Da Novo Nordisk begyndte at fremstille insulinfor mere end 100 år siden, var det startskuddet til et paradigmeskifte inden for behandling af den ellers dødelige sygdom: diabetes. Nu er selskabet med stor succes begyndt at bekæmpe den globale fedmeepidemi, og selskabets medicin er også blevet godkendt til behandling af en række andre markante sygdomme, hvilket potentielt kan føre til endnu flere behandlingsområder i fremtiden. Efterspørgslen efter Novo Nordisks produkter er overvældende, og der er udsigt til en længere periode med tocifret vækst i omsætningen og de frie pengestrømme.
I 1921 opdagede canadiske forskere insulinmolekylet, der indgår i behandlingen af diabetes, og i 1923 fik August og Marie Krogh opskriften på insulin med hjem til Danmark. Samme år begyndte de at producere insulin på Nordisk Insulinlaboratorium, og med insulinens indtog var diabetes ikke længere en dødsdom.
I 1989 fusionerede Nordisk Insulinlaboratorium med sin største danske konkurrent, Novo Terapeutisk Laboratorium, og dermed blev Novo Nordisk født. De to selskaber var begge ejede af fonde, som ligeledes fusionerede og blev til Novo Nordisk Fonden. I dag kontrollerer fonden 77,1 procent af stemmerettighederne og 28,1 procent af aktiekapitalen i Novo Nordisk og er garant for, at selskabet kan gøre, hvad der er bedst for dets egen og aktionærernes langsigtede succes.
Novo Nordisks kerneområde er fortsat præparater til behandling af diabetes, men selskabet beskæftiger sig også med behandlingen af fedme og sjældne sygdomme. I 2023 var koncernens omsætning 232 milliarder danske kroner. Heraf kom omkring 75 procent fra diabetesforretningen og 20 procent fra fedme, mens sjældne sygdomme udgjorde den resterende andel.
Omsætningen inden for den traditionelle insulinforretning er aftagende som følge af stagnerende volumener og faldende salgspriser, og omsætningen inden for sjældne sygdomme vokser heller ikke. Til gengæld har den relativt nye gruppe af præparater, GLP-1 (Glucagon-like peptid-1), der blev introduceret i 2005, været drivkraft for en kraftig omsætningsvækst. GLP-1 anvendes til behandling af både diabetes og fedme, og Novo Nordisks aktive molekyle, Semaglutid, har desuden vist sig at have et interessant potentiale inden for andre sygdomsområder. For eksempel blev Semaglutid for nylig godkendt til brug med henblik på nedsættelse af risikoen for alvorlige hjerte-kar-sygdomme såsom slagtilfælde. Data på præparatets effektivitet i behandlingen af kroniske nyresygdomme ser også lovende ud.
I 2023 udgjorde GLP-1-produkter 71 procent af koncernens omsætning (en stigning fra 28 procent i 2017), og hele koncernens organiske omsætningsvækst på 36 procent kom fra GLP-1-produkter. I 2023 stod indtjeningen fra diabetes- og fedmeforretningen for mere end 95 procent af Novo Nordisks driftsresultat. Sjældne sygdomme stod for de resterende 5 procent.
Et enormt og underpenetreret diabetesmarked
Efter igennem et århundrede at have hjulpet diabetikere over hele verden med forbedret behandling og sygdomskontrol er Novo Nordisk fortsat verdensførende inden for området. Ud over insulin, som øger optagelsen af blodsukker i kroppens celler, er Novo Nordisk også markedsleder inden for GLP-1.
GLP-1-lægemidler har flere gavnlige effekter og kan blandt andet øge kroppens evne til at producere og udnytte insulin. Det gør GLP-1 yderst velegnet til behandling af diabetes – både på de tidlige stadier, hvor det kan forstærke kroppens egen produktion af insulin, så man opnår et tilstrækkeligt niveau, og senere, hvor GLP-1 kan øge effekten af insulinindsprøjtninger.
Antallet af mennesker verden over, der lider af diabetes, er ikke kun overvældende men også voksende. I dag lever omtrent 540 millioner mennesker med diabetes sammenlignet med 150 millioner i år 2000, og ifølge prognoserne vil 785 millioner mennesker over hele kloden være diabetikere i 2045. Det svarer til en årlig vækst i antallet af diabetikere på næsten to procent. Kun halvdelen af de estimerede 540 millioner diabetikere har fået stillet en diagnose, mindre end 40 procent modtager nogen form for behandling, og kun 15 procent når deres behandlingsmål om at kontrollere blodsukkeret. Der er således et enormt potentiale for udbredelse af bedre behandling. Dette potentiale realiseres gradvist af producenterne, herunder Novo Nordisk, gennem bedre behandling og forbedret tilgængelighed via offentlige sundhedssystemer, særligt i udviklingslande.
I 2023 blev 41 millioner diabetikere behandlet med Novo Nordisks diabetesprodukter, og med en global markedsandel på 34 procent målt på omsætning er Novo Nordisk den ubestridte markedsleder. Sammen med Eli Lilly og Boehringer Ingelheim dækker virksomheden omkring 70 procent af det totale marked baseret på omsætning. GLP-1-præparaterne, som er det mest lukrative område og det marked med størst vækst inden for diabetes, er praktisk talt et duopol bestående af Novo Nordisk og Eli Lilly, hvor Novo Nordisk sidder på 55 procent af det globale marked.
Stigende vækst inden for GLP-1-segmentet, der har højere salgspriser end insulin, bidrager til at øge industriens samlede omsætning, mens faldende insulinpriser og -mængder har den modsatrettede effekt. Det samlede globale marked for diabetesbehandling anslås at have en værdi på mere end 500 milliarder danske kroner, hvortil de tocifrede vækstrater for GLP-1-præraraterne har bidraget betydeligt. I 2023 tegnede GLP-1 sig for mindre end 10 procent af antallet af diabetesbehandlinger, men mere end 40 procent af det totale marked målt på omsætning. Med GLP-1 som drivkraft forventer vi at se en lang periode med tocifret vækst på det stærkt koncentrerede marked for behandlingen af diabetes.
Markedet for fedmebehandling er endnu større
Ud over at have en gavnlig effekt på kroppens evne til at optage og udnytte insulin skaber GLP-1 også en fornemmelse af mæthed i hjernen og nedsætter fordøjelseshastigheden. Det gør GLP-1 velegnet til behandling af fedme og en række følgesygdomme såsom forhøjet blodtryk, slidgigt i hofte og knæ, søvnapnø og leversygdomme.
På verdensplan anslås det, at over 813 millioner mennesker lever med fedme, hvilket er mere end 50 procent højere end antallet af diabetikere. Fedme har stor betydning for den enkeltes livskvalitet og for samfundet som helhed. Fedme er desuden forbundet med mere end 200 yderligere sundhedskomplikationer, og de samfundsmæssige omkostninger i forbindelse med fedme anslås til omkring 3 procent af verdens bruttonationalprodukt (som er knap 700 billioner danske kroner) eller omkring 8 procent af verdens samlede sundhedsbudgetter. Antallet af svært overvægtige mennesker stiger med epidemiske vækstrater. Siden år 2000, hvor der var mere end 300 millioner svært overvægtige mennesker, har den årlige vækst i antallet af svært overvægtige ligget på 3 til 5 procent.
Fedme udgør selvsagt et hastigt voksende problem for de offentlige sundhedsbudgetter verden over. Af det samlede antal mennesker, der lever med fedme, er det kun 2 procent der behandles med godkendt anti-fedmemedicin, hvilket hovedsageligt skyldes den begrænsede adgang til effektive behandlingsmuligheder. Indtil august 2021 var det primære godkendte vægttabsmiddel Novo Nordisks Saxenda, som er baseret på selskabets første generation af GLP-1-molekylet, Liraglutid. Saxenda blev lanceret i 2015 og havde et dokumenteret vægttab på omkring 6 til 8 procent efter et års brug, hvorefter vægttabet var aftagende. Produktet var det førende på markedet men blev overhalet af anden generation af Novo Nordisks GLP-1-molekyle, Semaglutid, som blev godkendt og lanceret til behandling af fedme i USA i midten af 2021 under produktnavnet Wegovy. Wegovy er siden da blevet lanceret i otte andre lande: Danmark, Norge, Tyskland, UK, Island, Schweitz, De Arabiske Emirater og Japan.
Wegovy giver et gennemsnitligt vægttab på 17 til 18 procent over det første år, og her ser effekten faktisk ud til at fortsætte. I langt størstedelen af den tid, hvor Wegovy har været på markedet, har efterspørgslen langt oversteget Novo Nordisks produktionskapacitet, og eftersom Semaglutid er det aktive stof i både Wegovy og Novo Nordisks førende GLP-1-lægemidler til diabetesbehandling, Ozempic (ugentlig indsprøjtning) og Rybelsus (daglig tablet), er det rimeligt at antage, at en del af salget af Ozempic og Rybelsus er blevet anvendt ”off-label” som fedmebehandling. I 2023 havde Novo Nordisk et samlet salg af Saxenda og Wegovy på 42 milliarder danske kroner svarende til en andel af det samlede marked for fedmebehandling på omkring 90 procent – og gennem hele året oversteg efterspørgslen markant Novo Nordisks evne til at producere og levere.
Kliniske studier i 2023 indikerede, at det aktive stof Semaglutid også har et betydeligt potentiale til behandling af andre kroniske sygdomme. Novo Nordisk dokumenterede med sit SELECT-forsøg GLP-1-præparaternes evne til at nedsætte risikoen for alvorlige hjerte-kar-sygdomme såsom slagtilfælde med 20 procent hos patienter, der lider af svær overvægt, hvilket har udvidet behandlingsmulighederne med Wegovy. I Novo Nordisks FLOW-forsøg reducerede Semaglutid desuden risikoen for kronisk nyresygdom hos patienter med type-2-diabetes med 24 procent. For at sætte disse vigtige udvidelser af anvendelsen af Semaglutid i perspektiv, anslås det, at der på verdensplan er mere end 1,3 milliarder mennesker, der lider af diabetes eller svær overvægt. Antallet af mennesker, der lider af kronisk nyresygdom og hjerte-kar-sygdomme, anslås at være omtrent det samme.
I slutningen af 2023 fik Eli Lilly, som er Novo Nordisks eneste konkurrent på GLP-1-markedet, deres andengenerations GLP-1-molekyle Tirzepatid til behandling af fedme godkendt og efterfølgende introduceret i USA, hvor det markedsføres under navnet Zepbound. Da næsten 100 procent af fedmemarkedet fortsat ikke bliver kommercielt dækket, hilser vi lanceringen af anden generation af Eli Lillys fedmeprodukt velkommen. Vi forventer, at de to etablerede medicinalvirksomheder, som begge har fokus på at drive den langsigtede værdiskabelse, vil holde priskonkurrencen på et fornuftigt niveau og sammen kan øge markedets størrelse og værdi hurtigere, end ét selskab havde kunnet alene. Selvom Zepbound først blev introduceret for nylig, har Eli Lilly allerede problemer med at følge med efterspørgslen. Vi tror på, at vækstraterne for GLP-1-præparater i de kommende år vil blive bestemt af Novo Nordisks og Eli Lillys samlede produktionskapacitet.
Anvendelsen af medicinalprodukter til behandling af fedme har ført til, at læger, offentlige tilskudsordninger og forsikringsselskaber i stigende grad anerkender fedme som en sygdom. Novo Nordisk forbereder i øjeblikket langtidsstudier, der kan bidrage til at videreføre denne vigtige debat. Det er værd at bemærke, at for bare 25 år siden blev type-2-diabetes betragtet som et livsstilsproblem, der ikke krævede behandling. I dag er det naturligvis anerkendt som en sygdom af epidemiske proportioner.
Lang periode med tocifrede vækstrater forude
I 2024 stiler Novo Nordisk mod en organisk salgsvækst på 18-26 procent og en vækst i driftsresultat på 21-29 procent. Til sammenligning opnåede virksomheden i 2023 en organisk salgsvækst og en vækst i driftsresultatet på henholdsvis 36 og 44 procent. Vi vurderer, at vækstraterne i 2023 kunne have været endnu højere, hvis kapaciteten til at producere GLP-1 ikke havde været begrænset, og hvis ikke Novo Nordisk var blevet mødt med potentielt uretmæssige krav om betydelige rabatter fra amerikanske apoteker. Sidstnævnte behandles i øjeblikket ved retten på anmodning af Novo Nordisk (sammen med Eli Lilly og resten af medicinalindustrien). Novo Nordisk har fornuftigt nok rapporteret omsætning og indtjening fratrukket disse rabatter og hensat til udbetaling af rabatterne i kontantbeholdningen i tilfælde af, at domstolenes beslutning ikke falder ud til fordel for selskabet og den øvrige industri. I januar 2023 gav den første domstol Novo Nordisk medhold, og hvis den endelige afgørelse går medicinalindustriens vej, kan det i fremtiden løfte det rapporterede driftsresultat med op til 5-10 procent.
2023 blev et spændende år, der bød på en omsætningsvækst med et momentum ud over det sædvanlige, og Novo Nordisk råder over adskillige opmuntrende vækstdrivere på mellemlang sigt.
Inden for diabetes drives væksten stadig af GLP-1-præpararterne, Ozempic og Rybelsus, der begge fortsat oplever en solid efterspørgsel. I 2023 var Ozempic, der voksede med 60 procent, den primære drivkraft bag Novo Nordisks omsætningsvækst på 24 procent inden for diabetes. Rybelsus’ omsætningsvækst på 66 procent var også særdeles stærk, dog med afsæt i et lavere udgangspunkt.
Inden for insulin forventer vi, at Novo Nordisk i løbet af 2024 lancerer icodec, som administreres ved en ugentlig indsprøjtning. Kliniske forsøg har vist, at effekten af icodec er på niveau med eller bedre end daglig insulin. Takket være den langt større bekvemmelighed mener vi, at icodec vil hjælpe Novo Nordisk til at øge markedsandelen inden for insulin og begrænse den generelle nedgang i insulinsalget, som faldt med 10 procent i 2023.
Samtidig vil skiftet fra insulinprodukter til GLP-1-præparater udgøre et kraftigt vækstbidrag også i de kommende år, og Novo Nordisk bør således være i stand til at fastholde tocifret salgsvækst i diabetesforretningen på mellemlang sigt.
Inden for fedme har efterspørgslen efter Wegovy været exceptionel, og den overvældende efterspørgsel vil sandsynligvis fortsætte i de kommende år. For eksempel voksede salget af Wegovy i USA med 380 procent i 2023, selvom markedet stadig er stort set urørt. Ud af 110 millioner svært overvægtige amerikanere havde 40 millioner privat forsikringsdækning for fedmebehandling ved udgangen af 2023, mens 12 millioner var dækket via det statslige sundhedsprogram Medicaid. Til sammenligning er der på verdensplan 42 millioner patienter, der bruger et Novo Nordisk-produkt, og kun én million af disse er fedmepatienter. I 2023 udgjorde USA to tredjedele af det globale marked for fedmebehandling målt på værdi, og selv med konkurrenten Eli Lillys indtræden på markedet i slutningen af 2023 synes produktionskapaciteten at blive den afgørende faktor for Novo Nordisks (og Eli Lillys) muligheder for at øge salget af fedmeprodukter på det amerikanske marked på mellemlangt sigt.
Grundet de forskellige betalingssystemer er den kommercielle værdi af en amerikansk patient højere end den kommercielle værdi af patienter på andre markeder. Det giver derfor mening at dække det amerikanske marked først, når kapaciteten er begrænset, men i takt med at produktionskapaciteten øges, vil det enorme potentiale i resten af verden naturligvis også blive forsøgt realiseret. Traditionelt er mange markeder uden for USA dækket af offentlige tilskud, og for at opnå dækning under et lands tilskudsordning, vil det pågældende lands sundhedsmyndigheder skulle vurdere behandlingens samlede sundhedsøkonomi, herunder præparatets pris og værdien af dets effekt.
I betragtning af de enorme og voksende samfundsmæssige omkostninger relateret til fedme og takket være Wegovys imponerende profil – både med hensyn til vægttab og inden for behandling af hjerte-kar-sygdomme og andre vigtige sygdomsområder – ser vi gode muligheder for at Novo Nordisk kan indgå gensidigt fordelagtige aftaler med offentlige myndigheder verden over. I de kommende år forventer vi en betydelig efterspørgsel efter Novo Nordisks fedmeprodukter fra globale sundhedsmyndigheder, som vil skulle konkurrere om leverancer fra Novo Nordisks begrænsede, men voksende produktionskapacitet.
Siden den første lancering i USA i midten af 2021 er Wegovy blevet introduceret i yderligere otte lande, hvor modtagelsen har været ganske stærk. Gennem det første hele års salg i Europa og Mellemøsten bidrog Wegovy med en omsætning på næsten to milliarder danske kroner på trods af begrænsningerne i leveringskapaciteten. Til forskel fra de fleste andre medicinalprodukter får Wegovy en enorm opmærksomhed direkte fra brugerne over hele verden, hvilket gør flere villige til at betale af egen lomme.
Et eksempel på et marked med en stærk efterspørgsel efter Wegovy betalt af egen lomme er Danmark, hvor sygdomsbehandling traditionelt er dækket af det offentlige sundhedssystem. Her blev Wegovy lanceret i december 2022, og efter bare ét år anvender omkring 1,5 procent af den danske befolkning Wegovy, mens omkring 7 procent af landets svært overvægtige anvender produktet. For at sætte tallene i perspektiv svarer prisen for et års forbrug af Wegovy til cirka otte procent af en gennemsnitlig årsindtægt i Danmark. I lande såsom Norge og Island, der også har lanceret produktet baseret på egenbetaling, ser man tilsvarende initiale resultater. På andre markeder såsom i Storbritannien er Wegovy blevet lanceret med en blanding af offentligt tilskud og egenbetaling.
Derudover har Novo Nordisk en række fedmeprodukter i sen udviklingsfase, som – hvis de opnår endlig godkendelse – kan sikre yderligere vækst på mellemlang og lang sigt. Porteføljen af produkter i den sene udviklingsfase med mulig lancering i 2024 og 2025 omfatter et tabletbaseret præparat baseret på Semaglutid samt kombinationsmidlet CagriSema (Cagrilintid og Semaglutid), der har vist lovende resultater med vægttab på op til 25 procent. Amycretin, en kombination af Semaglutid og Amylin, er i de tidlige udviklingsstadier, men viser et imponerende gennemsnitligt vægttab på omkring 13 procent efter bare 12 uger. Det gør Amycretin endnu mere potent end Wegovy, CagriSema og Eli Lillys Zepbound.
Novo Nordisk har opmuntrende annonceret et omfattende investeringsprogram i produktionskapaciteten på 45 milliarder kroner i 2024 og “en tocifret andel af omsætningen” i de kommende år. Dette kan sammenlignes med de 26 milliarder kroner investeret i kapaciteten i 2023, de 94 milliarder kroner investeret over det seneste årti, og de tæt ved 100 milliarder kroner i annoncerede investeringer siden 2021. I starten af 2024 offentliggjorde Novo Nordisk desuden opkøbet af tre produktionsfaciliteter i en handel med Catalent og Novo Holdings på 76 milliarder kroner. Novo Nordisk er allerede kunde hos Catalent, og opkøbet af produktionsfaciliteterne gør Novo Nordisk i stand til at udvide sin produktionskapacitet i et endnu højere tempo.
Det er væsentligt at bemærke, at investeringerne i produktionskapacitet sker således, at faciliteterne kan tilpasses nye produkter såsom CagriSema og Amycretin og dermed ikke bliver overflødige når fremtidige generationer af produkter tager over. Siden lanceringen af Wegovy i 2021 har Novo Nordisk firedoblet produktionen af det aktive stof, Semaglutid, og ved indgangen til 2024 havde selskabet tredoblet fyldningskapaciteten i forhold til starten af 2023. Med de annoncerede betydelige investeringer i kapaciteten vil produktionskapaciteten løbende blive yderligere forbedret.
Den exceptionelle efterspørgsel efter Novo Nordisks produkter, de lovende fremtidsudsigter og de betydelige investeringer i produktionsanlæg positionerer Novo Nordisk til en langvarig periode med en betydelig, tocifret salgsvækst. Det enorme potentiale og den begrænsede konkurrence gør, at det helt store spørgsmål lige nu er, hvor længe det kan vare ved.
Det primære patent for Semaglutid udløber i Kina i 2026 og i Europa og USA i 2032. Dette kan skubbe GLP-1-produktlinjen i retning af en mere forbrugsvareorienteret forretningsmodel, når kopiprodukter rammer markedet til lavere priser. Det er usikkert, hvor hurtigt kapaciteten for kopiprodukter vil blive bygget op, og om fordelene ved Novo Nordisks fremtidige generationer af produkter (CagriSema og Amycretin) vil være tilstrækkelige til at fastholde et patentbeskyttet højpris-segment. Et generisk lavprismarked er dog forventeligt, og det vil muligvis føre til en væsentlig reduktion af det generelle fedmemarked målt på omsætning. Et tilsvarende forløb har ramt nærmest alle andre markeder for medicinalprodukter, hvor patenterne er udløbet. Et fremtrædende eksempel er Viagra (som dog tilhører en anden klasse af lægemidler), der engang var blandt verdens bedst sælgende medicinalprodukter, og som stadig er et meget anerkendt brand. Da Viagras patent udløb i fjerde kvartal af 2017, faldt Viagra-omsætningen straks med 70 procent som følge af prisfald og tab af markedsandele til kopiprodukter.
Novo Nordisks ledelse er helt klar over risikoen for, at GLP-1-forretningen omdannes fra en medicinal-forretning til en forbrugsvare-forretning og forbereder sig allerede ved at ansætte nye medarbejdere med de rette kompetencer.
Vi har en enorm respekt for den organisatoriske og kulturelle udfordring, som et skifte i forretningsmodel medfører: De kompetencer og færdigheder der er i højsædet i en medicinalvirksomhed som Novo Nordisk er markant forskellige fra de kompetencer og færdigheder der er nødvendige for at drive en succesfuld forbrugsvarevirksomhed som Procter & Gamble. Vi er begejstrede for GLP-1-produkternes succes og potentiale, og vil fortsat holde øje med fokusskiftet i Novo Nordisks organisation og den kulturelle balance, i takt med at GLP-1-succesen breder sig, og nøglepatenternes udløb nærmer sig.
Indtjeningsvæksten overstiger omsætningsvæksten
Novo Nordisk forventer, at omsætningen vil stige hurtigere end omkostningerne takket være den attraktive produktionsøkonomi og forretningsmodellens skalafordele. Dette vil gradvist øge Novo Nordisks driftsmargin fra det allerede høje niveau på omkring 44 procent i 2023.
På produktionsområdet har produktionschef Henrik Wulff, som har været i selskabet siden 1998, historisk været i stand til at optimere Novo Nordisks produktionsprocesser så de har leveret fire til fem gange mere end antaget i de oprindelige produktionsplaner. De betydelige investeringer i øget produktionskapacitet vil i første omgang medføre uproduktive omkostninger, men vi forventer, at disse vil blive mere end opvejet af løbende forbedringer af produktionseffektiviteten med årene. Samtidig vil skiftet fra insulinprodukter mod de mere profitable GLP-1-præparater understøtte den totale indtjeningsevne betydeligt. For eksempel udgør produktionsomkostningerne for den ugentlige behandling med Ozempic blot få kroner for hver 100 kroner i omsætning. Samlet forventer vi, at Novo Nordisks bruttoindtjeningsmargin på mellemlang sigt vil stige fra det allerede høje niveau på 85 procent. Når patentet på Semaglutid udløber, kan dette dog potentielt føre til en negativ udvikling i bruttoindtjeningsmarginen, alt efter hvordan ovennævnte faktorer udspiller sig.
På forsknings-og udviklingssiden ser de to Executive Vice Presidents – Dr. Martin Holst Lange og Dr. Marcus Schindler, som kom til Novo Nordisk i henholdsvis 2002 og 2018 – på en lang række muligheder de kommende år. Deres største fokus ligger på at udvide og forbedre det nuværende produktudbud inden for diabetes og fedme samt inden for behandling af relaterede områder såsom hjerte-kar-sygdomme og nyresygdomme. I 2023 investerede Novo Nordisk 14 procent af den stærkt stigende omsætning i forskning og udvikling, og selskabet forventer, at denne andel vil stige i de kommende år. Faktisk er den andel af salget, der bliver investeret i forskning og udvikling, steget med omkring to procentpoint siden 2020 på trods af den meget stærke omsætningsvækst, hvilket har ført til mere end en fordobling af denne omkostning på bare tre år. Desuden har Novo Nordisk i perioden 2021-2023 samlet set brugt mere end 30 milliarder danske kroner på at opkøbe forskellige bioteknologiske samt forsknings- og udviklingsteknologiske aktiver med anvendelsesmuligheder indenfor nuværende såvel som nye behandlingsområder.
Fremtiden vil vise, om Novo Nordisk kan konvertere disse omfattende organiske og opkøbsrelaterede investeringer i forskning og udvikling til et tilfredsstillende afkast til aktionærerne. Det er langt fra alle forsknings- og udviklingsinvesteringer i medicinalindustrien, der leverer attraktive afkast, og vi forventer, at industriens traditionelle dynamikker på et tidspunkt også vil gøre sig gældende for Novo Nordisk. Vi er hverken læger eller eksperter i farmakologi, men vi forstår de næsten endeløse muligheder for værdiskabelse inden for Novo Nordisks kerneforretninger, diabetes og fedme, og i stigende grad også hjerte-kar-sygdomme, nyresygdomme og andre relaterede sygdomme og glæder os over ledelsens fortsatte fokus på disse.
Executive Vice President of Commercial Strategy & Corporate Affairs Camilla Sylvest, Executive Vice President of North America Operations Doug Langa og Executive Vice President of International Operations Mazair Doustdar startede i Novo Nordisk i henholdsvis 1996, 2011 og 1992 og har været de drivende kræfter bag en markedstilpasset tilgang til salg og distribution. Denne tilgang giver Novo Nordisk mulighed for at agere mere agilt i forhold til salgsindsatsen, hvor beslutninger og incitamentsstrukturer baseres på data for de enkelte markeder, samtidig med at koncernens overordnede kommercielle prioriteter respekteres.
I lyset af selskabets portefølje af markedsledende produkter, der lanceres, opskaleres og suppleres i forskellige tempi rundt om i verden, ser vi denne markedstilpassede tilgang som afgørende for Novo Nordisks overordnede kommercielle succes inden for de senere år og i fremtiden. Skønt omkostningerne i forbindelse med produktlanceringer vil være betydelige, og selvom der kan blive behov for at supplere salgsorganisationens kompetencer med henblik på at kunne betjene det forventede store marked, hvor forbrugerne betaler for fedmepræparater af egen lomme, forventer vi fortsat, at Novo Nordisk vil kunne nedbringe salgs- og distributionsomkostningerne i procent af omsætningen. I 2023 udgjorde disse omkostninger 24 procent af Novo Nordisks omsætning, hvilket sandsynligvis vil falde på mellemlang sigt i tråd med Novo Nordisks forventninger.
Administrationsomkostningerne udgjorde i 2023 omkring to procent af omsætningen. Vi forventer også, at denne andel vil falde, da der ikke vurderes at være behov for, at supportfunktionerne vokser i takt med omsætningen. Når man lægger det attraktive skifte i salget mod de mere profitable GLP-1-produkter sammen med den løbende afvikling af gruppens ret konservative hensættelser og den forventede nedbringelse af omkostningsniveauet inden for såvel produktionsomkostninger som salgs- og distributionsomkostninger, står Novo Nordisk godt rustet til øge investeringerne i forskning og udvikling og stadig levere et højere samlet driftsoverskud per omsætningskrone på mellemlang sigt. Gennem de seneste 10 år er Novo Nordisks driftsmargin steget med fem procentpoint, og med udsigten til en kraftig omsætningsvækst og operationel gearing vil Novo Nordisk sandsynligvis øge sin driftsmargin yderligere i de kommende år.
Langsigtet lederskab
Novo Nordisks ledelse er kendetegnet af kompetence og anciennitet. Lars Fruergaard Jørgensen blev administrerende direktør i 2016 efter at have været i selskabet siden 1991. Han har efter vores opfattelse bidraget til en kontrolleret strategisk fornyelse, samtidig med at vinderkulturen og fokus på den langsigtede værdiskabelse er fastholdt. Karsten Munk Knudsen, der har været i Novo Nordisk siden 1999, sluttede sig i 2018 til Lars Fruergaard Jørgensen i direktionen, hvor han bidrager med værdifuld finansiel og strategisk ekspertise samt operationel erfaring fra Novo Nordisks division i Nordamerika. I 2018 blev norske Helge Lund bestyrelsesformand. Vi betragter ham som en dynamisk tilføjelse til bestyrelsen takket være hans succesfulde internationale erfaring.
Novo Nordisks høje marginer og relativt begrænsede kapitalintensitet resulterer i industriens klart højeste afkast på den investerede kapital på omkring 90 procent eller næsten 100 procent, hvis man ekskluderer goodwill. Historisk set har Novo Nordisk årligt mere eller mindre konverteret hele indtjeningen til frie pengestrømme og vi forventer også dette vil gøre sig gældende i de kommende år. I 2024 forventer vi, at Novo Nordisk vil generere omkring 110 milliarder danske kroner i frie pengestrømme justeret for de betydelige anlægningsinvesteringer der klogeligt foretages med det fremtidige vækstpotentiale for øje. Det svarer til en fri pengestrømsrente på omkring tre procent baseret på Novo Nordisks markedsværdi i begyndelsen af 2024.
Novo Nordisks balance er stort set gældfri, og de omfattende frie pengestrømme allokeres til aktionærerne delvist via et årligt udbytte, der lød på 9,40 danske kroner per aktie for 2023 svarende til et udbytte på omkring en procent af markedsværdien i starten af 2024. Novo Nordisk sender endvidere kapital tilbage til aktionærerne i form af aktietilbagekøb. I 2023, tilbagekøbte selskabet egne aktier for 30 milliarder kroner.
Efter igennem de sidste 100 år at have arbejdet for at bekæmpe livstruende sygdomme – med stor succes – oplever Novo Nordisk fortsat en enorm efterspørgsel efter selskabets produkter, og vi er fortsat imponerede over den stabile og robuste forretning. Novo Nordisks stærke produktudbud, den solide pipeline og de massive investeringer i kapacitetsudvidelse giver en forventning om en langvarig tocifret vækstperiode. Vi er fortsat tilfredse medejere af denne hastigt voksende, fokuserede farmaceutiske markedsleder med uovertrufne produkter, en kompetent ledelse og en virksomhedskultur, der leverer langsigtet og forudsigeligt voksende pengestrømme.
Opdateret i april 2024
