomarginen og samtidig forbedre pengestrømmene gennem reduceret investeringsintensitet og lavere lagerniveauer. Coloplast investerer i automatisering og procesforbedringer for at opveje den stigende løninflation på de ungarske produktionsanlæg, som tegner sig for størstedelen af produktionen, og for at håndtere den øgede kompleksitet fra et mere diversificeret produktionsapparat efter opkøbene af Atos Medical og Kerecis.
Vi noterer os også med tilfredshed den tættere integration mellem forskning og udvikling og produktion under den nye organisationsstruktur. Med Rasmus Just i spidsen for Chronic Care R&D og Allan Rasmussen i Global Operations er der en direkte forbindelse mellem produktudvikling og produktion, som vi vurderer, er afgørende for at frigøre yderligere effektiviseringsgevinster. Produkter, der fra starten designes med produktionsskalerbarhed for øje, bør resultere i hurtigere opskalering, lavere enhedsomkostninger og bedre bruttomarginer på nye lanceringer. Denne tættere kobling er en stille, men meningsfuld forandring, der bør akkumulere over Impact4-perioden.
USA: strukturel mulighed, møjsommeligt tilkæmpet fremgang
USA er centralt for Impact4 og repræsenterer Coloplasts vigtigste langsigtede vækstmulighed. Den strukturelle adgang til indkøbsorganisationer (GPO’er) er reel: Premier-kontrakten i 2020 og Vizient-kontrakten i 2021 gav tilsammen Coloplast adgang til omtrent 75 procent af de amerikanske akutpatienter – et transformativt niveauskifte i forhold til tiden før 2020. På kapitalmarkedsdagen i september 2025 præsenterede det amerikanske Chronic Care-team en dedikeret session, der understregede ambitionen om at accelerere markedsandelsgevinsterne i både det akutte hospitalssegment og – helt afgørende – det ambulante hjemmeplejemarked, hvor patientloyaliteten opbygges, og de langsigtede omsætningsstrømme skabes.
Når det er sagt, har vi lært at afstemme vores forventninger. Coloplast har talt om et amerikansk gennembrud i årevis, og selvom retningen er klart positiv, er tempoet i vækstaccelerationen gået langsommere, end vi – og ledelsen – havde håbet. At vinde hospitalskontrakter er én ting; at omsætte denne adgang til vedvarende tocifret vækst på det fragmenterede ambulante marked er noget helt andet. De konkurrencemæssige dynamikker er komplekse og involverer indkøbsorganisationer, distributører, hjemmeplejeudbydere og et refusionslandskab, der i sig selv er under forandring. Et forslag om at inkludere stomi- og kontinensprodukter i Medicares udbyderprogrammer tilføjer endnu et lag af usikkerhed, om end vi vurderer sandsynligheden for en implementering på kort sigt som lav givet den hidtidige modstand i Kongressen. Hvis Coloplast opnår en amerikansk position tættere på sit europæiske markedslederskab, vil det betyde en fordobling eller tredobling af den nuværende amerikanske forretning – men det vil tage længere tid end oprindeligt antaget, og vi investerer i overensstemmelse hermed.
Hvor vi ser tydeligere udsigter på kort sigt, er inden for kontinenspleje, hvor de seneste amerikanske ændringer i kateterklassificeringen til fordel for hydrofile produkter udgør en reel strukturel medvindsfaktor. Coloplast har omtrent 75 procent af sit katetersalg i hydrofile produkter, sammenlignet med et amerikansk marked, hvor kun omkring 40 procent er konverteret. Kombineret med Lujas kliniske overlegenhed positionerer dette kontinenspleje som det segment, der med størst sandsynlighed vil levere en håndgribelig amerikansk vækstacceleration i Impact4-perioden.
Impact4: den nødvendige nulstilling
I september 2025 præsenterede Coloplast sin nye femårige strategi, Impact4, på en kapitalmarkedsdag, som vi betragter som et afgørende øjeblik for investeringstesen. Impact4 afløser Strive25-strategiperioden og sætter en finansiel ambition om 7 til 8 procents organisk omsætningsvækst frem til regnskabsåret 2029/30, hvor driftsoverskuddet vokser i takt med eller hurtigere end omsætningsvæksten.
Den vigtigste strukturelle ændring under Impact4 er den eksplicitte adskillelse af Chronic Care-forretningerne (Ostomy og Continence) fra de akutte vækstplatforme (Wound & Tissue Repair, Voice & Respiratory og Interventional Urology). Vi betragter dette som en nødvendig og velkommen nulstilling af forventningerne. I Strive25-perioden leverede Chronic Care-forretningerne konsekvent, men vækst- og marginmålene på koncernniveau blev sløret af integrationsudfordringer, produkttilbagekaldelser og den volatile udvikling i de opkøbte og mindre forretninger. Hvis vi har én tilbageværende bekymring, er det, at ledelsens opmærksomhed til tider er blevet trukket uforholdsmæssigt mod de akutte forretninger – Kerecis i særdeleshed – på bekostning af den kroniske franchise, hvor værdi skabes mest pålideligt. Adskillelsen under Impact4 bør rette op på dette ved at holde hver del ansvarlig på egne meritter og signalere, at Chronic Care-forretningen bør vurderes for, hvad den er: en organisk vækstmaskine på 7 til 8 procent med marginer mod 30 procent eller derover.
En yderligere reel faktor i vækstjusteringen er Kina. I Strive25-perioden var Kina positioneret som en central søjle i Coloplasts ambition om at vokse hurtigere end markedet, og med god grund: penetrationsraterne var lave, refusionen var under udvidelse, og Coloplast havde en stærk position med markedsandele på 45 til 55 procent inden for stomipleje. Det miljø har ændret sig markant. Svag forbrugerstemning, konkurrencepres fra lokale producenter, ordreudsving på vækstmarkeder og en frivillig produkttilbagekaldelse inden for Advanced Wound Dressings i Kina har tilsammen vendt det, der var en pålidelig vækstbidrager, til en modvindsfaktor. Væksten i stomipleje i Kina var negativ i det seneste kvartal, og Advanced Wound Dressings faldt 3 procent, delvist som følge af det kinesiske marked. Vi forventer ikke, at Kina vender tilbage som en væsentlig vækstdriver i de tidlige år af Impact4, og vi vurderer, at den lavere vækstambition på 7 til 8 procent – mod 7 til 9 procent under Strive25 – ærligt afspejler en verden, hvor den kinesiske medvind er aftaget. Forretningen skal nu primært drives af den amerikanske mulighed, europæiske markedsandelsgevinster og nye produktlanceringer.
Den forventede margin på mellemlangt sigt under Impact4 forekommer konservativ. På kapitalmarkedsdagen indikerede hver divisionspræsentation en marginudvidelse, men målsætningen på koncernniveau antydede ringe eller ingen nettoforbedring. Vi har en formodning om, at ledelsen opbygger en buffer i lyset af CEO-skiftet og den kortsigtede usikkerhed omkring Kerecis. Vores egne interaktioner antyder, at den interne ambition for Chronic Care-marginen ligger komfortabelt over 30 procent, og uafhængige estimater understøtter en årlig marginforbedring på 50 til 60 basispoint på koncernniveau frem til regnskabsåret 2029/30. Vi regner ikke med det, men der kan være mere her, end selskabets udmeldte målsætninger antyder.
Kapitalallokering: den dyre jagt på vækst
Selvom vi har den dybeste respekt for Coloplasts kroniske plejefranchise, har vi været mere skeptiske over for kapitalallokeringsbeslutningerne de seneste fem år – og det var i sidste ende denne utryghed, der fik os til at træde ud af positionen. Tre markante, højt prissatte opkøb blev gennemført under den tidligere administrerende direktør, Kristian Villumsen: Atos Medical i begyndelsen af 2022, Kerecis i 2023 og Intibia (via Nine Continents) til Interventional Urology-forretningen, som har eroderet Coloplasts brancheledende afkast på den investerede kapital, der var på vej mod 50 procent.
Vi anerkender markedsgrundlaget for Atos Medical, som er en kronisk plejeforretning med en markedsandel på 85 procent inden for laryngektomi og høj encifret vækst. Atos blev dog erhvervet til fuld pris med ganske begrænsede synergier til Coloplasts to stærke positioner. Kerecis har en differentieret biologicsplatform baseret på fiskeskind med en konkurrencedygtig omkostningsposition, der passer godt til det nye amerikanske Medicare-refusionsmiljø, hvor dyrere konkurrenter oplever markant pres på den gennemsnitlige salgspris. Hospitalssegmentet er fortsat sundt, selv mens det ambulante marked tilpasser sig. Kerecis har oplevet betydelig kortsigtet disruption som følge af Medicare-ændringerne i januar 2026 og leverede kun 10 procents organisk vækst og en driftsmargin på 1 procent i det seneste kvartal – markant under forventningerne. Ledelsen har sænket forventningen til Kerecis’ helårsvækst fra midt-i-tyverne til et tocifret niveau, med engangsomkostninger på 30 til 35 millioner kroner, der presser marginen.
Hvad angår Interventional Urology, er vi ikke overvældende begejstrede. Forretningen har haft produkttilbagekaldelser, mangler meningsfulde synergier med kernefranchisen og konkurrerer på et mere fragmenteret marked, hvor Coloplast ikke nyder den dominerende position, selskabet har inden for stomipleje og kontinenspleje. Den forestående Intibia-lancering til overaktiv blære i regnskabsåret 2026/27 er en reel vækstmulighed – indledende estimater antyder potentielle årlige omsætninger på omkring 200 millioner kroner – men den står over for en høj klinisk tærskel og tiltagende konkurrence. Vi vil karakterisere Interventional Urology som en solid forretning uden synergier til resten af koncernen, om end den halter efter i markedslederskab.
Som følge af disse opkøb har Coloplast akkumuleret en nettogæld på omtrent 24 milliarder kroner, svarende til 2,7 gange driftsoverskuddet før afskrivninger. Med en justeret fri pengestrøm i forhold til omsætningen på 19 procent i regnskabsåret 2024/25 har Coloplast gode muligheder for at nedbringe gælden. Gældsbelastningen betyder dog, at udlodningsgraden foreløbig er reduceret fra de historiske 80-100 procent af den årlige nettoindtjening til 60-80 procent. Vi forventer, at balancen normaliseres mod 1 til 2 gange driftsoverskuddet før afskrivninger inden for Impact4-perioden.
Et nyt kapitel: ledelse og bestyrelse
De seneste 18 måneder har budt på en markant ledelsestransition. I maj 2025 fratrådte administrerende direktør Kristian Villumsen efter næsten syv år i rollen. Bestyrelsen præsenterede dette som en del af forberedelsen til en ny strategiperiode, men timingen – sammenfaldende med integrationsudfordringer, en aktiekurs, der allerede var faldet markant fra toppene, og behovet for at nulstille vækstforventningerne – antydede en dybere revurdering.
Lars Rasmussen, den tidligere administrerende direktør fra 2008 til 2018 og bestyrelsesformand, trådte til som midlertidig administrerende direktør. Hans tilbagevenden bragte stabilitet og dyb institutionel viden til en periode med betydelig usikkerhed. Under hans midlertidige ledelse blev Impact4-strategien udviklet og præsenteret, det øverste ledelsesteam blev omstruktureret, frasalget af hudplejeforretningen blev gennemført, og en grundig CEO-søgning blev gennemført. Lars Rasmussen trådte efterfølgende ud af bestyrelsen på den ordinære generalforsamling i december 2025, efter at have gjort en stor og fortjenstfuld indsats for selskabet i næsten fire årtier.
I marts 2026 udnævnte bestyrelsen Gavin Wood som ny administrerende direktør med virkning fra 1. maj 2026. Wood kommer fra Johnson & Johnson, hvor han tilbragte to årtier i ledende roller, senest som Company Group Chairman for J&J MedTech EMEA – en forretning på adskillige milliarder dollar inden for kirurgi, ortopædi og kardiovaskulære løsninger. Tidligere i sin karriere ledede han Ethicon Wound Closure & Healing-teamet som Worldwide President og fungerede som Executive Vice President, Commercial, hos Mölnlycke. Hans profil er stærkt kommerciel med dyb erfaring fra både europæiske og amerikanske sundhedsmarkeder, og hans baggrund inden for sårpleje er direkte relevant for Kerecis-platformen.
Vi er konstruktive i vores syn på denne udnævnelse. Efter en periode, hvor vi oplevede, at den tidligere administrerende direktørs jagt på vækst strakte selskabet ind i områder langt fra dets kernestyrker, og en 12 måneders periode med midlertidig ledelse, der uundgåeligt skabte usikkerhed, er ankomsten af en erfaren MedTech-leder med en klar kommerciel orientering velkommen. Wood har tilkendegivet sin intention om at eksekvere på Impact4-strategien, og vi forventer, at han vil bringe eksekveringsdisciplin til vækstplatformene, mens han beskytter den kroniske plejefranchise, der udgør fundamentet for selskabets værdi.
Finansdirektør Anders Lonning-Skovgaard fortsætter med at sikre finansiel kontinuitet, idet han har bestredet rollen i mere end et årti. Coloplasts finansielle kommunikation er forbedret markant under hans stabile og pålidelige ledelse. Det øverste ledelsesteam blev omstruktureret i august 2025: Nicolai Buhl Andersen, som havde stået i spidsen for Innovation og efterfølgende Chronic Care, forlod selskabet, og to nye roller blev oprettet – Caroline Vagner Rosenstand som Executive Vice President for Chronic Care Commercial og Rasmus Just som Executive Vice President for Chronic Care R&D, sidstnævnte er vendt tilbage fra Novo Nordisk, hvor han havde tilbragt tre år i Device R&D.
Bestyrelsen selv er blevet sammensat på ny. Jette Nygaard-Andersen, bestyrelsesmedlem siden 2015, fungerer som formand efter den ordinære generalforsamling i december 2025. Niels Peter Louis-Hansen, som repræsenterer grundlæggerfamiliens interesser, er næstformand. Louis-Hansen-familien kontrollerer omtrent 56 procent af stemmerettighederne via unoterede A-aktier, og dette langsigtede ankerejerskab er en strukturel fordel, som vi som medejere sætter stor pris på. Niels B. Christiansen, den nuværende administrerende direktør for LEGO og mangeårig bestyrelsesformand for høreapparatproducenten William Demant, blev valgt til bestyrelsen ved samme generalforsamling og forventes at overtage formandsposten senest i december 2026. Hans erfaring med at lede globale, kundeorienterede danske virksomheder er yderst relevant.
Vi køber kernen og håber på mere
Coloplasts aktiekurs er omtrent halveret fra toppen i 2020-2021. Ved de aktuelle kursniveauer omkring 430 kroner ligger den frie pengestrømsrente på knap 6 procent – et niveau, vi sjældent har set for en forretning af denne kvalitet. Til sammenligning har Coloplast over det seneste årti typisk handlet til en markant præmie i forhold til den europæiske MedTech-sektor; i dag handles aktien med omtrent 30 procents rabat. Det direkte udbytteafkast er steget til over 5 procent.
Vi vurderer, at denne værdiansættelse afspejler en sammenblanding af midlertidige modvindsfaktorer – Kerecis-disruption, den langvarige CEO-søgning, usikkerhed om Interventional Urology og margintryk fra opkøbsintegration – med den vedvarende kvalitet i den kroniske plejefranchise. Chronic Care-forretningerne voksede 7 procent organisk i regnskabsåret 2024/25, fortsætter med at vinde markedsandele i alle regioner undtagen Kina og besidder en innovativ pipeline af produkter, der understøtter adskillige år med vækst over markedsniveauet. Der er tale om en forretning, der genererer et højt tocifret afkast på den investerede kapital med en klar vej mod 20 procent eller derover frem mod 2030, og vi ser potentiale for omtrent 10 procents vækst i den justerede indtjening per aktie igennem Impact4-perioden.
Det, markedet tilsyneladende giver os gratis – eller tæt på – er vækstmulighederne: Kerecis, hvis konkurrencedygtige omkostningsposition bør nyde godt af det nye amerikanske sårplejerefusionslandskab, når den indledende disruption aftager; Intibia, som kan vise sig at blive et væsentligt bidrag, hvis de kliniske data understøtter udbredelsen; og Atos Medical, som fortsat vokser med høje encifrede rater i en næsten monopolistisk position. Der er tale om reelle optioner på betydelig værdiskabelse.
Da vi trådte ud, var aktierne prissat til fortsat præmievækst, mens kapitalallokeringen blev stadig mere udisciplineret. I dag er det modsatte tilfældet: de dyre vækstmuligheder er nedvurderet, ledelsestransitionen er ved at finde sin løsning, strategien er nulstillet på et mere ærligt grundlag, og vi ser en klar vej til stigende afkast på den investerede kapital. En ny administrerende direktør med kommerciel orientering er på vej til at eksekvere på en veldefineret plan. Kerneforretningen inden for kronisk pleje – årsagen til, at vi først investerede i 2008 – er fortsat en af de mest værdiskabende forretninger i europæisk sundhedspleje. Som medejere finder vi denne kombination af kvalitet, optionalitet og værdiansættelse overbevisende, og efter nogle år på sidelinjen er vi glade for at byde Coloplast velkommen tilbage som et af Vores Selskaber.
Opdateret i april 2026
