Galaxy Entertainment Group

Kun fem procent af de kinesere, der vurderes at være i målgruppen, har besøgt den tidligere portugisiske koloni Macau, hvor Galaxy driver sin forretning. Det er en af mange grunde til, at vi langsigtet ser et stærkt potentiale i hotel- og kasinooperatøren. Selvom Macau i 2020, som følge af coronapandemien, oplevede det største omsætningsfald nogensinde, ændrer det ikke på, at vi er medejere af den kasinooperatør på halvøen, der har det største areal af ubebygget land. Vi er også glade for, at de planlagte udvidelser vil fordoble virksomhedens kapacitet – både målt i areal samt i antallet af værelser. Så fremtiden tegner lys – også på indtjeningsfronten, hvor selskabet er i gang med en strategisk bevægelse væk fra VIP-segmenter over i det mere profitable massemarked.

Den lille halvø Macau ligger 65 km vest for Hong Kong og er, ligesom den gamle britiske koloni, en særlig selvstyrende del af Kina. Macau var i over 400 år en portugisisk koloni, før den blev overdraget til Kina i 1999, to år efter det samme var sket for Hong Kong.

Halvøen er på størrelse med en tredjedel af Amager men får hvert år besøg af millioner af spillefugle. I 2019 besøgte næsten 40 millioner mennesker halvøen, og de bidrog til en spilleomsætning på mere end 36 milliarder amerikanske dollar.

Som en af Kinas helt store turistdestinationer er Macau naturligvis blevet meget hårdt ramt af restriktionerne på grund af corona-pandemien. Allerede i 2020 begyndte dog en genåbning, og potentialet for et af verdens største markeder for pengespil er fortsat betydeligt.

Der er seks kasinooperatører i Macau. En af dem er Galaxy Entertainment Group (herefter Galaxy), der ikke bare driver kasinoer, men også blandt andet hoteller, teatre og shopping-centre.

Galaxy er den næststørste kasinooperatør på halvøen målt på kasinoomsætning, men selskabet sidder på mere end en fjerdedel af omsætningen fra de mest aktive spillere, den såkaldte VIP-kasinoomsætning, hvilket gør gruppen til den største operatør på VIP-markedet. Gruppen har en markedsandel på 21 procent af Macaus samlede kasinoforretning, kun overgået af vores andet kasinoselskab, Sands China, der sidder på omkring en fjerdedel. Galaxys driftsindtjening udgør omkring 25 procent af gruppens omsætning. Sammen med vores andet kasinoejerskab, Sands China, er vi medejere af omkring 55 procent af indtjeningen blandt de seks aktører på Macau.

Det smukke ved Macaus kasinoindustri er, at halvøen er det eneste sted, hvor man lovligt må spille på og drive kasino i Kina. Derfor flokkes folk udefra til Macau, særligt de velhavende kinesere, og Galaxys hotelværelser er stort set fuldt bookede året rundt. Alligevel er potentialet stadig enormt, da kun omkring fem procent af de kinesere, der vurderes at være potentielle besøgende på Macau, har besøgt halvøen.

I begyndelsen af 2020 ramte coronapandemien kasinoindustrien. Udbruddet af den nye virusvariant fik Macau til at lukke al kasinodrift ned i to uger, ligesom der i Macau og Hong Kong hurtigt blev indført rejserestriktioner, der resten af året fik store konsekvenser for besøgstal og omsætning på Macaus kasinoer. Som en konsekvens har det samlede fald i spilleomsætningen på Macau i 2020 været omkring 80 procent lavere end året før, hvilket har været det største fald i industriens historie.

Selvom Macau har været påvirket af pandemien, er det værd at nævne, at der blot har været 48 smittetilfælde og ingen dødsfald i regionen siden pandemien brød ud. Macau har altså været et meget sikkert sted at opholde sig, men sundhed og sikkerhed er høj prioritet for lokalregeringen, der derfor har været strikse og restriktive, på trods af de få smittetilfælde.

Markante restriktioner og visum-bøvl

Selvom Macau hurtigt fik kontrol over situationen, valgte den kinesiske centralregering at lukke ned for udstedelsen af visa, der kræves for at give fastlandskinesere mulighed for at rejse til Macau. Dette har haft den største effekt på antallet af besøgende på halvøen, da det ikke er muligt at rejse dertil uden et visum, og 95 procent af de besøgende på Macau i 2019 kom fra Kinas fastland.

I august 2020 åbnede regeringen op for, at indbyggere i naboprovinsen Guangdong, hvor tidligere 40 procent af de besøgende kom fra, igen kunne ansøge om visum. En måned senere blev der åbnet op for visumudstedelser fra resten af Kinas provinser. Dog er processen besværliggjort af, at ansøgningen skal ske ved en kompliceret og manuel proces. Derfor tager det nu en uges tid at få et visum, hvor det tidligere har været en elektronisk proces med udstedelse af visum samme dag som ansøgningen blev indgivet.

Foruden den komplicerede visumproces, har der også været krav om, at man skulle gå i karantæne i 14 dage og til tjek hos lægen inden besøg. Selvsagt noget, der påvirker bekvemmeligheden i og dermed afholder gamblere fra at tage til Macau, hvor et typisk besøg varer halvanden til to dage. Desuden er der indført restriktioner, der inkluderer 1-2 meters afstand, færre ved spillebordene, krav om mundbind og negativ coronatest for adgang til kasinoerne.

Dette har naturligvis haft påvirkning på besøgstallene, som dog forventes at stige igen, så snart det bliver mere tilgængeligt at rejse til Macau. Der har nemlig hele tiden været efterspørgsel efter at komme og spille på Macau. Da kravet om 14-dages karantæne for besøgende fra Guangdong blev lempet i juli 2020, steg besøgstallet fra 1.000 til 5.000-6.000 om dagen, selvom der stadig var lukket for udstedelser af visa, hvilket begrænsede springet i besøgstal. De spilleglade kinesere vil gå langt for at spille på Macaus kasinoer, hvilket kommer til udtryk ved gamblere, der sidder og spiller midt i flytterodet under åbningen af nye kasinoer.

Det er dog op til kasinoerne, hvem de ønsker skal være de første til at komme og spille på deres kasinoer. Dette giver mulighed for, at de kan tilvælge såkaldte ’premium’ massemarkedsspillere, der spiller for højere beløb end normale massemarkedsspillere. Det er således ikke alene et spørgsmål om at få besøgstallene op igen, men om at få besøgstallet op blandt de mest profitable spillere. I vores øjne er der et stort opsparet behov for at spille blandt de mange spilleglade kinesere, der ikke har haft mulighed for at lægge vejen forbi Macaus kasinoer siden starten af 2020.

Når vi er på den anden side af pandemien, vil den i vores øjne ikke have indflydelse på den langsigtede værdiskabelse. Trods pandemien har kasinoerne på Macau holdt fast i deres ekspansionsplaner og har udnyttet tiden uden gæster til at forbedre og renovere deres eksisterende bygninger. Dette vidner om, at kasinoerne heller ikke er bekymrede på lang sigt, men har betydet, at de i 2020 har haft negative pengestrømme som følge af 75 procents fald i omsætningen.

Kontanter klar til fire år mere uden omsætning

Vi glæder os dog over, at Kina tilsyneladende har været de mest succesfulde med at få virussen under kontrol. Det er vores forventning, at visumansøgninger til Macau åbner før resten af verden, og at der således bliver rift om værelserne på Macau, der er en af de mest attraktive destinationer i Riget i Midten. Hvornår det bliver, er sværere at forudse. Galaxy har dog 40 milliarder Hong Kong dollar – svarende til omkring 5 milliarder amerikanske dollar – liggende i kontanter, hvilket svarer til 15 procent af markedsværdien og gør dem i stand til at klare sig fire år mere uden omsætning, selvom det ikke er forventningen, at dette scenarium udspiller sig.

Efterspørgslen efter værelser på Macau er normalt langt større end udbuddet. Dette kommer Galaxy til gode, da kasinooperatøren har det største areal af ubebygget land på halvøen. Galaxy er i disse år i gang med at udbygge deres nuværende kapacitet til at kunne huse endnu flere besøgende på halvøen. De nye udvidelser vil være mere fokuseret på ikke-kasino relaterede services og aktiviteter, såsom konferencefaciliteter, underholdning, shopping og restauranter. Disse services og aktiviteter er i høj vækst på Macau og udgør en rentabel forretning for kasinooperatørerne på halvøen, men skal samtidig fungere som trækplaster til halvøen.

Galaxys planlagte udvidelser vil fordoble gruppens nuværende kapacitet, både i areal og antal værelser, og første fase af de nye udvidelser forventes at stå klar i midten af 2021. Udvidelserne vil inkludere 3.500 nye værelser af høj kvalitet, primært henvendt til premium-massemarkedssegmentet, samt omfattende konference- og mødefaciliteter, en arena med 16.000 sæder, spise- og shopping-områder og kasinoer.

Mønstret har ændret sig på Macau de seneste år. Flere besøgende kan karakteriseres som massemarkedsspillere, hvor der tidligere var en høj vækst i VIP-spillernes kasinospil, der tilbage i 2011 udgjorde 73 procent af kasinoomsætningen på Macau.

Galaxy har som sagt haft en stor andel af VIP-markedet men har i sine udvidelser fokus på bedre at kunne omfavne massemarkedet. Dette anser vi som værende positivt, da massemarkedet ikke blot er i højere vækst men også mere profitabelt, da man kan have flere spillere igennem på samme tid. Samtidig har massemarkedet gennem de sidste seks år vist sig at være mere stabilt end VIP.

Skiftet fra VIP til massemarkedet er fortsat i løbet af 2020. Under den kinesiske højtid, Golden Week, hvor Kinas nationaldag fejres, i oktober så man på Macau en betydelig bedring i driften, selvom myndighederne holdt tilbage på udstedelsen af visa for at kontrollere antallet af besøgende. Spilleomsætningen blandt premium massemarkedsspillerne oplevede den største forbedring, hvilket understreger, at massemarkedet er mere robust. Massemarkedet forventes desuden at drive væksten i Macaus genopretning efter pandemien.

Massemarkedsspillerne står i dag for 85 til 90 procent af den samlede indtjening på Macau. Disse spillere forventes at være de primære bidragsydere til vækstrater i den samlede kasinoomsætning på Macau på omkring ti procent om året.

Selvom der i de nye udvidelser fokuseres mere på aktiviteter, der i tråd med regeringens ønske ikke relaterer sig til gambling, vil de stadig inkludere gambling aktiviteter, og kasinoerne forventer at få allokeret flere spilleborde ved de kommende udvidelser.

Også uden for Macau har Galaxy planer om at udbygge. Naboøen Hengqin er mere end tre gange så stor som Macau og huser omkring blot 7.000 indbyggere. Galaxy er den eneste kasinooperatører med jord til bebyggelse på naboøen. Selvom det ikke er tilladt at drive kasino på Hengqin, findes der gode kommercielle muligheder i at eje land her. Infrastrukturforbedringer og -udvidelser giver nemlig let adgang til Cotai-delen af Macau, hvor størstedelen af de store kasinoer og hoteller er placeret.

Galaxy har planer om på sigt at åbne et ferieresort på Hengqin, der blandt andet vil indeholde en LEGO- og Hello Kitty-temapark. På denne måde kan Galaxy øge udbuddet af hotelværelser i nær afstand til Macau, så flere spilleglade kinesere kan besøge gruppens kasinoer, mens deres familier kan hygge sig på Hengqin. Galaxys afkastkrav til sine investeringer på Hengqin er 20 procent, men det forventes dog ikke, at Galaxy vil fokusere på Hengqin inden for den nærmeste fremtid.

Genforhandling af licenser forventes udskudt

I 2022 udløber de nuværende kasinolicensaftaler for alle Macaus seks kasinooperatører, hvorefter de skal genforhandles. Dette har vagt bekymring hos mange markedsdeltagere, selvom det ikke er meget anderledes end andre steder i Sydøstasien. I Malaysia skal kasinolicenser eksempelvis fornyes årligt, mens de i Singapore skal fornyes hvert tredje år.

Grundet coronapandemien har lokalregeringen på Macau dog ikke haft licensaftalerne øverst på agendaen. De nuværende licenser forventes – grundet pandemien – at blive forlænget med to til tre år uden nogle ændringer i aftalerne, hvorefter de skal genforhandles, som det også blev gjort for to af operatørerne i 2019, da de stod til udløb i 2020. Dermed udløber alle seks licenser nu samtidig. Vi ser det som positivt for de kommende genforhandlinger, at Macau i 2019 fik ny, beslutningsdygtig leder, Ho Iat Seng, med gode kontakter i Beijing.

Vi er opmærksomme på den risiko, der er forbundet med nye kontrakter efter genforhandlingerne – herunder eventuelt højere betalinger og andre krav. Vi mener dog, at risikoen for, at licenserne ikke vil blive fornyet, er minimal, da kasinooperatørernes kontrakter på landjorden først udløber mange år efter licenserne. Det er svært at forestille sig, hvem der skulle drive kasinoerne, når de seks eksisterende operatører har bygninger placeret på al tilgængelig jord på Macau.

Desuden har de nuværende ikke-kinesiske operatører tilsammen investeret mere end 30 milliarder amerikanske dollars og bidraget positivt til udviklingen på Macau. De har sammen demonstreret en uovertruffen evne til at drive kasino på en ansvarlig måde, levet op til halvøens regulatoriske krav samt betalt deres skatter.

De seks kasinooperatørers skattebetalinger på spilomsætning udgør mere end 80 procent af Macaus regerings samlede skatteindtægter. Blandt andet af disse grunde er det svært at forestille sig, at de seks kasinooperatører ikke vil få fornyet deres kasinolicenser i 2022.

Galaxy og de fem andre kasinoaktører har en vigtig samfundsrolle på Macau og samarbejder med regeringen om at drive Macau, hvilket skærmer dem i en vis grad mod stigende skat. De Macau-baserede kasinooperatører betaler en skat på knap 40 procent af spilomsætningen, hvilket er på det absolut højeste niveau i Asien.

Galaxy er ledet af formand og administrerende direktør Dr. Lui Che Woo, der i 1988 grundlagde Galaxy Entertainment Group. Robert Drake er Galaxys finansdirektør og har været på posten siden 2008, hvor han kom til Galaxy efter at have siddet i ledelsen hos en kasinooperatør i Las Vegas. Ledelsen besidder stærke kompetencer og har et stærkt fokus på profitabilitet og den fremtidige værdiskabelse, der skal komme fra de nuværende aktiver samt fremtidens store udvidelser.

Galaxy ejer i dag fire bygninger fordelt på Macau, og afkastene på disse investeringer har været yderst høje. Gruppens første kasino, Starworld, åbnede i 2006 og havde efter tre år en forrentning på næsten 100 procent, hvilket betød, at investeringen var tjent ind på et års indtjening. En investering, der på fuldt blus kan tjene sig selv hjem på et enkelt år, er i vores øjne en god investering.

Verdensledende afkast på den investerede kapital

Der investeres i dag i store infrastrukturforbedringer og -udvidelser på Macau, hvilket der kan læses mere om i teksten om Sands China – vores andet kasinoejerskab i Macau. Den forbedrede og udvidede infrastruktur forventes at øge efterspørgslen efter værelser yderligere. Vi forventer derfor, at Galaxys hoteludvidelser vil opnå samme rentabilitet og dækning som de nuværende bygninger – og at de store investeringer, som Galaxy de kommende år vil foretage på Macau, vil blive tjent ind mange gange i fremtiden.

Afkastet på den investerede kapital var i 2019 mere end 45 procent, hvilket ingen anden kasinooperatør i verden kan matche. Galaxys store investeringer har historisk udgjort omkring ti procent af selskabets omsætning, og investeringen i de nuværende faser forventes at nå op på samme niveau. Når udvidelserne er færdige, forventes det, at gruppens vedligeholdelsesinvesteringer blot vil udgøre to til tre procent af omsætningen, hvilket betyder højere pengestrømme.

Galaxy har generelt betalt lavere udbytter til deres aktionærer end deres kasinokonkurrenter på halvøen. De holdt i foråret 2020 dog fast i at betale udbytte trods den forsvundne aktivitet og betalte således 0,45 Hong Kong Dollar per aktie for året, en halvering i forhold til 2019, svarende til knap en procent af aktiekursen. De højere pengestrømme, der forventes når udvidelserne er færdige, kombineret med, at Galaxy ingen gæld har, skaber dog potentiale for, at udbyttebetalingerne til aktionærerne vil stige.

Indtil da ser vi det dog som mere værdiskabende, at Galaxy investerer i nye projekter, når nu disse er så rentable. Udvidelserne er til gengæld selvfinansierede, eftersom Galaxy har omkring 40 milliarder Hong Kong dollar liggende i kontanter – og ingen gæld i modsætning til andre kasinooperatører både på Macau og globalt. Det er noget, vi værdsætter som medejere.




Øvrige Globale selskaber