Trods ejerskabet af store smykkehuse som Bvlgari og Tiffany’s, er kronjuvelen i LVMH det populære luksusbrand Louis Vuitton. Selskabet har en rig historie, der strækker sig mere end 150 år tilbage i tiden, og et logo der verden over signalerer velstand og rigdom. Louis Vuitton er gennem mange år blevet vurderet af industrieksperter til at være verdens mest værdifulde luksusbrand. Brandporteføljen er dog endnu bredere, og omfatter blandt andet også modehuset Dior, champagner som Dom Perignon, Krug, Ruinart samt en lang række andre mærker, der samlet bidrager til en årlig driftsindtjening på 16 milliarder euro og betydelige frie pengestrømme. Historiens vingesus er med til at danne fremtidens efterspørgsel – og det ser prangende ud.
Der er meget at kunne lide ved LVMH. Luksusgruppen består af intet mindre end 75 luksuriøse brands inden for en bred vifte af kategorier. Forretningsområderne omfatter mode- og lædervarer, ure og smykker, vin og spiritus, parfumer og kosmetik, specialbutikker og luksushotelkæder. LVMH er blandt de førende inden for flere af disse kategorier, hvor de størrelsesmæssigt er lysår foran alle konkurrenter. Dette giver blandt andet mulighed for betragtelige stordriftsfordele inden for eksempelvis indkøb, marketing og adgang til prestigefyldte butiksadresser.
Udover at vi ejer LVMH direkte, ejer vi også luksusgruppen gennem vores beholdning i Christian Dior. Værdien af Christian Diors ejerandel i LVMH udgør stort set hele den samlede værdi i Christian Dior. Ikke desto mindre handles den mindre likvide Christian Dior aktie med en rabat på omkring 15 procent i forhold til LVMH-aktien.
Luksusindustrien har nydt, og nyder fortsat, godt af en stabilt voksende efterspørgsel grundet en voksende global middelklasse og stigende velstandsniveauer. Allerede i 2021 var omsætningen i LVMH omkring 7 procent højere end i 2019 trods påvirkningen fra rejserestriktioner og en turismeindustri voldsomt negativt påvirket af Covid-19 restriktioner verden over.
Det estimeres, at der hvert år er mere end ti millioner nye mennesker i middelklassen verden over, og det er dermed ti millioner nye forbrugere, der har råd til et luksusprodukt. Disse forbrugere starter typisk med køb i den lavere ende af prisskalaen på luksusvarer, og bevæger sig efterhånden op ad forbrugsstigen og køber dyrere og dyrere luksusprodukter.
Kundegruppen til LVMH’s mange mærker er således ikke kun de mest velhavende procentdele af verdens befolkning, selvom denne kundegruppe utvivlsomt bidrager solidt til forretningen. Væksten kommer i høj grad også fra, at der er større dele af verdens befolkning, som får råd til at købe produkterne fra de mange luksusmærker. LVMH står særlig godt positioneret, da mærkerne er stærkt associeret med en signalværdi om netop denne styrkede købekraft og velstand.
Tendensen afspejles tydeligt i selskabets kontinuerlige succes, hvor LVMH i en mangeårig periode har vundet betydelige markedsandele. Over de seneste såvel 10 som 15 år er omsætningen i LVMH vokset med imponerende 8 procent om året. Det vurderes at være et par procentpoint hurtigere end den generelle industri for luksusvarer. Dette altså i en periode, hvor der både har været en større finansiel krise samt en global pandemi. Indtjeningen er endda vokset hurtigere grundet en kombination af evnen til løbende at hæve sine egne priser samt en skalerbar forretningsmodel.
Det er bemærkelsesværdigt, at selskabet set over de sidste 15 år alene kun har haft 2 år med negativ omsætningsudvikling, nemlig 2009 og 2020. Set på selskabets største division, mode- og lædervarer var der i disse 15 år alene et kvartal før pandemien, hvor omsætningen udviklede sig negativt, og det var med begrænsede 1 til 2 procent, i sommeren 2009, hvor finanskrisen raserede på sit højeste. Divisionen udgør omkring halvdelen af omsætningen og 70 ud af 100 euro i indtjening. I alle år fra 2007 til 2021 havde mode- og lædervarer alene et årligt omsætningsfald i 2020, og det var blot på 4 procent. Det vidner om en særdeles robust og stabilt voksende forretning med opbakning fra den stærke demografiske udvikling.
Fokus på at høste den fulde værdi
LVMH’s 75 varemærker er blandt de mest eksklusive i verden, og fælles for disse er, at de har opnået ikonisk status gennem deres unikke arv og kreativitet. Det ældste brand kan dateres helt tilbage til 1593, hvor vingården Château d’Yquem blev grundlagt knap 140 år før gruppens næstældste brand og verdens første champagnehus, Nicolas Ruinart.
Et af selskabets ældste modehuse er Louis Vuitton, der blev etableret i 1854, da den første kuffertforretning åbnede i Paris. Historien om Louis Vuitton begyndte med en ung dreng på 14 år, der kom i lære som kuffertmager og blev så god til sit fag, at kejser Napoleon III senere udnævnte ham til hof-kuffertmager for kejserinde Eugénie. Knap 20 år efter sin ankomst til Paris åbnede Louis Vuitton sin egen kuffertforretning.
Gruppens største og mest profitable kategori er mode- og lædervarer, der udgør knap 50 procent af det samlede salg og 70 procent af den samlede indtjening. De første to initialer i gruppens navn, LV, repræsenterer kronjuvelen, Louis Vuitton – gruppens største mode- og læderhus. Louis Vuitton er en yderst god forretning for LVMH. Mærkets indtjening i forhold til salget er den bedste i industrien og estimeres til at være omkring 45 euro i indtjening per 100 euro salg, selvom dette ikke er noget gruppen offentliggør.
Mode- og lædervaredivisionen er vokset med imponerende tocifrede vækstrater over de seneste 15 år. Vækstraterne har været særligt tiltagende siden 2016, hvor en mindre fornyelse af brandet, med fokus på at højne eksklusiviteten endnu mere, har haft stor succes.
Louis Vuittons succes kan blandt andet tilskrives det faktum, at mærket er blandt de eneste i verden, hvis produkter aldrig sælges med rabat. Dette kan LVMH kontrollere, da salget udelukkende foregår gennem virksomhedens egne butikker. Ledelsen har udtalt, at de hellere vil brænde produkterne end at sætte priserne ned. Ligeledes bliver ejere af Louis Vuitton-tasker en del af en eksklusiv klub, når de køber deres tasker, da produktionen begrænses, så der ikke produceres for mange af hver enkelt varetype. Størstedelen af Louis Vuittons produkter produceres fortsat i Frankrig. Her har virksomheden investeret i øget produktion, hvilket reelt vil sige systuer, for at imødekomme den fortsat forventelige efterspørgselsvækst.
Disse faktorer er med til at sikre eksklusivitet og kvalitet, som er nogle af Louis Vuittons vartegn, ligesom det også er tilfældet med så mange af LVMH’s andre mærker. Trods et begrænset udbud af de eksklusive mode- og lædervarer estimeres det, at Louis Vuitton omsatte for imponerende knap 15 milliarder euro i 2021. Brandet repræsenterer ikke blot det største og mest profitable brand i kategorien, men også et af de hurtigst voksende med vækstrater, der har ligget på mere end 15 procent over de seneste 5 år trods presset på industrien i 2020. Louis Vuitton er – måske ikke overraskende – blandt de luksusmærker, der har klaret sig bedst igennem pandemien.
Købelystne kinesere står for en tredjedel af forbruget af luksusvarer
Et andet eksklusivt modehus under LVMH’s vinger er ikoniske Christian Dior. Bernard Arnault må siges at have gjort et scoop, da han i 1984 betalte blot 1 enkelt franc for Boussac – en tekstilvirksomhed, der næsten var konkurs, men som ejede en helt særlig juvel i Arnaults øjne – nemlig Christian Dior. Som et led i forsimplingen af Arnault familiens ejerskaber overtog LVMH Christian Dior i 2017, hvorefter brandet har bidraget betydeligt til mode- og lædervaredivisionen med attraktiv vækst og indtjeningsprofil.
LVMH er en global luksusgruppe med geografisk balance i omsætningen. En region, der dog har haft særlig betydning for LVMH’s vækst de seneste år, er Asien og særligt Kina. Asien er gruppens største marked og står for over 40 procent af gruppens omsætning. Europa står for knap 25 procent, USA for knap 25 procent, mens de sidste 10 procent kommer fra andre markeder, herunder Canada, Syd- og Mellemamerika samt Afrika.
De kinesiske forbrugere estimeres at stå for en tredjedel af forbruget af luksusvarer i verden og spiller dermed en vigtig rolle for LVMH. Det vurderes endda, at det kinesiske folkefærd vil udgøre helt op mod halvdelen af luksusvareforbruget i verden i 2025. Kineserne udgør altså en stor del af de ti millioner nye luksusforbrugere om året, der tidligere blev nævnt. En stor del af kinesernes køb er foregået uden for Kina blandt andet fordi, at de kinesiske kunder har fundet en større glæde ved en Louis Vuitton taske købt i butikken på Champ Elysées, end hvis den er købt andre steder. Dette bunder i brandets unikke historie, hvilket er en værdi, der tager årtier at opbygge.
Allerede før pandemien lukkede landegrænserne ned, var kineserne i tiltagende grad begyndt at shoppe lædertasker på fastlandet i Kina frem for i Hong Kong eller Europa. Dette var ellers tidligere populære destinationer for købelystne kinesere, der ville spare penge, da der er betydelige importafgifter til fastlandet i Kina.
Forbruget på fastlandet er blandt andet steget som følge af, at der ikke længere er lige så mange penge at spare andre steder, da importafgifterne til Kina er blevet sat ned over de seneste år. Desuden foretager kinesiske forbrugere oftere spontankøb i taskekategorien end i eksempelvis smykkekategorien, hvilket betyder, at taskerne hyppigere købes i hjemlandet. Smykker er dog stadig en kategori, hvor forbrugerne er villige til at vente lidt tid – for eksempel til deres næste rejse – med at købe for til gengæld at spare en god sjat penge.
Breakfast at Tiffany’s
Smykker blev i 2020 en større andel af LVMH, da selskabet med overtagelsen af amerikanske Tiffany’s & Co (Tiffany’s), til en pris på knap 16 milliarder amerikanske dollar, udvidede porteføljen af attraktive smykkeproducenter. Tiffany’s, der er kendt for den ikoniske lyseblå produktindpakning og filmen Breakfast at Tiffany’s med Audrey Hepburn fra starten af 1960’erne, har i en årrække ikke leveret de resultater, som brandværdien ellers skulle muliggøre.
Overtagelsen af Tiffany’s fordoblede omsætningen af LVMH’s smykkekategori.
Med overtagelsen forventes LVMH at kunne drive forretningen med en længere tidshorisont, end Tiffany’s gjorde det som selvstændigt børsnoteret selskab. En del af presset for at levere til kapitalmarkedets forventninger bliver nu fjernet, eftersom Tiffany’s vil indgå som en del af et større forretningsområde og således ikke stå alene. Dette vurderer vi vil være med til at realisere den indtjeningsevne, som Tiffany’s-brandet bør have.
LVMH har stor erfaring med overtagelse og optimering af smykkehuse, hvor overtagelsen af Bvlgari i 2011 står som et pragteksempel. Frem til 2020 formåede LVMH at fordoble omsætningen i Bvlgari og femdoble indtjeningen gennem stordriftsfordele, effektiviseringer og optimeret markedsføring. Tiffany’s var ved overtagelsen mere profitabel end Bvlgari, hvorfor optimeringsmulighederne, trods stort potentiale, formentlig ikke kan levere samme store forbedring.
Frontmanden for LVMH, Bernard Arnault, viste snu købmandsskab i overtagelsen af Tiffany’s og fik forhandlet prisen omkring 425 millioner dollars ned grundet det forretningsmæssige pres på Tiffany’s fra pandemien. I vores øjne passer Tiffany’s godt ind i LVMH’s portefølje. Det prestigefyldte brand har en lang historie og unik position i den globale smykkeverden.
Tiffany’s er blot et af mange opkøb som formand og administrerende direktør Bernard Arnault har foretaget de seneste mange år. Arnault og den resterende ledelse har et langsigtet fokus på at styrke gruppens kerneforretning. De seneste år er ressourcerne i højere grad blevet allokeret til de områder, hvor værdiskabelsespotentialet er størst, mens der er blevet foretaget frasalg af områder, der er mindre værdiskabende og for langt fra selskabets kerneforretning.
Konservativ og langsigtet frontfigur
Selv om dele af virksomheden har mange flere år på bagen, blev LVMH som vi kender virksomheden i dag først til i 1987, da Louis Vuitton (LV) og vin- og spiritusproducenten Moët Hennessy (MH) fusionerede. To år senere købte nuværende formand og administrerende direktør, Bernard Arnault en majoritetsandel i LVMH. Bernard Arnault blev administrerende direktør i 1989, samme år som han blev hovedaktionær i LVMH, og han ejer i dag 47 procent af LVMH. Vi anser ham som en stærk frontfigur, der leder gruppen konservativt og langsigtet.
De to sidste initialer i LVMH, der står for Moët Hennessy, repræsenterer gruppens vin- og spiritusforretning. LVMH ejer to tredjedele af Moët Hennessy, mens Diageo, som vi også er medejere af, ejer en tredjedel.
LVMH’s vin- og spiritusforretning udgør i overkanten af hver tiende euro af LVMHs omsætning og er et særdeles attraktivt forretningsområde. Der er et naturligt begrænset udbud for dele af produktsortimentet, da produktionen skal ske i bestemte regioner for at kunne kategoriseres som autentisk. Eksempelvis skal champagnedruerne dyrkes i Champagne, ligesom verdens mest berømte destillerede hvidvin, cognac, skal have oprindelse omkring byen Cognac i Vestfrankrig nord for Bordeaux.
Det begrænsede udbud gør det muligt for LVMH at hæve priserne mere end inflationen. Indtjeningsniveauet i vin- og spirituskategorien er den næsthøjeste i LVMH og udgør omkring 30 procent af salget.
Cognac er især de seneste år blevet populært i Kina, hvor der i dag forbruges omkring 25 millioner flasker cognac om året. Kina er dermed et af de største cognacmarkeder i verden, hvor USA er det største med et forbrug på knap 100 millioner flasker.
Champagnehuset Moët & Chandon – den ene halvdel af navnet Moët Hennesy – er en af verdens største producenter af champagne og producerer på årsbasis op mod 30 millioner flasker champagne. Med sine knap 1.200 hektar jord ejer Moët & Chandon det største areal af vinmarker i Champagne. Moët & Chandon er dog langt fra det eneste champagnemærke, som LVMH ejer. LVMH’s andre champagnehuse omfatter prestigefyldte Dom Pérignon, Veuve Clicquot, Krug, Mercier og tidligere nævnte Ruinart. LVMH sælger årligt omkring 65 millioner flasker champagne.
Bæredygtighed spiller en stigende rolle i luksusbranchen, hvor forbrugere bliver mere opmærksomme på, hvilket klimaaftryk de sætter, når de køber varer. LVMH har stort fokus på at fremme bæredygtighed i gruppen. I slutningen af 2020 afholdte de en ugelang konference for alle 160.000 medarbejdere, hvor hovedtemaet var klima, for at fremme fokusset på tværs af gruppen og dele bæredygtighedsmål og erfaringer imellem kollegaer. LVMH har haft en miljøpolitik siden 1992, men vil de kommende år øge fokus på både klima og biodiversitet samt øge transparensen i deres forsyningskæde, herunder hvorfra materialerne i deres produktion kommer.
Aktionærer får udbetalt lidt under halvdelen af pengestrømmene
LVMH’s afkast på den investerede kapital er 18 procent baseret på 2019, altså uden pandemiforstyrrelser – eller knap 55 procent, hvis goodwill fra selskabets løbende opkøb ekskluderes. Da gruppen har mådeholdige investeringer i forretningen svarende til omkring fem til seks procent af omsætningen, bliver hele indtjeningen til frie pengestrømme, der i dag udgør omkring tre procent af markedsværdien.
Vi forventer, at LVMH kan fortsætte de pæne vækstakter med en organisk omsætningsvækst i niveauet seks til otte procent, på baggrund af såvel en fortsat attraktiv markedsvækst og vundne markedsandele som følge af attraktiviteten af brandporteføljen. Indtjeningen bør vokse hurtigere endnu, som følge af attraktiv vækst i den højt indtjenende division for mode- og lædervarer, samt yderligere realisering af de generelle skalafordele. Den flerårige vækst i indtjeningen og de frie pengestrømme per aktie vil som resultat deraf forventes at være tocifret.
LVMH har historisk haft et lavt gældsniveau, der ved udgangen af 2020 svarede til omkring 0,8 års driftsindtjening. Dette niveau er højere end det historiske gældsniveau på omkring 0,5 års driftsindtjening, da overtagelsen af Tiffany’s blev finansieret med gæld. Vi forventer dog, at denne del af gælden vil blive nedbragt forholdsvist hurtigt. Det hidtil lave gældsniveau har muliggjort det for gruppen at udbetale lidt under halvdelen af pengestrømmene til aktionærerne – primært gennem udbytter, der voksede med mere end 11 procent om året i en 10-årig periode frem til 2019.
Gruppens udbytte var frem til 2019 ikke faldet i mere end 20 år og var tilmed vokset hvert år siden 2002. Som følge af politisk pres under pandemien valgte LVMH, som mange andre franske selskaber, at sænke helårsudbyttet med 20 procent til 4,8 euro per aktie, og med årsregnskabet for 2020 kom udbyttet tilbage på niveau med 2018, nemlig 6 euro. Med et udbytte på 10 euro per aktie for året 2021 er den flerårige vækstrate tilbage i niveauet omkring 11 procent, og svarer til i underkanten af 1,5 procent af markedsværdien.
Den hidtil lave gæld har ligeledes skabt råderum og fleksibilitet til at slå til, når attraktive muligheder byder sig, som det blandt andet gjorde med tidligere nævnte opkøb af Tiffany’s. I perioder hvor pengene flyder i gaderne, tillægges denne finansielle fleksibilitet ikke nødvendigvis meget værdi af markedsdeltagere.
Værdien viser sig dog særligt, når adgangen til gæld og anden kapital er begrænset. Her kan de stærke spillere drage fordel af deres konservative balance. Mere gældstyngede selskaber vil ikke have samme fleksibilitet og råderum, hvis rentebetalinger pludselig optager store dele af deres frie pengestrømme.
LVMH har med sine mange historiske opkøb vist, at de både har viljen og evnen til at slå til, når de rette værdiskabende muligheder byder sig, og de tidligere opkøb har skabt stor værdi for gruppen. Vi har tiltro til, at ledelsen foretager de rette opkøb på de rette tidspunkter, når den underliggende værdi i et selskab kan købes til en attraktiv pris. Den langsigtede tilgang har været brugt historisk og forventes at være uændret i fremtiden. Vi forventer også, at opkøbet af Tiffany’s vil skabe værdi til os som medejere af LVMH – ligesom mange af LVMH’s opkøb hidtil har gjort.
Som sagt er der meget at kunne lide ved LVMH. En dygtig ledelse og en stærk portefølje af varemærker som LVMH’s er uden sidestykke. Vi glæder os over, at forbrugere stadig er vilde med Louis Vuittons eksklusive tasker, drikker dyre dråber Dom Pérignon og pynter sig med smykker fra Bvlgari.
Dette skaber værdi til os som medejere, og vi er sikre på, at det vil fortsætte i mange år frem.
