Diageo

Diageo har en stærk historik for at udvikle brands, og med en imponerende portefølje af brands
inden for spiritus og Guinness, er Diageos produkter velegnede til at altid at kunne fejre livet – ”everyday, everywhere”, som selskabet selv beskriver det.

Selvom Diageo [Di’a djo] har hovedsæde i Storbritannien, er forretningen i allerhøjeste grad global. Selskabet har dog stadig tætte bånd til britiske traditioner, og skotsk whisky (også kaldet ”Scotch”) er en stabilt voksende og højprofitabel indtjeningskilde for selskabet. En af Diageos helt åbenlyse styrker er deres brede portefølje af førende spiritusbrands, som selskabet både ejer, producerer og sælger – såsom Johnnie Walker, Captain Morgan, Baileys og Smirnoff.

Alle disse brands er enten nummer et eller to inden for deres respektive kategorier, mens Tanqueray, som Diageo også ejer, er verdens tredjebedst sælgende gin. Dertil kommer selskabet øl-brand Guinness, og tilsammen udgør disse 6 brands Diageos ’globale giganter’, som genererer mere end 40 procent af omsætningen. 

Diageo udgør en fjerdedel af det globale spiritusmarked målt på omsætning, og selskabet omsatte i regnskabsåret frem til juni 2022 for over 15 milliarder britiske pund. Diageo ejer mere end 200 spiritusmærker, der sælges i mere end 180 lande. Langt de fleste læsere vil således have smagt et eller flere af disse mærker i festligt lag, hvad enten det har været på en bar eller i privat regi. Ifølge FN er der 195 lande i verden, så en tilstedeværelse i ”mere end 180” lande verden over kan godt oversættes til, at et eller flere af Diageos produkter bogstaveligt talt kan findes overalt på kloden.

Diageo har eksisteret siden sammenlægningen af Guinness Brewery og Grand Metropolitan i 1997, men flere af Diageos brands kan dateres helt tilbage til 1700-tallet. I 1759 indgik Arthur Guinness en lejeaftale med en varighed på 9.000 år for St. James’s Gate i Dublin, hvor han begyndte at brygge den øl, der fortsat bærer hans navn. Blandt selskabets mange brands er Guinness ikke ene om at have så spændende en historie, og netop det historiske aspekt er med til at styrke en række af Diageos brands. 

Førende positioner i de rette kategorier

Vi finder det beundringsværdigt, hvordan ledelsen har skabt fornyet energi i organisationen og opbygget en effektiviseringsdisciplin, der gennem de seneste fem år har udviklet sig fra at være ’spareprogrammer’ til nu at være en kontinuerlig jagt på effektivitet og identificering af mulige besparelser. Virksomhedskulturen fremstår anderledes forynget og energisk med flere ambitioner, end det var muligt for blot et årti siden. Dengang var Diageo endda også et selskab med høj kvalitet i kraft af dets markedsførende positioner i stærke kategorier.

Ledelsen har igennem flere år positioneret Diageo til at realisere stigende vækstrater. Dette kom senest til udtryk i forbindelse med selskabets kapitalmarkedsdag i december 2021, hvor medejere og andre markedsdeltagere fik et indtryk af, hvordan Diageo forventer at øge vækstraterne i de kommende år.

Dette skal blandt andet resultere i, at Diageos andel af det ’samlede alkoholmarked’ (altså ikke kun spiritus) øges fra de nuværende fire procent til seks procent over det kommende årti. Målet om en betydeligt større andel af det bredt definerede ’samlede alkoholmarked’ indikerer da også en omsætningsvækst på omkring fire procent over det næste årti i tillæg til den underliggende markedsvækst.

For en global markedsleder i en veletableret, konsolideret og stabil forbrugskategori er det særdeles ambitiøst at sætte en målsætning som denne, og vi mindes ikke at have set noget tilsvarende før. Diageo kom ud af pandemien i en bedre position og stærkere end nogensinde før.

Dette er en stærk indikator for ambitionsniveauet og gejsten i ledelsen – som for os at se er funderet i virksomhedens bundsolide virksomhedskultur – at der tænkes bredere end blot at ville vinde på egne jagtmarker og søges efter relaterede områder, hvor produktporteføljen kan erstatte andre produktkategorier i kraft af de kendte brands, den stærke markedsføring og den verdensomspændende distribution. I regnskabsåret 2022 havde eller erobrede Diageo markedsandele inden for 85 procent af salget uden for barer og restauranter (off-trade sales).

Diageo er med en markedsandel på 25 procent verdens største spiritusproducent, og selskabet er omtrent 50 procent større end sine nærmeste konkurrenter i en velkonsolideret industri med mindre end en håndfuld større spillere. Dette forspring på volumen giver fordele – særligt inden for produktion og markedsføring. Skalafordele er også med til at sikre Diageo et afkast på den investerede kapital på over 30 procent eksklusive immaterielle aktiver.

Produktkategorierne i Diageos portefølje har generelt en høj lønsomhed, og skalafordelene ved at have disse produkter i samme koncern afspejles i lønsomheden, som ligger i top i industrien, og i en driftsmargin på over 30 procent. Denne margin forventes at være stabilt stigende, og en forventet omsætningsvækst på omkring seks procent om året bør dermed resultere i en indtjeningsvækst på seks til ni procent om året over de kommende tre år. Samtidig ser vi ingen klare tegn på, at denne vækstrate ikke skulle fortsætte efter 2024, altså efter ledelsens nuværende prognoseperiode.

Porteføljens store spænd er med til at sikre stabilitet og forudsigelighed i denne udvikling, da den gør Diageo mindre sårbar over for skiftende forbrugs-
vaner, end det er tilfældet for spiritusselskaber uden samme sortiment. Hvad enten man er til Scotch ”on the rocks”, en kølig gin & tonic eller en klassisk Margarita, kan man finde de fleste ingredienser blandt Diageos produkter. Diageo har dygtigt fokuseret deres produktportefølje under den nuværende ledelse gennem frasalg af mindre attraktive kategorier.

Mere end blot Scotch on the rocks

Scotch er Diageos største spirituskategori, og produktgruppen genererer næsten en fjerdedel af omsætningen. Selskabet sidder på omkring en tredjedel af verdensmarkedet for Scotch. Dette skyldes i høj grad Diageos største og vigtigste brand målt på omsætning og lønsomhed, Johnnie Walker, og Diageo sidder på en endnu højere andel af salget inden for premium Scotch, en kategori der vokser hurtigere end det samlede marked for Scotch.

Diageo har betydelige markedsandele inden for mange andre spirituskategorier end Scotch, hvor selskabet i de senere år også har oplevet stabil vækst. Selskabets hurtigst voksende kategori er tequila, som er den næststørste kategori med en omsætningsandel på 10 procent. Den årlige organiske vækst på mere end 20 procent kan dog tydeligt mærkes på koncernniveau, og tequila alene bidrager med et par procentpoint til den samlede vækst. Væksten inden for tequila er primært drevet af den imponerende vækst inden for luksusmærkerne Don Julio og Casamigos. 

Selskabet har også en dominerende markedsposition inden for det hurtigst voksende prissegment: premium luksusspiritus. Her er væksten understøttet af det voksende antal forbrugere, der drikker mindre mængder af spiritus men af en højere kvalitet, som de er villige til at betale mere for. Samme positive udvikling smitter af på vækstudsigterne for vores bryggerier, særligt asiatiske Budweiser APAC, som man kan læse mere om i denne bog.

Dette skifte fra lavere til højere prissatte produkter sker nemmere, når forbrugeren allerede har stiftet bekendtskab med et mærke og dermed kan skifte til dyrere produkter fra samme brand. Et godt eksempel er Johnnie Walker, som omfatter otte forskellige slags whisky, der spænder fra det lavere prissatte Red Label til de dyrere og mere eksklusive typer som eksempelvis Blue Label.

Særdeles lav prisfølsomhed

Produktkategorierne og styrken i Diageos brands medfører en høj kundeloyalitet, som er en del af forklaringen på kundernes lave prisfølsomhed – prisstigninger har begrænset eller endda ingen negativ effekt på de solgte mængder. Dette er positivt for omsætnings- og indtjeningsvæksten samt for marginerne. Den stærke markedsposition giver endvidere Diageo mulighed for at hæve priserne som minimum i takt med inflationen, og råvareinflationen har således ikke ramt Diageos indtjeningsevne.

Produktionsomkostningerne, inklusive råvarer, udgør knap 40 procent af Diageos omsætning. Råvarer udgør omkring 60 procent af produktionsomkostningerne og dermed omkring 25 procent af omsætningen. Ud over brandloyaliteten understøttes evnen til at udligne en potentiel omkostningsinflation endvidere af produkternes aldersprofil og modenhed, i og med at en betydelig andel af produktionsomkostningerne kendes så langt som 10 år ud i fremtiden. Derudover har Scotch og andre lagrede whiskytyper i kraft af lagringen også en fordel i forhold til salgsprisen.

Diageo er geografisk veldiversificeret. Det nordamerikanske marked er selskabets største og mest rentable med en andel af den samlede omsætning på 40 procent og knap halvdelen af driftsindtjeningen. Herefter følger, målt på omsætning, Europa, Asien, Afrika og Latinamerika.

Særligt selskabets øl-distributionsnet på det afrikanske kontinent er en styrke for Diageo, da dette netværk også kan udnyttes til at distribuere spiritus, når der opstår efterspørgsel efter dyrere drikkevarer end øl. Værdien af et sådant netværk skal ikke undervurderes, da det bidrager til Diageos attraktive værdiskabelsespotentiale, i takt med at levestandarden og den disponible indkomst på kontinentet øges. Diageos salg i Afrika består hovedsageligt af ølmærket Guinness, og omkring 80 procent af råvarerne til den mængde Guinness, der sælges på det afrikanske kontinent, købes lokalt med henblik på at støtte lokalsamfundet. Det er Diageos mål som minimum at opretholde dette niveau.

Betydelige investeringsmuskler

Udover at sikre de finansielle ressourcer til øgede investeringer i opkøbte brands eller brands, der er investeret i, gør Diageos globale tilværelse også, at selskabet hurtigere og mere effektivt kan distribuere mærkerne til et større geografisk område end de tidligere ejere – endda uden at miste kontrollen over væksten i mærkerne, sådan at luksusmærkerne forbliver eksklusive og eftertragtede.

Fordelene i forbindelse med distributionen er ikke de eneste skalafordele, som Diageo nyder godt af.

Fokus på at nedbringe omkostningerne er blevet en fast del af virksomhedskulturen. En del af effektiviseringsbesparelserne er fortsat øremærket til markedsføring af Diageos brands og forventes således at medvirke til at sikre grundlaget for fremtidig vækst. Diageo investerer årligt omkring 18 procent af omsætningen i markedsføring. Det er tre pund mere per 100 pund i omsætning end i 2015, mens driftsoverskuddet per 100 pund i omsætning er steget med tre pund i samme periode. Det er et stærkt udtryk for selskabets øgede effektivitet kombineret med langsigtede investeringer.

Det er efter vores mening en god prioritering for Diageo at investere yderligere i den unikke portefølje af brands gennem øget markedsføring, da dette øger kendskabet til selskabets produkter og styrker forholdet til forbrugerne.

Den resterende besparelse slår igennem på bundlinjen og styrker Diageos frie pengestrømme, der svarer til næsten 3,5 procent af markedsværdien.

Teknologi er et andet område, som Diageo investerer i. I forbindelse med selskabets kapitalmarkedsdag i 2017 indikerede Diageo for første gang, at der ville blive investeret i teknologi, som blandt andet skulle anvendes til at afdække ændringer i forbrugeradfærden. Denne teknologi omfatter et salgsmodul, der gør det muligt for Diageos bar- og pubkunder at se, hvilke drinks og spiritusformer der er de mest populære i deres lokalområde, hvorefter de forholdsvis nemt og ligetil kan bestille de pågældende varer hos Diageo. Det øger effektiviteten hos kunden og giver Diageo mulighed for at vise sin produktportefølje frem, øge kundeengagementet og promovere mulighederne for at købe bedre og højere prissatte produkter. Langsigtet bør dette afspejle sig i tættere kundeforhold, højere omsætning per kunde og en stadigt voksende andel af omsætningen fra premium-produkter.

Det er vores opfattelse, at selskabet med sin Diageo One-løsning er markedsførende på dette punkt, og vi ser disse investeringer som en tydelig manifestation af ledelsens evne og vilje til at investere i forretningen. Øget effektivitet er med til at frigøre ressourcer fra mindre værdiskabende områder til investeringer som disse.

Høje og voksende ambitioner

Diageo leverede stigende vækstrater i de fem år op til pandemien, og selskabet opnåede i regnskabsåret, der sluttede i juni 2019, en vækst på seks procent mod knap tre procent i 2016. Ledelsen har en ambition om at øge salget i den eksisterende forretning med 5 til 7 procent om året og samtidig øge indtjeningen med 6 til 9 procent om året, hvilket vil betyde en løbende forbedring af overskuddet per 100 pund i omsætning på næsten en halv pund om året. Med de tilbagevendende aktietilbagekøb bør indtjeningen og de frie pengestrømme per aktie således vokse med tocifrede rater.

I de forløbne tre pandemiramte år, har disse mål været lavere, og de højere vækstrater i indtjeningen svarer til omkring 70 millioner pund mere for hvert år og således omkring 200 til 300 millioner pund mere over de kommende 3 til 5 år sammenlignet med de tidligere udmeldte vækstrater. 

Salgsvæksten skal drives af en kombination af volumenvækst og en voksende og gradvist mere velstående befolkning. Den stigende velstand i verden betyder, at forbrugerne får råd til dyrere og finere spiritus, og dermed også Diageos produkter, selv om gennemsnitsprisen for produkterne forventes at være stigende. Vi forventer, at prissætningen og produktmikset vil bidrage mere til omsætningsvæksten på 5 til 7 procent end salgsmængderne.

Hertil kommer sandsynligvis opkøb af mindre spiritusproducenter i de mest attraktive kategorier, hvor Diageo vurderer, at selskabet kan skabe mere værdi end de tidligere ejere, godt hjulpet af sit globale distributionsnetværk. De seneste års opkøb omfatter blandt andet Casamigos, Chase, Balcones og Aviation American Gin.

Diageos brancheførende distributionsnetværk, den veletablerede tilstede-
værelse i barer og restauranter samt porteføljen af markedsførende brands gør det svært for nye spiritusproducenter at konkurrere med Diageo. Selskabets største spiritusmærker er velrenommerede mærker, der har eksisteret i mere end 100 år. Diageo forstår at udnytte kendskabet til selskabets mærker til at vinde nye kunder og opbygge brandloyalitet og på den måde sikre, at kunderne forbliver loyale. Det handler om at introducere forbrugeren til mærkerne så tidligt som muligt, så kundeforholdet forhåbentligt bliver længere. Dette er særligt vigtigt, da Diageo har som fokus at få forbrugerne til at skifte lavere prissatte produkter ud med dyrere produkter.

Mærkekendskabet og det historiske aspekt er ikke det eneste, der beskytter en stor del af Diageos spiritusportefølje. En stor del af omsætningen er således beskyttet af naturlige konkurrencefordele. Scotch er eksempelvis et beskyttet varemærke, og produktionen skal opfylde samtlige kriterier for at kunne sælges som Scotch. Blandt andet skal whiskyen destilleres og lagres i minimum tre år i Skotland.

Lagringsprocessen giver Diageo og andre Scotch-producenter en fordel. Whiskyen bliver finere, for hvert år den ligger, og denne proces kan ikke fremskyndes. Dermed kan nye producenter af lagret spiritus ikke umiddelbart konkurrere med de eksisterende produkter. Det betyder samtidig, at et varelager af Scotch ikke taber værdi med alderen.

Ejerandele i globale markedsledere

Lignende beskyttelse gør sig gældende for kategorierne Champagne og Cognac. Diageo har ejerandele i disse to kategorier gennem ejerskabet af en tredjedel af Moët Hennessy (LVMH, der også indgår i vores portefølje, ejer den resterende del). Gennem medejerskabet af Moët Hennessy har Diageo adgang til attraktive varemærker inden for champagne og cognac som eksempelvis Hennessy, verdens mest solgte cognac, og Moët & Chandon, verdens bedst sælgende champagne. Ejerandelen i Moët Hennessy er således et meget attraktivt aktiv for Diageo. 

Som markedsleder med enorm global rækkevidde tager Diageo sit samfundsmæssige ansvar alvorligt, og selskabet har en målsætning om at blive CO2-neutral inden 2030. Derudover er en femtedel af ledelsens langsigtede variable aflønning således bundet op på koncernens bæredygtighedsmål for blandt andet vandforbrug og forurening.

Ledelsen er under administrerende direktør Ivan Menezes blevet mere disciplineret i forhold til allokeringen af kapital. Flere mindre attraktive kategorier og mærker er blevet frasolgt, hvilket vi vurderer som positivt for den fremtidige værdiskabelse. Lavanya Chandrashekar blev udnævnt til finansdirektør i 2021 efter de foregående 3 år at have fungeret som finansdirektør for Diageos nordamerikanske division og ansvarlig for Diageos investorkommunikation. Før da var hun hos Mondel¯ez og Procter & Gamble.

Da Ivan Menezes overtog posten som administrerende direktør for Diageo i 2013, var koncernen en supertanker, der bevægede sig stabilt og forudsigeligt fremad. Efter en strategitilpasning, et skud fornyet energi og en optimering af produktporteføljen bevæger Diageo sig nu ikke kun stabilt og forudsigeligt, men også hurtigere, fremad. Det tog et par år, men koncernens imponerende succes er nu tydelig for alle, og de finansielle og strategiske målsætninger taler for sig selv. Diageo er en koncern med attraktive positioner i attraktive kategorier og med et målrettet fokus på at realisere de hermed forbundne muligheder.

Diageo udbetaler et årligt udbytte svarende til omkring to procent af markedsværdien. Herudover igangsatte selskabet i 2019 et udvidet udlodningsprogram med det formål at tilbagebetale 4,5 milliarder pund til aktionærerne frem mod 2024, svarende til omkring 7 procent af markedsværdien på tidspunktet for programmets lancering. I regnskabsåret 2022 har Diageo tilbagekøbt egne aktier for 2 milliard pund, svarende til mere end 2 procent af den nuværende markedsværdi. Kombineret med et udbytte på 76 pence per aktie betyder dette, at der udloddes omkring 4 procent af markedsværdien til selskabets investorer. 

Historisk har Diageo haft en nettogæld på mellem 2,0 og 2,5 gange driftsoverskuddet før afskrivninger (eller 2,5 til 3,0 gange driftsoverskuddet justeret for leasingaftaler). Vi er dog ikke i tvivl om, at ledelsen vil styre Diageo sikkert videre med en gæld inden for målsætningen. De forudsigeligt voksende pengestrømme styrker os i den tro.

Diageos fundament har været uændret i mange år – en bred og dyb produktportefølje af særdeles attraktive spiritusbrands og et af verdens mest velkendte ølmærker. Med den nuværende chef ved roret har Diageo i sinde at sætte yderligere skub i udviklingen – uden at forøge risikoen. Selskabet bevæger sig således forsat sikkert og stabilt fremad.

Opdateret i marts 2023